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Gennaio 2021 / INVESTMENT INSIGHTS

Fed, la fine delle misure di sostegno al credito appare positiva

Il rischio di squilibri non intenzionali nel mercato del credito ora è più basso

Punti chiave

  • Riteniamo che le misure di sostegno al credito della Fed abbiano raggiunto l'obiettivo di ripristinare la liquidità e la loro fine è positiva per la salute a lungo termine del mercato del credito corporate.
  • La politica fiscale ha assunto un ruolo guida nel sostenere la più ampia ripresa dell'economia e dei fondamentali delle aziende.
  • Resta la dispersione degli spread tra i settori, che offre opportunità per la selezione all'interno del mercato del credito, in particolare alla luce di una ripresa che probabilmente sarà ancora irregolare per tutto il 2021.

 

Il successo dell'intervento della Federal Reserve a marzo 2020 è stato fondamentale per la stabilizzazione e il miglioramento della liquidità nel mercato del credito statunitense. La fine degli acquisti di corporate bond da parte della Fed, a nostro avviso, riduce il rischio di squilibri involontari all'interno dei mercati del credito che, se non controllati, potrebbero potenzialmente diventare un problema più grande in futuro. Con il "ritiro" del sostegno della Fed al mercato del credito societario, la politica fiscale ha assunto un ruolo guida nel supporto alla ripresa dell'economia e ai fondamentali societari. Esiste ancora una significativa dispersione degli spread1 nel mercato delle obbligazioni societarie investment grade, e questo crea interessanti opportunità, anche perché è probabile che la ripresa sarà irregolare per tutto il 2021.

I componenti dello spread

Con la crisi da coronavirus ancora in corso, i mercati del credito hanno dovuto affrontare enormi pressioni e sono quasi arrivati a una battuta d'arresto alla fine del primo trimestre 2020. Il 23 marzo la Fed ha annunciato misure a sostegno del credito societario, con acquisti di obbligazioni societarie investment grade (IG) fino a 5 anni e di fondi quotati (ETF) che investono nell'IG.

Il nostro team di analisi quantitativa ha analizzato la composizione degli spread di credito prima dell'inizio della pandemia, classificando lo spread totale in tre componenti chiave del premio al rischio: liquidità, credito e mercato2. Questi tre fattori aiutano a migliorare la nostra comprensione di come gli spread del credito stanno compensando gli investitori, e si sono dimostrati una chiave di lettura utile per valutare gli effetti delle misure di sostegno della Fed. Le componenti dello spread totale si comportano in modo diverso in differenti fasi del ciclo del credito, variano in estensione e sono influenzate da forze di mercato diverse. Nel nostro lavoro di analisi, abbiamo scoperto che le azioni della Fed intraprese per alleviare lo stress del mercato influenzano principalmente il premio per il rischio di liquidità.

Come mostrato nella Figura 1, il premio per il rischio di liquidità aveva raggiunto il picco a marzo 2020, per poi tornare alla normalità a giugno, dopo che la Fed aveva implementato gli acquisti di bond e iniziato a partecipare attivamente al mercato (si veda Figura 2). Da giugno, il premio per il rischio di credito ha continuato a comprimersi poiché l'economia ha iniziato a riprendersi e le prospettive per i fondamentali societari sono migliorate. Alla fine, la Fed si è dimostrata un acquirente modesto sui mercati del credito; tuttavia, riteniamo che la Banca Centrale abbia raggiunto i suoi obiettivi.

A marzo 2020 il picco del premio per il rischio di liquidità

(Fig. 1) Scomposizione dello spread di credito dell'indice delle obbligazioni societarie1

A marzo 2020 il picco del premio per il rischio di liquidità

Dati al 30 novembre 2020.
Solo a scopo illustrativo

Fonte: Elaborazioni T. Rowe Price. I dati utilizzati nel calcolo provengono da Bloomberg Index Services Ltd. Copyright 2020, utilizzati con autorizzazione. (vedi Informazioni aggiuntive). Scomposizione dello spread basata su tassi di insolvenza, indicatori di liquidità come prezzi denaro e lettera e volatilità dei componenti dell'indice.
1 Indice Bloomberg Barclays US Corporate.

Misure di sostegno al credito a fine corsa

A novembre 2020, il Tesoro aveva ordinato alla Fed di far scadere le misure di acquisto di corporate bond alla fine dell'anno, salvo poi consentire alla Banca Centrale di continuare con le sue operazioni di acquisto di titoli commerciali, liquidità e MBS (titoli garantiti da mutui ipotecari) fino al 31 marzo 2021.

Alcuni attori del mercato hanno sollecitato il Tesoro e la Fed a estendere le misure di sostegno. Tuttavia, riteniamo che la chiusura delle linee di credito alle imprese sia in grado di produrre effetti positivi sia a breve sia a lungo termine. L'eliminazione di questi programmi riduce il rischio di influenze esogene sui prezzi di mercato, che inviano falsi segnali sia agli emittenti sia agli investitori. Il mantenimento per un periodo prolungato di misure di questo genere, se male interpretate, potrebbe potenzialmente portare a un'allocazione errata del capitale e a crescenti squilibri del credito. Lasciando queste misure incontrollate, si sarebbe potuta produrre l'infelice conseguenza di un aumento potenziale della fragilità del mercato del credito e del rischio che un altro evento estremo avesse potuto danneggiare il funzionamento del mercato.

