Le small cap USA sono destinate a brillare? I catalizzatori per un re-rating positivo

Un nuovo ciclo di sovraperformance?

Per oltre un decennio, la performance del mercato azionario statunitense è stata guidata da un piccolo gruppo di società a grande capitalizzazione orientate alla crescita. Questo trend ha portato a una forte concentrazione del mercato azionario USA, con le valutazioni di un piccolo gruppo di grandi società che sono diventate sempre più difficili da giustificare. La storia ci dice che, quando l'elevata concentrazione nell'indice S&P 500 comincia a diminuire, di solito inizia un nuovo ciclo di sovraperformance per le small-cap. Nell'ultimo secolo, le azioni a più larga capitalizzazione e le piccole si sono alternate nella leadership del mercato, con un ciclo di circa 10 anni.

L'attuale ciclo di mercato, guidato quasi interamente dalle large cap, sta durando ormai da un po' di tempo. E gli investitori, consapevoli della necessità di diversificare il proprio portafoglio, stanno guardando a possibili alternative. Quando i capitali «abbandonano» le big del mercato, altamente concentrate e con valutazioni potenzialmente troppo elevate, devono trovare un posto dove andare, e stiamo iniziando a vedere una riallocazione lungo la scala della capitalizzazione di mercato verso le small e mid cap, che presentano valutazioni più interessanti.

Inoltre, non dovrebbe essere necessaria un'enorme quantità di capitale per spostare gli equilibri nel settore delle small-cap. Al 31 marzo 2024, i cinque titoli più grandi dell'indice S&P 500 avevano una capitalizzazione di mercato pari a circa 3,7 volte quella dell'intero universo dell'indice Russell 2000.1 Quindi, ogni dollaro in più riallocato nel settore delle small-cap è un driver in termini di performance relativa. Se anche solo una frazione del valore delle cinque maggiori azioni USA venisse riallocata in società più piccole, l'impatto complessivo potrebbe essere rilevante.

I catalizzatori che potrebbero favorire le small cap

capLe valutazioni interessanti, da sole, non sono sufficienti: da tempo le valutazioni delle società USA più piccole sono inferiori alla media di lungo periodo. Quindi, la domanda chiave per un investitore è: qual è il fattore abilitante che potrebbe far crescere la valutazione delle small cap? La risposta più semplice è la crescita degli utili. A fronte di utili più elevati gli investitori sono disposti a pagare prezzi più alti.

La spesa in conto capitale negli Stati Uniti ha subìto un'accelerazione dopo la pandemia e gli utili delle small cap, considerando il loro forte orientamento nazionale, sono maggiormente correlati alla crescita degli investimenti rispetto a quelli delle società più grandi. La spesa per le infrastrutture, a livello locale, statale e federale, ha iniziato ad accelerare nel 2021 a seguito della pandemia di coronavirus.

Il reshoring/onshoring delle attività commerciali statunitensi, in particolare della manifattura, è un'altra tendenza secolare che favorisce fortemente le aziende più piccole. In scia alla pandemia, Il governo ha dato priorità alla catena di approvvigionamento degli Stati Uniti, fornendo incentivi importanti alle imprese nazionali, con leggi come il CHIPS Act e il Science Act del 2022. I fondi di questi programmi sono partiti solo nel 2024, ma le società hanno iniziato a investire in nuove capacità produttive anche prima. Questi investimenti rappresentano un sostegno a lungo termine per l'economia USA e sono destinati a favorire un'ampia gamma di aziende, da quelle che si occupano di costruzioni e materiali a quelle che forniscono i componenti delle catene di montaggio automatizzate, fino ai distributori e alle aziende di trasporto, fondamentali per lo spostamento delle merci attraverso la catena di approvvigionamento. L'Economic Policy Institute stima che ogni posto di lavoro nel settore manifatturiero che ritorna negli Stati Uniti genera sette nuovi posti di lavoro nelle industrie di supporto2 — da un maggior numero di banche per i prestiti, a un maggior numero di alloggi per i lavoratori, a un maggior numero di ristoranti (Fig. 1).

Dato il loro orientamento più nazionale, le small cap sono in una posizione migliore per trarre vantaggio dai cambiamenti dell'economia americana. Una delle tendenze a cui stiamo assistendo è lo spostamento della spesa dei consumatori dai beni ai servizi (Fig. 2). La Bank of America Securities stima che oltre il 70% dei ricavi del Russell 2000 derivi dai servizi e meno del 30% dai beni. I ricavi dell'indice S&P 500, invece, sono circa 50-50.3 Durante la pandemia, l'economia dei beni è rimasta relativamente sana, mentre quella dei servizi si è spenta. Questo scenario si sta progressivamente invertendo e il fatto che gli utili delle small cap siano più orientati verso il settore dei servizi dovrebbe dare un impulso significativo alla crescita degli utili in generale.

Un cambiamento nei fondamentali delle small cap?

Considerando i significativi driver strutturali, prevediamo un cambiamento dei fondamentali delle small cap, in quanto settori come l'immobiliare, l'energia e alcuni comparti del settore tecnologico stanno migliorando in modo significativo rispetto al recente passato. I miglioramenti in questi settori sosterranno molte small e mid-cap, con gli utili che cresceranno maggiormente rispetto alle large-cap. All'interno dei tre settori sopra citati si possono trovare opportunità potenzialmente ricche di titoli specifici, come illustrato di seguito.

