L'inverno mite tarderà la recessione europea, ma non la eviterà

I prezzi dell'energia sono schizzati alle stelle l'inverno scorso, dopo l'invasione russa dell'Ucraina, e poi di nuovo durante l'estate, sui timori di possibili carenze di gas. Storicamente, un'impennata dell'energia è stata un predittore affidabile di recessione per l'Eurozona, ma il clima eccezionalmente mite degli ultimi mesi ha fatto ripiegare i prezzi del gas ai livelli vigenti prima della guerra in Ucraina. Ora che le scorte di gas sono state ripristinate, questo vuol dire che la recessione può essere evitata?

La risposta breve è no: i prezzi del gas sono scesi, ma intanto sono emersi altri fattori di rischio destinati a gravare sull'economia dell'Eurozona nel corso di quest'anno, motivo per cui anche se il gas meno costoso favorirà un rimbalzo nel breve termine, la probabilità di una recessione nel secondo semestre dell'anno a mio avviso persiste.

Ero anch'io fra i tanti osservatori che si aspettavano l'inizio della fase recessiva nel quarto trimestre dell'anno scorso, quando non sapevamo che un inverno caldo come non si era mai visto avrebbe fatto crollare i prezzi dell'energia. Le scorte di gas sono rimaste quasi intatte, tanto che il pericolo di trovarsi a corto quest'inverno sembra ormai scampato. Questo sviluppo positivo, unito alla normalizzazione delle catene logistiche, ha stimolato la fiducia delle imprese e permesso a molti settori energivori di riavviare la produzione. La probabile conseguenza nel breve termine sarà il miglioramento dell'attività economica nell'Eurozona che potrebbe scongiurare una recessione invernale innescata dal caro energia.

Tuttavia, lo shock dovuto al prezzo del gas non è la sola sfida economica con cui l'Eurozona deve fare i conti. In risposta all'ascesa dell'inflazione e temendo gli effetti di secondo livello, la Banca centrale europea (BCE) ha iniziato di recente a contrarre la politica monetaria a un ritmo senza precedenti. Ciò ha fatto sì che il costo del capitale per le imprese, già molto alto prima che Francoforte avviasse questa campagna restrittiva, è salito a livelli visti l'ultima volta durante la crisi del debito sovrano dell'Eurozona.

Analogamente, le condizioni monetarie e finanziarie già rigide per le famiglie e le imprese sono state ulteriormente inasprite dall'annuncio della BCE sulla politica monetaria aggressiva e dalla promessa di altre misure. L'indebitamento dei governi, ma anche delle imprese e delle famiglie, è aumentato durante l'era di tassi d'interesse bassi, motivo per cui tutti sono più esposti a questi shock finanziari. Dato che la politica monetaria produce effetti ritardati, è probabile che le conseguenze negative cominceranno ad affiorare nei dati solo nel quarto trimestre.

Le sorti dell'Eurozona, in quanto blocco dipendente dalle esportazioni, sono strettamente legate a quelle dell'economia globale e neanche su questo fronte le notizie sono molto confortanti. L'indice dei responsabili degli acquisti (PMI) del settore manifatturiero globale è scivolato in territorio di recessione negli ultimi due mesi, come pure i PMI dei servizi e dell'industria negli Stati Uniti, un mercato molto importante per l'Eurozona. Ma soprattutto, le fabbriche tedesche hanno ordini inevasi per cinque mesi adesso, contro i tre mesi in tempi normali, il che suggerisce che saranno in grado di reggere questa debolezza globale della domanda nel breve termine, ma non nel medio periodo.

Nell'immediato, l'attività nell'Eurozona continuerà a essere resiliente grazie ai prezzi del gas inferiori, alla normalizzazione delle catene di approvvigionamento e ai registri degli ordinativi pieni, ma in un orizzonte di medio periodo, la debolezza economica globale e gli effetti della politica monetaria probabilmente sfoceranno in una recessione. L'inflazione vischiosa dell'indice dei prezzi al consumo (IPC), accanto a un'attività reale resiliente, continuerà a giustificare la determinazione della BCE ad andare avanti sulla strada della contrazione monetaria e questo probabilmente rafforzerà la dinamica recessiva più avanti nell'anno in corso.

Le implicazioni per il mercato sono molteplici. Nel breve termine, l'inflazione vischiosa dell'IPC core e l'attività resiliente consentiranno alla BCE di mantenere l'atteggiamento molto aggressivo mostrato finora. Le previsioni di consenso probabilmente si allontaneranno da uno scenario di recessione per effetto dei prezzi del gas più bassi quest'anno. Nel complesso, crediamo che tutto questo accentuerà ulteriormente l'inversione della curva dei rendimenti dei bund e darà manforte all'euro nei prossimi tre mesi circa.

Tuttavia, una volta che i fattori di medio termine prendono piede e la recessione allunga la sua ombra, probabilmente all'inizio dell'estate, ci aspettiamo che la curva dei rendimenti dei bund diventi più ripida e che l'euro perda quota.

 

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