Giappone: ancora delicatamente in bilico

La ripresa economica successiva alla pandemia da coronavirus è stata più lenta in Giappone rispetto agli altri principali mercati; tuttavia, in una nota più positiva, anche l’inflazione è stata più contenuta. Ciò ha permesso alla Bank of Japan (BOJ) di mantenere una politica ultra-accomodante - in un contesto di inasprimento monetario globale - nel tentativo di stimolare la crescita. La sostenibilità della politica espansiva del Giappone rimane un punto di attenzione cruciale, ma diversi fattori suggeriscono prospettive incoraggianti a breve termine per il Paese. Ciò detto, se da un lato una valuta debole dovrebbe favorire l’ampio settore delle esportazioni giapponesi nel breve periodo, dall’altro un rallentamento dell’economia globale potrebbe in ultima battuta pesare sulla domanda.

Due variabili determinanti per le prospettive a breve termine

Attualmente in Giappone i riflettori sono puntati su due notizie principali: la posizione determinata della BOJ in materia di politica monetaria e la debolezza della valuta giapponese, con lo yen che viaggia intorno ai minimi da 30 anni rispetto al dollaro USA. Entrambi questi aspetti dovrebbero influenzare fortemente le prospettive a breve termine del Giappone. Vale quindi la pena esaminarli più da vicino:

(i)  ) La politica ultra-accomodante del Giappone rappresenta un’eccezione

L’incremento annuale dell’indice dei prezzi al consumo in Giappone ha raggiunto il 3,0% nel settembre 2022, superando l’obiettivo del 2,0% della Bank of Japan, ma rimanendo significativamente al di sotto degli elevati livelli registrati negli Stati Uniti e in Europa. L’inflazione contenuta, rispetto ai forti aumenti registrati in altre grandi economie, ha  permesso alla BOJ di mantenere i tassi di interesse a livelli estremamente bassi, in netto contrasto con gli aggressivi rialzi operati negli Stati Uniti e in Europa.

Analizzando più accuratamente i dati sull’inflazione giapponese notiamo che i driver principali sono i prezzi dei generi alimentari e dell’energia, che rappresentano rispettivamente il 4,6% e il 16,9% del rincaro complessivo. Tuttavia, questi fattori tendono a essere maggiormente volatili e la loro influenza può variare molto rapidamente. Pertanto, l’arrivo di dati più stabili sull’inflazione salariale annuale dovrebbe permettere di delineare un quadro più nitido dell’inflazione giapponese. Questi dati saranno disponibili nell’aprile 2023, alla chiusura dell’anno fiscale giapponese, momento in cui le società giapponesi iniziano tipicamente le trattative salariali con i dipendenti e i gruppi sindacali. A nostro avviso, potremmo assistere a pressioni al rialzo sui salari giapponesi e questo dato chiave potrebbe infine indurre la BOJ ad abbandonare il proprio orientamento accomodante a partire dalla fine del primo trimestre del 2023.

(ii) Debolezza dello yen

Un’altra questione importante nel 2022, sia in Giappone che a livello globale, è stato il calo precipitoso dello yen. Il risoluto impegno della BOJ a mantenere i tassi d’interesse prossimi allo zero, mentre le altre principali banche centrali li aumentano, ha amplificato sempre di più il differenziale tra i rendimenti giapponesi e quelli dei mercati sviluppati. Lo yen si è quindi indebolito fino a raggiungere i minimi degli ultimi 30 anni rispetto al solido dollaro statunitense. Di fatto, anche le consistenti misure di intervento del governo degli ultimi mesi, volte a sostenere la valuta giapponese, non hanno ancora portato a un miglioramento duraturo.

Guardando al futuro, tuttavia, possiamo trarre un potenziale incoraggiamento dal passato: l’ultima volta che lo yen si è trovato a livelli così deboli, nel 1998, la valuta ha registrato poi una forte ripresa, recuperando il 22% rispetto al dollaro statunitense in meno di tre mesi, con circa un terzo del rally avvenuto in soli due giorni (6-7 ottobre).

Se la BOJ dovesse passare a un orientamento più aggressivo e cominciare ad abbandonare l’attuale politica - cosa che riteniamo possa accadere verso la fine del primo trimestre del 2023 - potremmo ragionevolmente assistere a un netto rialzo della valuta in un breve lasso di tempo, soprattutto se la Federal Reserve statunitense dovesse ammorbidire la sua politica aggressiva. Se da un lato la debolezza dello yen ha favorito la competitività del Giappone ed è stata una manna per i suoi numerosi esportatori, dall’altro una valuta più forte sarebbe di gran lunga più favorevole, in termini di performance strategica relativa, al tipo di imprese di qualità, orientate al mercato interno, che tendiamo a privilegiare.

