Più volatilità in vista mentre il nuovo presidente della Fed cerca di imprimere la propria linea

Sebbene le tensioni in Medio Oriente e l’ottimismo sull’intelligenza artificiale continuino a orientare i mercati, la prima riunione di politica monetaria della Federal Reserve (Fed) sotto la guida del nuovo presidente è passata in gran parte inosservata. Il dibattito relativamente limitato su questo importante cambiamento si è concentrato soprattutto sulle dinamiche contrastanti di breve periodo legate all’evoluzione delle valutazioni sull’attuale orientamento di politica monetaria, alla luce di un’inflazione più persistente. Tuttavia, questa transizione potrebbe avere implicazioni significative per i mercati nel più lungo periodo.

Nel corso dell’audizione di conferma al Senato, il presidente della Fed Kevin Warsh ha sostenuto la necessità di apportare cambiamenti strutturali al modo in cui la banca centrale conduce la politica monetaria. Tra gli obiettivi dichiarati figurano la riduzione delle dimensioni del bilancio della Fed, pari a quasi 7.000 miliardi di dollari, e l’eliminazione del dot plot e di altre forme di forward guidance. Nel lungo periodo, ritengo che tali misure avrebbero come conseguenza involontaria un aumento sia della volatilità implicita sia di quella realizzata sui mercati.

La politica della Fed dopo la crisi finanziaria globale ha contribuito a ridurre la volatilità

Dalla crisi finanziaria globale, molti investitori sono stati premiati per aver puntato su un calo della volatilità, vendendo opzioni o adottando altre strategie che beneficiano della sua diminuzione. Ad esempio, il restringimento degli spread creditizi rappresenta implicitamente una scommessa su una volatilità più contenuta.

La politica monetaria adottata dalla Fed dopo la crisi finanziaria globale, compresi i programmi di quantitative easing su larga scala, ha avuto un impatto particolarmente rilevante nel ridurre la volatilità. Il cosiddetto “Fed put”, divenuto ormai ben noto, ha visto la banca centrale immettere ingenti quantità di liquidità e fornire indicazioni prospettiche che hanno ancorato le aspettative di inflazione e ridotto il rischio di esiti estremi nella distribuzione dei possibili scenari.

Sebbene anche altri fattori legati alla struttura dei mercati abbiano contribuito in misura significativa a ridurre i livelli di volatilità, ritengo che il ruolo principale sia stato svolto dalla Fed e dalle altre banche centrali. Le loro azioni hanno determinato una riduzione della volatilità sui tassi, che si è poi trasmessa ai mercati del credito e, successivamente, a quelli azionari.

Il rischio legato al ritiro della forward guidance

Un ulteriore tentativo della Fed di ridurre il proprio bilancio, dopo la conclusione dell’ultimo programma di quantitative tightening alla fine del 2025, dovrebbe indurre il mercato a riconsiderare le aspettative consolidate di un calo della volatilità. Anche il ritiro della forward guidance, compreso il dot plot, avrebbe un effetto analogo, rendendo meno chiara la traiettoria della politica monetaria della Fed e ampliando la gamma dei possibili scenari. Pur essendo tutt’altro che perfetto, il dot plot contribuisce a ridurre le aspettative di esiti estremi.

Repressione finanziaria

La volontà di Warsh di ridurre le dimensioni del bilancio è inoltre in contrasto con uno degli obiettivi dell’amministrazione Trump: mantenere i tassi di interesse il più bassi possibile. La sensibilità dell’amministrazione all’aumento dei rendimenti dei Treasury è emersa nella reazione al “liberation day”, quando successivamente ha fatto marcia indietro sui dazi. Più di recente, a gennaio, il presidente Donald Trump ha ordinato a Fannie Mae e Freddie Mac, che forniscono liquidità al mercato immobiliare, di acquistare 200 miliardi di dollari di titoli garantiti da ipoteche, con l’obiettivo di contribuire a ridurre i tassi sui mutui.

La compressione dei rendimenti, una forma di repressione finanziaria ottenuta attraverso interventi o regolamentazioni governative, può distorcere i mercati dei titoli di Stato e mantenere la volatilità su livelli inferiori a quelli che altrimenti prevarrebbero. Naturalmente, gli Stati Uniti non sono la prima economia ad aver sperimentato una forma di repressione finanziaria. Il programma di controllo della curva dei rendimenti della Bank of Japan (BoJ) è stato uno dei più duraturi, essendo rimasto in vigore dal 2016 fino al 2024. La BoJ ha acquistato quantità illimitate di titoli di Stato giapponesi per fissare un tetto al rendimento decennale allo 0%, successivamente innalzato all’1%.

Il punto è che deve esistere un chiaro coordinamento tra la strategia di bilancio della banca centrale e la strategia fiscale del governo. A prima vista, ciò non sembra destinato ad accadere, con la probabile conseguenza di un nuovo aumento della volatilità e, potenzialmente, di rendimenti più elevati.

Dinamiche contrastanti destinate ad accrescere la volatilità nel medio periodo e oltre

Tutte queste forze, talvolta contraddittorie, sono verosimilmente destinate a generare una volatilità più elevata nel medio periodo e oltre. Il calo o il contenimento della volatilità ha rappresentato un elemento fondante di molti degli approcci di investimento di maggior successo nell’ultimo decennio e oltre. È improbabile che il prossimo decennio segua lo stesso percorso.