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Aprile 2021 / MARKETS & ECONOMY

Sfruttare una diversità di prospettive sull'aumento dei tassi

Un rimbalzo di ampiezza insolita può fornire opportunità anche se i tassi aumentano

Punti chiave

  • I professionisti degli investimenti di T. Rowe Price hanno opinioni diverse sul recente aumento dei rendimenti del Treasury, ma si aspettano un rimbalzo economico atipico più avanti nel 2021.
  • Sottolineiamo i punti di vista sui titoli protetti dall'inflazione, sulla curva dei rendimenti del Treasury, sui titoli che pagano dividendi, sui mercati emergenti e sulla Federal Reserve.
  • Riteniamo che la nostra diversità di opinioni sulle implicazioni dell'aumento dei tassi possa offrire ai nostri professionisti un vantaggio in questo scenario.


Così come l'improvvisa chiusura di gran parte dell'economia globale all'inizio della pandemia da coronavirus, nel 2020, non trova precedenti nella storia, anche la ripresa prevista per il 2021 probabilmente avrà caratteristiche uniche. Le banche centrali dei mercati sviluppati sembrano determinate a mantenere politiche monetarie estremamente accomodanti. Inoltre, lo stimolo fiscale in molti Paesi - come recentemente evidenziato dal pacchetto di spesa da 1,9 trilioni di dollari degli Stati Uniti - dovrebbe favorire un rimbalzo economico molto più robusto rispetto alle precedenti riprese. La propensione al risparmio dei consumatori è ai massimi storici negli Stati Uniti e la domanda latente potrebbe supportare la crescita in un contesto in cui l'accelerazione della campagna vaccinale sta supportando la riapertura dell'economia.

Cosa significa questo per i mercati finanziari? I rendimenti dei Treasury USA sono aumentati notevolmente all'inizio del 2021: il rendimento del decennale, in particolare, è salito dallo 0,93% di fine dicembre 2020 a circa l'1,70% di metà marzo 2021. Rendimenti più elevati che hanno contribuito ad accelerare la rotazione dai titoli tecnologici, caratterizzati da multipli più alti, verso le azioni value.

Alcuni tra gli esperti di investimenti di T. Rowe Price leggono nell'aumento dei tassi aspettative di inflazione a lungo termine significativamente più elevate, mentre altri lo interpretano semplicemente come un sano riflesso dell'aumento previsto della crescita economica in una fase di ripresa globale. Questa diversità di opinioni può aiutare i gestori di portafoglio a valutare la possibilità che si verifichino scenari non esattamente in linea con le loro prospettive. Ecco cosa dicono i nostri esperti.

L'inflazione potrebbe superare la crescita prevista 

A partire dal secondo trimestre 2021, la maggior parte degli economisti si aspetta un aumento significativo dei prezzi rispetto allo scorso anno. Allo stesso tempo, però, è opinione condivisa che nel lungo termine l'inflazione si stabilizzerà su livelli inferiori.

Aumento dei rendimenti dei Treasury a lungo termine

(Fig. 1) Le curve dei rendimenti dei Treasury USA sono più ripide

Aumento dei rendimenti sui Treasury a lungo termine

 

I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.
Dal 15 marzo 2021.
Fonte: Federal Reserve.

 

Michael Sewell, gestore delle strategie US Inflation Protected Bond e US Short-Term Inflation Focused Bond, ritiene che l'inflazione possa andare oltre l'aumento già largamente previsto per il 2021. Ciò potrebbe indurre i consumatori ad adeguare le loro aspettative, portando sul lungo termine livelli strutturali di inflazione più elevati.

Secondo Mike, in un contesto in cui l'inflazione reale supera le aspettative di mercato, i Treasury protetti dall'inflazione (TIPS) potrebbero performare bene. Nell'asset allocation strategica di un investitore, i TIPS possono rappresentare una copertura efficace contro il rischio tassi, in quanto potrebbero sovraperformare i Treasury nominali (non adeguati al tasso di inflazione) in un contesto in cui una crescita più forte e le preoccupazioni per l'inflazione spingono al rialzo i tassi nominali. Inoltre, a suo avviso, le obbligazioni protette dall'inflazione possono svolgere un ruolo di copertura contro eventuali ribassi degli asset a rischio se l'inflazione, superando le aspettative, dovesse iniziare a esercitare pressioni sui profitti aziendali.

