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Aprile 2022 / MULTI-ASSET STRATEGY

Tre precursori puntano a una recessione negli Stati Uniti

Ma la storia indica che potrebbe non essere imminente

Punti essenziali

  • Tre indicatori importanti ci dicono che negli Stati Uniti probabilmente arriverà una recessione, ma la storia suggerisce che impiegherà ancora un po' a manifestarsi.
  • Gli investitori dovrebbero considerare un posizionamento orientato a un ambiente più volatile, da ritoccare dinamicamente al variare delle condizioni.
  • Potrebbe essere prudente anche predisporsi per una futura recessione potenzialmente diversa da quelle precedenti e valutare soluzioni creative per mitigare il rischio di ribasso.

Quando gli Stati Uniti starnutiscono, il mondo prende il raffreddore. Questo vecchio detto coglie il rischio legato a una recessione negli USA per i mercati finanziari mondiali: un ambiente recessivo nella più grande economia mondiale, che peraltro ospita il mercato azionario e il mercato obbligazionario più vasti del mondo, incide sugli investitori ovunque si trovino.

Ipotizzando un'inflazione elevata più persistente, le banche centrali di primo piano come la Federal Reserve statunitense hanno iniziato a contrarre la politica monetaria e la concomitanza di questo sviluppo con lo scoppio di una guerra in Europa ha intensificato i timori di recessione diffusi tra gli investitori. Per stabilire se queste ansie siano giustificate, abbiamo esaminato tre parametri che in passato si sono dimostrati indicatori affidabili di recessione negli Stati Uniti: il prezzo del petrolio in ascesa, la Fed impegnata a innalzare i tassi di riferimento e un'inversione della curva dei rendimenti dei Treasury. Analizziamoli uno per uno.

Tre precursori classici di recessione negli USA

Al momento sono tutti visibili 

Tre precursori classici di recessione negli USA

A soli fini illustrativi. 

1. Prezzo del petrolio in ascesa

Quasi tutte le recessioni verificatesi negli Stati Uniti a partire dalla metà degli anni Settanta sono state precedute da un brusco rialzo dei prezzi del petrolio. Oggi l'economia mondiale dipende meno dal petrolio e utilizza i combustibili fossili in modo più efficiente, ma il prezzo del greggio conta ancora molto per le imprese e i consumatori dal momento che condiziona i prezzi in tante aree diverse, dalla produzione industriale ai beni di consumo, dai trasporti alle bollette dell'energia elettrica e alla benzina per le auto (solo per citare alcuni esempi). Il caro petrolio erode il reddito discrezionale dei consumatori e può anche portare a pressioni inflative e una politica monetaria più rigida, a sua volta in grado di sfociare in un rallentamento dell'economia.

Infine, la corsa dei prezzi del petrolio influenza le aspettative di inflazione, ma anche quelle relative alle condizioni economiche più in generale: gran parte di ciò che accade nell'economia dipende da quello che le persone si aspettano che accada.

Un'impennata del petrolio ha preceduto cinque delle sei recessioni negli USA dal 1976 a oggi...

- Yoram Lustig, Head of Multi‑Asset Solutions, EMEA

Un'impennata del petrolio ha preceduto cinque delle sei recessioni negli USA dal 1976 a oggi, ignorando gli sbalzi verificatisi a recessione già iniziata (figura 1). A dirla tutta, sono stati relativamente pochi i bruschi rialzi dei prezzi del petrolio cui non è seguita una recessione negli anni immediatamente successivi. Con la graduale riapertura dell'economia globale dopo la pandemia di coronavirus, il petrolio ha cominciato ad apprezzarsi a ottobre del 2020 per poi accelerare dopo l'invasione russa in Ucraina a febbraio 2022.

2. Tasso sui Fed fund in rialzo

Le espansioni economiche non muoiono di vecchiaia: è la Fed a ucciderle. Attraverso la contrazione della politica monetaria la Fed punta a rallentare la crescita economica quanto basta per moderare l'inflazione, ma non così tanto da spingere l'economia in recessione. L'obiettivo è creare le condizioni per un atterraggio morbido, ossia un rallentamento graduale dell'attività economica che aiuta a contenere l'ascesa dei prezzi mantenendo però il mercato del lavoro in buona salute e l'economia in espansione.

Nella realtà è un risultato difficile da raggiungere, se non altro perché la politica della Fed è solo uno dei tanti fattori che influenzano l'economia statunitense. Ad esempio, per dissipare le pressioni inflative attualmente in gioco, bisognerebbe risolvere i colli di bottiglia nelle catene di fornitura emersi dopo la fase peggiore della pandemia. Per riuscire nel suo intento, i banchieri della Fed devono essere non solo bravi, ma anche fortunati.

Le impennate dei prezzi del petrolio sono state un indicatore affidabile di recessione negli USA

(Fig. 1) Cinque delle sei recessioni passate sono state precedute da prezzi in forte ascesa 

Le impennate dei prezzi del petrolio sono state un indicatore affidabile di recessione negli USA

Al 31 marzo 2022. 

