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Crisi o non crisi?

David J. Eiswert , Portfolio Manager

Di fronte alla recente debolezza dei mercati azionari, gli investitori si stanno chiedendo se un Toro ormai in età avanzata possa continuare a respingere un Orso di "fine ciclo" - domanda legittima, visti i cambi d'umore cui stiamo assistendo in questo periodo. Dal nostro punto di vista, abbiamo superato il picco di crescita dell'economia e degli utili e nei prossimi trimestri vedremo un'attenuazione del ritmo rispetto ai massimi recenti. Al di là del naturale disagio che comporta per gli investitori, si tratta di un fenomeno inevitabile ora che il periodo intenso di stimoli, prima cinese e poi statunitense, sta volgendo al termine.
 

Cambio di regime: difficile per gli investitori

Mentre le valutazioni azionarie sono ragionevoli e la crescita degli utili dovrebbe risultare positiva nel breve termine, la decelerazione a livello macro ha implicazioni rilevanti dato che gli investitori generalmente non gradiscono i cambi di regime. In questo caso, il ritmo più lento riflette la transizione dalla fase di stimolo che ha offerto così tanto sostegno ai mercati finanziari. Il conseguente adeguamento delle aspettative naturalmente crea incertezza e volatilità, ma anche nuove possibilità per acquistare azioni sottovalutate.
 

Sebbene la fase finale di questo ciclo azionario sia stata caratterizzata da una calma insolita e da rendimenti elevati, il nostro quadro economico mondiale non è cambiato molto dai giorni più incerti e volatili. Da tempo siamo convinti che gli aspetti distintivi dell'epoca attuale siano:
 

  • crescita modesta del PIL in dollari;
  • eccesso di debito;
  • eccesso di petrolio;
  • bassa inflazione legata alla tecnologia e all'automazione.
     

Le conseguenze di questo scenario sono di ampia portata e coinvolgono la politica, l'economia e gli utili societari; l'abbiamo definito un ambiente di "progresso deflazionistico", che poggia su basi strutturali solide e durature.
 

Vale la pena sottolineare che un mondo di crescita e inflazione relativamente basse non è necessariamente privo di cambiamenti positivi, progresso e opportunità: piuttosto, implica un'ampia dispersione dei rendimenti azionari e l'esigenza di posizionare attivamente i portafogli nella giusta direzione, tenendo il passo con il contesto in evoluzione.
 

Ciò non toglie che il progresso deflazionistico ponga effettivamente delle sfide, tra cui il populismo derivante dalla crescita anemica dei salari, ma anche gli schemi nettamente diversi seguiti dal mercato rispetto ai cicli precedenti. In un ambiente di profondo cambiamento come quello attuale, è essenziale adottare un approccio lungimirante.

Grafico 1: Effetti del progresso deflazionistico per gli investitori

 

 

Fonte: T. Rowe Price.
 

Cambio di marcia

All'interno di questo quadro di riferimento economico, ci aspettiamo di rimanere in un ciclo CRIC (acronimo di "crisis, response, improvement and complacency"), caratterizzato da ondate continue di crisi, risposta, miglioramento e falsa sicurezza. Oggi il mondo sta superando la fase di "complacency" alimentata dagli stimoli muovendosi verso le fasi di crisi e risposta.
 

In prospettiva, la nostra attenzione è focalizzata sulle tre politiche di risposta che tracceranno il percorso e la forma della crescita nel biennio 2019-2020:
 

  • Lo stimolo economico interno in Cina,
  • Il rallentamento del ritmo dei rialzi dei tassi di interesse da parte della Federal Reserve statunitense, soprattutto se i prezzi petroliferi continueranno a scendere (come ci aspettiamo),
  • Una qualche soluzione della disputa commerciale fra Stati Uniti e Cina.
     
Siamo convinti che le autorità monetarie dispongano di strumenti sufficienti per guidare l'economia mondiale verso il ripristino dell'ambiente di "nuova normalità" (ossia un mondo di crescita bassa e bassi rendimenti), anche se il contesto politico decisamente insolito sta accentuando la complessità di questa opinione. Confermiamo comunque la nostra tesi di fondo, ovvero che i politici eviteranno i peggiori scenari di autolesionismo economico quando la retorica e la realtà alla fine si incontreranno definendo la linea da seguire.
 

Il nostro approccio

Ma quali sono le conseguenze per la gestione della nostra strategia Global Focused Growth Equity?

  • La "complacency", quella sensazione di falsa sicurezza creata da un lungo periodo positivo, ha raggiunto il picco nei mesi scorsi del 2018, creando una volatilità destinata a persistere sui mercati azionari nel periodo di transizione verso la prossima fase del ciclo.
  • Questa evoluzione non è da temere, ma richiede un impegno più intenso nella ricerca di società qualitativamente valide e potenzialmente in grado di migliorare i fondamentali nell'arco dei prossimi 12-24 mesi.
  • Continuiamo a ritenere piuttosto improbabile uno scatto deciso su base ampia dell'inflazione, che dovrebbe raggiungere il punto di svolta massimo nei prossimi sei-nove mesi (dopo essere stata frenata, nel decennio scorso, dalla tecnologia, dalla globalizzazione e da fattori demografici).
  • Puntiamo a individuare società favorite dal declino della crescita e delle aspettative di inflazione, ma anche esposte alle ricadute positive del cambiamento in virtù di caratteristiche specifiche.
 

Per quanto riguarda la gestione del rischio,
 

  • sono da evitare le aziende in difficoltà, anche se sembrano quotate a livelli "ragionevoli", dato che nei tempi duri, una valutazione media o anche inferiore alla media non basta a proteggere il capitale. Detto questo, le valutazioni estreme hanno enorme rilevanza per le performance future.
  • Bisogna riconoscere la ricomparsa della retorica e delle politiche populiste, che hanno per natura un esito incerto, ma sono importanti per il clima di fiducia a livello aggregato e dei singoli titoli.
  • Restiamo fedeli alla nostra filosofia, che poggia sulla ricerca di rendimenti al miglioramento dei fondamentali caso per caso, anche con l'intento di difendere il portafoglio dalla decelerazione, e siamo fermamente convinti di poter sfruttare la conoscenza approfondita delle singole società a fini difensivi.
  • Un portafoglio mirato è essenziale nei periodi di volatilità, ma lo stesso vale per la gestione attenta di qualsiasi concentrazione di fattori di rischio. La costruzione disciplinata di un portafoglio robusto resta di importanza vitale.


In base a questo presupposto, abbiamo difeso le posizioni nei nostri titoli preferiti nel periodo di volatilità, limando alcune componenti in occasione dei rialzi durante la stagione degli utili e facendo attenzione a monitorare ogni elemento per rilevare potenziali rischi.
 

Anche se la crescita economica sta scemando, quello attuale resta un ambiente di cambiamento, progresso e opportunità, ma soprattutto un ambiente in cui possiamo sfruttare le nostre capacità di stock picking per individuare le situazioni di miglioramento dei fondamentali, ovunque si trovino.
 

Rischi principali. La strategia illustrata nel presente documento è esposta in particolare ai rischi elencati di seguito:
 

Transazioni in titoli denominati in valuta estera possono essere soggette a fluttuazioni dei tassi di cambio e possono incidere sul valore di un investimento. La strategia è soggetta alla volatilità correlata all’investimento azionario, e il suo valore può fluttuare più di quello di una strategia che investe in titoli orientati a generare reddito. Il portafoglio può includere investimenti in titoli di società quotate in borse di paesi emergenti.
 

201811-678966

 

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