Le asset allocation che traggono vantaggio dall'inflazione

Allo stesso modo, secondo Tim Murray, capital market strategist della nostra divisione Multi-Asset, i consumatori usciranno dalla pandemia con un significativo surplus di risparmio e questo probabilmente porterà a un improvviso aumento della spesa, che a sua volta potrebbe favorire un aumento dei prezzi. Tim Murray prevede che l'inflazione a lungo termine tenderà a salire al di sopra degli anomali livelli bassi degli ultimi dieci anni.

Secondo Tim, gli investitori potrebbero prendere in considerazione la possibilità di aumentare l'esposizione verso asset class in grado di beneficiare di un'inflazione più elevata, come TIPS, azioni value, small cap e mercati emergenti. Anche gli asset "reali", come le risorse naturali e l'immobiliare potrebbero generare valore nei periodi di alta inflazione, lavorando quindi bene come forma di copertura.

La curva dei rendimenti potrebbe diventare ancora più ripida

Nel corso di quest'anno i rendimenti del Treasury a lungo termine sono cresciuti, mentre quelli a breve sono rimasti relativamente stabili. Di conseguenza, abbiamo assistituto a un irripidimento della curva dei rendimenti.

Alex Obaza, gestore della strategia US Ultra-Short Term Bond, osserva come le dinamiche di irripidimento della curva dei rendimenti siano cambiate dalla crisi finanziaria globale. Prima, la curva si impennava quando la Federal Reserve tagliava i tassi e di conseguenza i rendimenti a breve diminuivano. In risposta alla crisi finanziaria globale, la Fed ha tagliato e lasciato i tassi quasi a zero, e questo ha mantenuto quasi stabili i rendimenti a breve, mentre quelli a lungo termine si sono mossi in risposta alle aspettative d'inflazione e di crescita economica.

Alex ha anche analizzato i periodi successivi alla crisi finanziaria globale in cui la curva dei rendimenti è divenuta più ripida, confrontando l'entità di tali movimenti con la tendenza attuale. Anche se in alcuni segmenti la curva (a metà marzo) si è inclinata più di quanto non sia avvenuto in analoghe situazioni dopo la crisi finanziaria globale, sia Alex sia Steve Bartolini, gestore della strategia US Core Bond, ritengono che ci siano margini per un ulteriore irripidimento. Secondo Alex e Steve, rispetto alla crisi finanziaria globale o ad altre fasi successive in cui la curva si è impennata, oggi il contesto economico è più solido, con numerosi indicatori relativi all'occupazione, alla produzione e alle attese di inflazione che si stanno rafforzando a un ritmo maggiore.

Concentrarsi su titoli che aumentano i dividendi

Tom Huber, gestore della strategia US Dividend Growth Equity, riconosce che pressioni inflazionistiche e tassi di interesse più elevati potrebbero allontanare alcuni investitori dalle azioni, il cui rendimento totale è rappresentato soprattutto da un dividendo superiore alla media. Tuttavia, la sua ricerca si concentra non solo sui titoli caratterizzati da elevati dividendi ma anche sulla società che in futuro potrebbero aumentare le "cedole".

Secondo Tom, infatti, tassi più alti potrebbero dare impulso ad alcuni settori, come nel caso dei finanziari. Le banche trarranno vantaggio dal previsto aumento dell'attività creditizia legata alla ripresa dell'economia. Inoltre, tassi a lungo termine più elevati e una curva dei rendimenti più ripida consentiranno agli istituti di credito di applicare margini di interesse reali più sani. Questi fattori possono temporaneamente far crescere la maggior parte dei titoli bancari, anche se Tom tende a concentrarsi su fattori e caratteristiche specifiche dell'emittente, che potrebbero favorire un periodo prolungato di crescita sostenuta.

L'inflazione più elevata potrebbe spingere alcune banche centrali emergenti ad aumentare i tassi

L'inflazione potrebbe avere effetti anche sui mercati emergenti. Andrew Keirle, gestore della strategia Emerging Markets Local Currency Bond Strategy, prevede che nei prossimi mesi  la ripresa dei prezzi del petrolio porterà a un moderato rialzo dei tassi di inflazione nominali dei mercati emergenti. Tuttavia, a suo avviso, è probabile che l'inflazione "core", che esclude alimentari ed energia, crescerà a un ritmo più basso, perché occorre tempo prima che gli output gap si chiudano e l'attività si normalizzi.