La performance passata non è un indicatore attendibile della performance futura. 

Fonti: Ufficio nazionale di ricerca economica USA (National Bureau of Economic Research, NBER), Energy Information Administration/Borsa merci di Chicago/Haver Analytics, Federal Reserve, Consiglio dei Governatori del Federal Reserve System (USA), analisi di T. Rowe Price. Variazione percentuale del prezzo a pronti del petrolio West Texas Intermediate (WTI) su periodo mobile di 6 mesi in dollari USA. Le aree ombreggiate in grigio rappresentano le recessioni negli USA, datate dal NBER. Da giugno 1976 a marzo 2022. Si rimanda all'Appendice - Metodologia e dati, per maggiori informazioni sull'analisi 

Dal 1976 a oggi, la Fed è riuscita a innalzare i tassi senza spingere l'economia statunitense in recessione nei due anni successivi soltanto due volte...

- Michael Walsh, Multi‑Asset Solutions Strategist

Dal 1976 a oggi, la Fed è riuscita a innalzare i tassi senza spingere l'economia statunitense in recessione nei due anni successivi soltanto due volte, nel 1983 e nel 1994 (figura 2). Solo il tempo ci dirà se l'ultimo ciclo di rialzi della Fed basterà a contrastare l'inflazione senza portare alla recessione, o se ci vorrà una recessione per sconfiggere l'inflazione.

I rialzi dei tassi sui Fed fund in genere sono sfociati in una recessione negli Stati Uniti

(Fig. 2) Sei degli otto rialzi passati hanno seguito questo schema 

I rialzi dei tassi sui Fed fund in genere sono sfociati in una recessione negli Stati Uniti

Al 31 marzo 2022. 

La performance passata non è un indicatore attendibile della performance futura. 

Fonti: Federal Reserve, Ufficio nazionale di ricerca economica USA (National Bureau of Economic Research, NBER), analisi di T. Rowe Price. Tasso obiettivo sui Federal fund, limite massimo. Le aree ombreggiate in grigio rappresentano le recessioni negli USA, datate dal NBER. Da giugno 1976 a marzo 2022. Si rimanda all'Appendice - Metodologia e dati, per maggiori informazioni sull'analisi. 

3. Inclinazione della curva dei rendimenti invertita

L'inclinazione della curva dei rendimenti (rendimento dei Treasury a 10 anni meno quello delle scadenze a 2 anni) è il classico precursore di una recessione negli Stati Uniti. Il segmento a breve termine della curva riflette le aspettative del mercato sui tassi d'interesse a breve nei due anni successivi; quello a lungo termine invece riflette principalmente le aspettative del mercato sull'inflazione e la crescita economica nei 10 anni successivi. Quando la Fed aumenta i tassi a breve, la curva tende ad appiattirsi dato che il rendimento a 2 anni cresce più rapidamente di quello a 10 anni. La contrazione della politica in genere riduce le aspettative di inflazione e di crescita per il medio termine, smorzando i movimenti del rendimento decennale. Alla fine si verifica un'inversione quando l'inclinazione diventa negativa, ossia il rendimento a 2 anni sale fino a superare quello a 10 anni.

Una curva dei rendimenti invertita è un classico precursore di recessione

(Fig. 3) Tutte le recessioni USA dal 1976 a oggi sono state precedute da curve invertite 

Una curva dei rendimenti invertita è un classico precursore di recessione

Al 31 marzo 2022. 

La performance passata non è un indicatore attendibile della performance futura. 

Fonti: Consiglio dei Governatori del Federal Reserve System (USA), Ufficio nazionale di ricerca economica USA (National Bureau of Economic Research, NBER), analisi di T. Rowe Price. L'inclinazione della curva dei rendimenti è data dal rendimento dei Treasury a 10 anni meno quello dei Treasury a 2 anni. Le aree ombreggiate in grigio rappresentano le recessioni negli USA, datate dal NBER. Da giugno 1976 a marzo 2022. Si rimanda all'Appendice - Metodologia e dati, per maggiori informazioni sull'analisi. 

Una curva dei rendimenti di questo tipo non solo riflette le aspettative di mercato, ma può anche contribuire a provocare una recessione. Le banche generano profitti prendendo prestiti a breve termine ed erogandoli a lungo termine. Quanto più piatta è la curva dei rendimenti, tanto minori sono i profitti che le banche riescono a ottenere dai prestiti e la quantità di credito nell'economia, e una crescita fiacca del credito può rivelarsi un fattore di recessione.

L'inclinazione della curva dei rendimenti (rendimento dei Treasury a 10 anni meno quello delle scadenze a 2 anni) è il classico precursore di una recessione negli Stati Uniti.