Molteplici fattori suggeriscono prospettive di mercato incoraggianti

Un settore societario sano e in continuo miglioramento: l'attenzione nei confronti della pandemia di coronavirus, delle politiche divergenti e del precipitoso calo dello yen hanno fatto passare inosservato il miglioramento continuo e molto incoraggiante della governance societaria in Giappone. Si tratta di una lunga storia di successo in Giappone che, a nostro avviso, non è ancora pienamente riconosciuta dagli investitori stranieri.

Nonostante l’attuale incertezza dell’economia globale, le società giapponesi continuano a operare riacquisti di azioni e a restituire capitale agli azionisti a livelli record. Si tratta di un’indicazione molto incoraggiante della salute del settore societario giapponese e del continuo miglioramento della governance societaria in Giappone. Riteniamo che la costante pressione esercitata dai team di gestione per una maggiore attenzione agli azionisti crei notevoli opportunità per gli investitori di lungo termine (Figura 1).

Parallelamente, l’ultima stagione di pubblicazione degli utili in Giappone ha evidenziato risultati robusti e promettenti. La debolezza dello yen, che è sceso ai minimi da 30 anni nei confronti del dollaro statunitense, ha sostenuto in modo particolare gli esportatori giapponesi, che rappresentano un peso significativo nel TOPIX.

Valutazioni convenienti: il mercato azionario giapponese scambia attualmente con un rapporto prezzo/utili (P/E) pari a 12,3x (al 31 ottobre 2022) rispetto a una media di lungo periodo di 14,0x P/E (Figura 2). Di certo, questa valutazione di mercato inferiore alla media sconta l’impatto di un rallentamento economico globale. Tuttavia, riteniamo che se le banche centrali mondiali riusciranno a orchestrare un “atterraggio morbido” per l’economia globale, il mercato giapponese, forse più di ogni altro analogo mercato, avrà il potenziale per rivalutarsi significativamente rispetto agli attuali livelli. A nostro avviso, la ripartenza dell’economia del Paese e la graduale riapertura delle frontiere favoriranno anche gli utili delle società più orientate verso il mercato interno.

Stabilità politica: il Giappone è probabilmente uno dei Paesi politicamente più stabili al mondo. Nel luglio 2022 il primo ministro Fumio Kishida e il Partito liberaldemocratico (LDP) hanno vinto le elezioni della Camera alta consolidando il loro potere dopo essersi aggiudicati la Camera bassa nell’ottobre 2021. L’LDP gode ora di un sostegno schiacciante per portare avanti gran parte del suo programma di riforme e altre proposte politiche senza preoccupazioni per più di tre anni fino alle prossime elezioni. Ciò dovrebbe permettere di attuare politiche economicamente pragmatiche, ma politicamente controverse, come l’abolizione delle restrizioni COVID, l’apertura delle frontiere giapponesi e il ritorno all’energia nucleare.

Riduzione della dipendenza energetica: da importatore netto di energia, il Giappone subisce l’impatto negativo del rincaro dei prezzi energetici. Di conseguenza, il governo ha fatto della riduzione della dipendenza energetica del Paese un obiettivo politico primario. In particolare, nell’agosto 2022, il governo Kishida ha annunciato l’intenzione di ordinare lo sviluppo e la costruzione di centrali nucleari di “nuova generazione”. Ciò segna un importante cambiamento dopo il disastro di Fukushima del 2011, ma è indispensabile per ridurre la dipendenza energetica del Giappone a lungo termine e per raggiungere l’obiettivo di azzeramento delle emissioni nette di carbonio entro il 2050. Nel frattempo, il governo prevede di riavviare fino a 17 centrali nucleari a partire dall’estate 2023.

Nel breve periodo i livelli relativamente bassi di inflazione in Giappone dovrebbero continuare a sostenere la crescita economica del Pase, fornendo un cuscinetto contro gli impatti dell’inasprimento delle politiche a cui saranno confrontati altri mercati sviluppati. Oltre alla politica ultra accomodante della BOJ, le valutazioni delle società sono convenienti e le frontiere e l’economia del Giappone sono di nuovo completamente aperte dopo la pandemia, con un’abbondante domanda repressa da soddisfare. Di conseguenza, riteniamo che le prospettive per il Giappone nel 2023, pur essendo ancora estremamente in bilico, saranno sempre più incoraggianti nei prossimi mesi.