Prepárese para una mayor volatilidad mientras el nuevo presidente de la Fed trata de dejar su legado

Mientras la inestabilidad en Oriente Medio y el optimismo en torno a la inteligencia artificial continúan impulsando los mercados, la primera reunión de política monetaria de la Reserva Federal (Fed) bajo la presidencia de su nuevo responsable ha pasado en gran medida desapercibida. El debate relativamente limitado sobre este importante cambio se ha centrado principalmente en las tensiones a corto plazo derivadas de la evolución de las posturas respecto a la política monetaria actual, en un contexto de inflación más persistente. Sin embargo, esta transición podría tener implicaciones significativas para los mercados a más largo plazo.

Durante su audiencia de confirmación ante el Senado, el presidente de la Fed, Kevin Warsh, defendió la introducción de cambios estructurales en la forma en que el banco central gestiona la política monetaria. Entre sus objetivos declarados figuran reducir el tamaño del balance de la Fed, cercano a los 7 billones de USD, y eliminar el diagrama de puntos y otras formas de orientación futura. A largo plazo, considero que estas medidas podrían tener la consecuencia no deseada de aumentar tanto la volatilidad implícita como la realizada en los mercados.

La política de la Fed posterior a la crisis financiera mundial ha contribuido a reducir la volatilidad

Desde la crisis financiera mundial, muchos inversores se han visto recompensados por apostar por una menor volatilidad, ya sea mediante la venta de opciones o a través de otras estrategias que se benefician de su descenso. Por ejemplo, el estrechamiento de los diferenciales de crédito constituye implícitamente una apuesta por una menor volatilidad.

La política monetaria aplicada por la Fed tras la crisis financiera mundial, incluida la flexibilización cuantitativa a gran escala, ha tenido un impacto especialmente significativo en la reducción de la volatilidad. La ya célebre «Fed put» supuso la inyección de una liquidez considerable por parte del banco central y el uso de orientación futura para anclar las expectativas de inflación y reducir la probabilidad de resultados extremos.

Aunque otros factores relacionados con la estructura del mercado también han contribuido de forma relevante a reducir los niveles de volatilidad, considero que la Fed y otros bancos centrales globales han sido el principal motor. Sus actuaciones impulsaron una menor volatilidad en los mercados de tipos de interés, lo que posteriormente se tradujo en una menor volatilidad en los mercados de crédito y, después, en la renta variable.

El riesgo de retirar la orientación futura

Un nuevo esfuerzo de la Fed por reducir su balance, tras la finalización de su último programa de endurecimiento cuantitativo a finales de 2025, debería llevar al mercado a replantearse las expectativas, mantenidas durante largo tiempo, de una volatilidad descendente. La retirada de la orientación futura, incluido el diagrama de puntos, tendría el mismo efecto, al reducir la visibilidad sobre las perspectivas de política monetaria de la Fed y ampliar el abanico de posibles resultados. Aunque dista mucho de ser perfecto, el diagrama de puntos ayuda a reducir las expectativas de escenarios extremos.

Represión financiera

El deseo de Warsh de reducir el balance también entra en conflicto con uno de los objetivos de la Administración Trump: mantener los tipos de interés lo más bajos posible. La sensibilidad de la Administración ante el aumento de las rentabilidades de los bonos del Tesoro quedó patente en la reacción al «Día de la Liberación», cuando posteriormente dio marcha atrás en sus aranceles especialmente elevados. Más recientemente, en enero, el presidente Donald Trump ordenó a Fannie Mae y Freddie Mac, entidades que proporcionan liquidez al mercado inmobiliario, adquirir 200.000 millones de USD en valores respaldados por hipotecas con el objetivo de contribuir a reducir los tipos hipotecarios.

La contención de las rentabilidades —una forma de represión financiera lograda mediante la intervención o la regulación gubernamental— puede distorsionar los mercados de deuda pública y mantener la volatilidad por debajo del nivel que alcanzaría de otro modo. Evidentemente, Estados Unidos no es la primera economía que contempla una forma de represión financiera. El programa de control de la curva de rendimientos del Banco de Japón fue uno de los más prolongados, desde 2016 hasta 2024. El banco central japonés adquirió cantidades ilimitadas de bonos del Estado para limitar la rentabilidad a 10 años al 0%, un límite que posteriormente se elevó al 1%.

La cuestión fundamental es que debe existir una coordinación clara entre la estrategia de balance del banco central y la estrategia fiscal del Gobierno. A primera vista, no parece que vaya a ser así, lo que probablemente volverá a generar más volatilidad y, potencialmente, unas rentabilidades más elevadas.

Las fuerzas contrapuestas elevarán la volatilidad a medio plazo y en adelante

Es probable que todas estas fuerzas, en ocasiones contradictorias, generen una mayor volatilidad a medio plazo y en adelante. Una volatilidad descendente o contenida ha sustentado muchos de los enfoques de inversión con mayor éxito durante la última década o incluso durante más tiempo. Es poco probable que la próxima década sea igual.