- Niklas Jeschke, Multi‑Asset Solutions Analyst

Come precursore di recessioni, una curva dei rendimenti invertita è più indicativa di una curva dei rendimenti in via di appiattimento: ignorando i casi verificatisi in un contesto già recessivo, le inversioni hanno preceduto tutte le sei recessioni occorse dal 1976 a oggi. La curva dei rendimenti si è invertita di nuovo a marzo di quest'anno, sebbene con il segmento a lungo termine già spinto verso il basso dalla politica monetaria non convenzionale. Bisogna anche ricordare che un altro precursore classico di recessioni negli Stati Uniti, ovvero il rendimento dei Treasury a 10 anni meno 3 mesi, presenta un'inclinazione positiva escludendo quindi una recessione all'orizzonte. 

Prepararsi a una recessione negli USA, a prescindere da quando arriverà 

Il ciclo economico attraversa periodi di boom e di crisi. Le recessioni fanno parte del ciclo e portano con sé difficoltà economiche, ma anche distruzione costruttiva. In base ai nostri indicatori chiave - ossia prezzo del petrolio, politica della Fed e inclinazione della curva dei rendimenti - l'ipotesi di una recessione negli Stati Uniti sembra sempre più concreta. Tuttavia, la storia dimostra che questi segnali in genere hanno preceduto una recessione di circa due anni in media.

In questo arco di tempo, gli investitori dovrebbero cercare di mantenere la diversificazione, posizionando i portafogli in vista di un ambiente economico più volatile. Quando il ciclo economico entra in una fase di ribasso, i guadagni derivanti da asset economicamente sensibili diventano più disomogenei e spesso gli investitori cercano di monetizzare gli eventuali profitti e restare vicini al loro portafoglio base. I mercati tendono a scontare il rischio di una recessione prima che si verifichi e potrebbero diventare più turbolenti. La diversificazione, sia in termini geografici che fra le varie asset class, può servire a mitigare questa volatilità.  

..crediamo che gli investitori debbano pianificare un riposizionamento dei portafogli in vista di una futura recessione che potrebbe essere diversa da quelle precedenti...

- Eva Wu, Multi‑Asset Solutions Analyst

Gli investitori dovrebbero monitorare da vicino gli sviluppi e adeguare dinamicamente i portafogli al variare delle condizioni. Negli ultimi tempi il mondo ha visto diversi cambi repentini di regime: dalla crescita in frenata a una pandemia, da una situazione di quasi deflazione a un ambiente inflativo, da tassi ufficiali vicini allo zero a una contrazione. In questo contesto in rapida evoluzione, l'agilità e la capacità di adattarsi rapidamente sono essenziali ai fini del successo.

Per concludere, crediamo che gli investitori debbano pianificare un riposizionamento dei portafogli in vista di una recessione che potrebbe essere diversa da quelle precedenti, cercando soluzioni creative per mitigare il rischio di ribasso. Se l'inflazione persiste e i rendimenti dei titoli governativi continuano a muoversi verso l'alto, è possibile che questi strumenti non riescano più a svolgere il loro ruolo tradizionale di diversificatori rispetto al rischio azionario. Altri approcci, come le strategie prudenti attive o una gamma più ampia di asset "rifugio", possono assumere un ruolo difensivo nei portafogli.

Appendice - Metodologia e dati 

Nel nostro studio abbiamo esaminato i dati mensili da giugno 1976 a marzo 2022.

Per impennata del prezzo del petrolio intendiamo un incremento superiore al 40% del prezzo a pronti del West Texas Intermediate (WTI) rispetto al livello di sei mesi fa. Abbiamo omesso i rialzi verificatisi a recessione già in corso. 

Per i cicli di contrazione e allentamento della Fed, consideriamo la tendenza complessiva dei rialzi e dei tagli del rendimento sui Fed fund e potremmo ignorare un numero ridotto di tagli o rialzi nella direzione opposta alla tendenza.

L'inclinazione della curva dei rendimenti dei Treasury riflette la differenza tra il rendimento sulle scadenze a 10 anni e quello sulle scadenze a 2 anni. Per inversione si intende un unico mese o il primo mese di un periodo di vari mesi in cui l'inclinazione diventa negativa.  

Le recessioni sono datate e definite dall'Ufficio nazionale di ricerca economica degli Stati Uniti (National Bureau of Economic Research, NBER).

Tabella 1 - Dati principali

Tabella 1 - Dati principali

Al 31 marzo 2022. 

*Questo periodo si distingue per il fatto che la causa principale della recessione è stata la pandemia di Covid. 

La performance passata non è un indicatore attendibile della performance futura. 

Fonti: Ufficio nazionale di ricerca economica USA (National Bureau of Economic Research, NBER), Energy Information Administration/Borsa merci di Chicago/Haver Analytics, Federal Reserve, Consiglio dei Governatori del Federal Reserve System (USA), analisi di T. Rowe Price. Da giugno 1976 a marzo 2022. 

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