Secondo Andy, un aumento del costo della vita potrebbe innescare un dibattito sulla necessità che le banche centrali aumentino i tassi per contenere un'inflazione che storicamente è stata un problema in molti mercati emergenti. A conti fatti, Andy pensa che la maggior parte delle banche centrali dei Paesi emergenti manterrà i tassi invariati quest'anno, a meno che non ci sarà un aumento sostanziale dell'inflazione "core" di lungo periodo. Brasile e Repubblica Ceca, che stanno già subendo una significativa pressione inflazionistica, sono potenziali eccezioni e in questi Paesi le banche centrali potrebbero iniziare un ciclo di rialzo dei tassi.

Rendimenti più elevati riflettono un contesto economico favorevole

Finora, la Fed ha preferito ignorare l'aumento dei rendimenti del Treasury. L'Authority avrebbe potuto esercitare pressioni al ribasso sui rendimenti a lungo termine modificando la composizione degli acquisti di titoli, concentrandosi sulle obbligazioni a più lunga scadenza; ma alla fine ha scelto di non fare nulla. Il Chief International Economist  di T. Rowe Price, Nikolaj Schmidt, ritiene che la Fed stia prendendo tempo, convinta che l'irripidimento della curva dei rendimenti rifletta semplicemente il contesto favorevole della riapertura dell'economia e uno stimolo fiscale eccessivamente espansivo.

Nikolaj intravede anche una ragione più sottile per l'inerzia della Fed, che potrebbe aver paura di generare una bolla del mercato obbligazionario qualora si muovesse per impedire una crescita dei rendimenti a lungo termine (prezzi e rendimenti dei bond si muovono in direzioni opposte). Ciò, infatti, aumenterebbe il rischio di un sell-off disordinato delle obbligazioni.

Diversità di punti di vista

In quanto gestori attivi, credo che questa diversità di prospettive sulle implicazioni dell'aumento dei tassi possa darci un vantaggio in questo ambiente estremamente insolito. Nei tempi moderni l'economia globale non ha mai sperimentato una flessione come quella avvenuta nel 2020 e i fortissimi livelli di stimolo fiscale e monetario stanno creando il potenziale per una ripresa nel 2021 altrettanto atipica. A mio avviso, in questo contesto incerto, disporre di una gamma di punti di vista differenti dovrebbe consentirci di navigare meglio negli scenari di mercato che seguiranno la ripresa economica.

 

 

Questa gamma di prospettive può aiutare i gestori di portafoglio a valutare i possibili scenari, che potrebbero non essere in linea con le loro prospettive.

 

Rischi chiave : i seguenti rischi sono rilevanti per le strategie evidenziate in questo testo:

 

I titoli "growth" sono soggetti alla volatilità tipica dell'investimento in azioni ordinarie e il loro prezzo può oscillare maggiormente rispetto a quello dei titoli "income oriented". L'approccio "value" è soggetto al rischio che per un lungo periodo il mercato non riconosca il valore intrinseco di un titolo o che un'azione giudicata sottovalutata possa in effetti essere stata correttamente prezzata. I dividendi non sono garantiti e sono soggetti a modifiche. Gli investimenti in altri Paesi possono essere più rischiosi di quelli domestici a causa degli effetti negativi dei tassi di cambio, delle differenze nella struttura del mercato e della liquidità, nonché degli sviluppi economici, regionali e nazionali specifici. I rischi degli investimenti all'estero sono maggiori per gli investimenti nei mercati emergenti e nei mercati "di frontiera". I Paesi emergenti e "di frontiera" tendono ad avere strutture economiche meno diversificate e mature e sistemi politici meno stabili di quelli dei Paesi con mercati sviluppati.

 

I titoli di debito potrebbero subire un cambiamento sfavorevole nelle condizioni finanziarie a causa di una riduzione del rating o di un default , che possono influire sul valore di un investimento. I titoli a reddito fisso sono soggetti a rischio di credito, di liquidità, di tasso di interesse e al rischio di essere richiamati prima della scadenza. Con l'aumento dei tassi di interesse, i prezzi delle obbligazioni generalmente diminuiscono. Gli investimenti in obbligazioni ad alto rendimento comportano un rischio maggiore di volatilità dei prezzi, illiquidità e insolvenza rispetto ai titoli di debito con rating più elevato. In periodi di bassa inflazione, altri tipi di obbligazioni, come i Treasury USA, possono avere prestazioni migliori dei Treasury protetti dall'inflazione.

 

Informazioni importanti

Il materiale ha solo scopo informativo e/o di marketing e non è un consiglio o una raccomandazione di investimento. Consigliamo ai potenziali investiori di richiedere una consulenza legale, finanziaria e fiscale indipendente prima di assumere qualsiasi decisione di investimento. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Il valore di un investimento puó oscillare e gli investitori potrebbero non ottenere l'intero importo investito.

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