Gli acquisti della Fed sono rallentati da giugno 2020

(Fig. 2) Ritmo giornaliero degli acquisti di obbligazioni SMCCF1 ed ETF

Gli acquisti della Fed sono rallentati da giugno 2020

Dati al 12 novembre 2020.

Fonte: Federal Reserve.
1 Secondary Market Corporate Credit Facility.

Outlook 2021

Con un ridimensionamento del ruolo della Fed, le azioni di politica fiscale assumeranno maggiore importanza nel più ampio rilancio economico che prevediamo nel 2021. Riteniamo che le azioni di stimolo fiscale, come il programma di protezione dei salari da 650 miliardi di dollari, abbiano già avuto un impatto maggiore sulla ripresa rispetto alle misure di sostegno della Fed.

Stiamo assistendo a miglioramenti sostanziali nella redditività delle società nel terzo trimestre, che hanno ridotto il rischio di insolvenza. Secondo JP Morgan, i ricavi societari del terzo trimestre (escluso il settore energetico) sono aumentati dello 0,6% rispetto al trimestre precedente e dello 0,4% rispetto allo stesso periodo del 2019. Inoltre, la redditività complessiva si è attestata su un solido 30,4%, con un aumento dello 0,6% rispetto al terzo trimestre 2019. Questi dati indicano un rimbalzo dai livelli minimi raggiunti nel secondo trimestre del 2020.

È incoraggiante che a dicembre sia stato attuato un piano di aiuti da 900 miliardi di dollari sostenuto da entrambi i partiti americani. Come parte dell'accordo sugli "stimoli", alla Fed non è stato permesso di riavviare i suoi programmi di prestito di emergenza, comprese le misure di sostegno al credito corporate, senza l'approvazione del Congresso. Prevediamo che la nuova amministrazione statunitense si orienterà verso il varo di ulteriori stimoli fiscali nella prima metà del 2021.

Dispersione negli spread tra settori

Riteniamo che i fattori tecnici del mercato del credito miglioreranno rispetto al 2020, poiché prevediamo un minore volume netto di nuove emissioni e un supporto continuo per i corporate bond, più interessanti rispetto ai titoli di Stato, che hanno rendimenti inferiori o addirittura negativi. Esiste ancora una significativa dispersione degli spread in alcuni settori e tra gli emittenti societari investment grade, che a sua volta porta a interessanti opportunità. Una ripresa irregolare dalla pandemia da coronavirus nel 2021 potrebbe creare maggiori occasioni per chi cerca valore in questa asset class.

Attualmente troviamo interessanti alcune obbligazioni nei segmenti REIT (Real Estate Investment Trust), energia, viaggi e tempo libero. Riteniamo che questi settori non si siano ancora completamente ripresi e prevediamo che trarranno vantaggio dal miglioramento dei fondamentali nel 2021. Nel segmento REIT, preferiamo le obbligazioni emesse da società che si concentrano su appartamenti e immobili commerciali industriali e sanitari. Nel comparto energia, i nostri analisti del credito hanno trovato opportunità in titoli di alta qualità nel settore dell'esplorazione e della produzione, dove il consolidamento previsto dovrebbe supportare i fondamentali. Come sempre, ci affideremo alla nostra piattaforma di ricerca fondamentale per scoprire opportunità future.

COSA GUARDIAMO

Anche se ci concentriamo sulla ricerca e sulla selezione dei titoli per orientare il posizionamento generale nei nostri portafogli di obbligazioni investment-grade, consideriamo anche il posizionamento lungo la curva dei rendimenti. Al momento, vediamo un margine limitato per la compressione degli spread sui titoli a scadenza più breve, che pure offrono alcune caratteristiche difensive. Le obbligazioni a più lungo termine, compresi i titoli a 10 anni, offrono un maggiore potenziale di apprezzamento grazie alla riduzione degli spread, ma anche un rischio di tasso di interesse più elevato.

 

Rischi chiave - I seguenti rischi sono sostanzialmente rilevanti per la strategia evidenziata in questo materiale:

 

I titoli di debito potrebbero subire un cambiamento sfavorevole nelle condizioni finanziarie a causa di un declassamento o di un default del rating, che possono influire sul valore di un investimento. I titoli a reddito fisso sono soggetti a rischio di credito, rischio di liquidità, rischio di call e rischio di tasso di interesse. Con l'aumento dei tassi di interesse, i prezzi delle obbligazioni generalmente diminuiscono.

Informazioni importanti

Il materiale ha solo scopo informativo e/o di marketing e non è un consiglio o una raccomandazione di investimento. Consigliamo ai potenziali investiori di richiedere una consulenza legale, finanziaria e fiscale indipendente prima di assumere qualsiasi decisione di investimento. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Il valore di un investimento puó oscillare e gli investitori potrebbero non ottenere l'intero importo investito.

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