La tecnologia non è solo IA: mentre alcune società di semiconduttori stanno chiaramente beneficiando dell'ascesa dell'intelligenza artificiale (IA), altre aree stanno subendo una notevole flessione della domanda, dopo aver registrato un'impennata durante la pandemia. Tuttavia, le crescenti esigenze tecnologiche in termini di complessità, prestazioni, gestione dell'energia e altro, stanno creando opportunità a lungo termine. Per le small cap, forse le migliori opportunità potrebbero derivare dagli effetti indiretti dell'IA. Per esempio, stiamo già assistendo alla rapida adozione di nuove applicazioni di IA in grado di apprendere e fornire risultati migliori agli utenti. Riteniamo che ciò possa favorire una nuova crescita dei telefoni cellulari e stiamo dedicando molto tempo a queste potenziali aree di crescita indiretta.

Le opportunità immobiliari sono sottovalutate: mentre gli investitori sono ancorascettici sul futuro del settore commerciale, il residenziale sembra offrire alcune opportunità potenzialmente sottovalutate. La pandemia ha creato distorsioni in molti comparti del mercato immobiliare, in particolare nel commerciale, ma anche in altre aree. Nel settore residenziale, per esempio, la costruzione di alloggi multifamiliari - immobili che incorporano più abitazioni all'interno di un singolo edificio o complesso - è salito a 500.000 unità nel 20224, spinto da un boom della domanda. Nel 2025 si prevede un notevole rallentamento, in quanto il calo della crescita degli affitti, l'aumento della disoccupazione e il «tightening» delle condizioni di finanziamento del commerciale si ripercuoteranno sul settore multifamiliare. Tuttavia, a fronte di mercati specifici che continueranno ad avere un eccesso di offerta, molte parti degli Stati Uniti continueranno ad avere una carenza di alloggi residenziali, creando un contesto favorevole alla crescita degli affitti. In quest'ottica, vediamo opportunità in alcuni fondi immobiliari, mentre alcune small cap di prodotti per l'edilizia appaiono interessanti anche nelle aree in cui gli alloggi sono limitati.

La sfida dell'efficienza energetica: l'aumento dell'efficienza energetica èfondamentale per l'economia USA e rappresenta un obiettivo primario per i dirigenti del settore energetico. Con i costi per l'estrazione e produzione (E&P) di petrolio e gas che aumentano, l'efficienza energetica è essenziale. L'innovazione e la tecnologia sono elementi cardine e molte small e mid-capsono al centro di questa innovazione, rappresentando componenti integrali della catena di approvvigionamento energetico. In particolare, riteniamo che le operazioni midstream - trattamento, stoccaggio e trasporto di petrolio e gas - rappresentino la sfida più grande per la maggior parte delle grandi società di E&P e potenzialmente una grande opportunità per le società più piccole che possono fornire questi servizi chiave o tecnologie abilitanti.

L'importanza della gestione attiva

Sebbene ci siano buone ragioni per essere ottimisti sul futuro delle small cap, non bisogna dimenticarsi che ci sono delle sfide ancora in corso, come un'inflazione ostinata e l'aumento dei tassi d'interesse, che continueranno ad avere un impatto significativo su alcune società rispetto ad altre. Pertanto, è probabile che tra le small cap assisteremo a una maggiore dispersione tra vincitori e vinti. In questo contesto, riteniamo che i gestori attivi, con skill importanti nella ricerca e con una lunga esperienza nella valutazione delle small cap, spesso in aree di mercato nuove o poco attenzionate, siano meglio posizionati per identificare i vincitori, evitando allo stesso tempo i potenziali perdenti.Le small cap USA sono state colpite in modo sproporzionato dalla forte avversione al rischio che ha prevalso negli ultimi anni. Rispetto alle large cap, le valutazioni delle più piccole sono scese su livelli storicamente bassi, nonostante gli utili siano rimasti sostanzialmente stabili. Questo suggerisce un disallineamento tra i prezzi delle small-cap e i fondamentali. Eventuali segnali di miglioramento degli utili potrebbero rappresentare un abilitatore per un re-rating delle società più piccole. Sembra che ci siano tendenze strutturali a sostegno di tale ipotesi. Inoltre, la storia ci dice che le small-cap tendono a sovraperformare in modo significativo dopo un rallentamento, e per un periodo prolungato. Crediamo che potremmo essere sulla cresta dell'onda di questo ciclo di sovraperformance.

 

Rischi - I seguenti rischi sono materialmente rilevanti per la strategia

Rischio small e mid-cap - I prezzi delle small e mid cap possono essere più volatili rispetto a quelli delle large cap.

Rischi generali della strategia

Rischio azionario - Le azioni possono perdere valore rapidamente per diverse ragioni e anche mantenere prezzi bassi a lungo. Rischio ESG e Sostenibilità - Il rischio ESG e di sostenibilità può incidere molto negativamente sul valore di un investimento e la performance del fondo. Rischio di concentrazione geografica - Il rischio di concentrazione geografica può determinare una maggiore dipendenza della performance dalle condizioni sociali, politiche, economiche, ambientali o di mercato vigenti nei Paesi o nelle regioni in cui sono concentrati gli asset del fondo. Rischio investimento - Il fondo comporta rischi a cui l’investitore non sarebbe esposto se investisse direttamente nei mercati. Rischio gestione - Il rischio gestione può sfociare in conflitti di interesse riguardanti le obbligazioni del gestore degli investimenti. Rischio mercato - Il rischio mercato può esporre il fondo alle perdite provocate da variazioni inattese di un'ampia gamma di fattori. Rischio operativo - Il rischio operativo può generare perdite a seguito di incidenti causati da persone, sistemi e/o processi.