Di Matthew Lawton, CFA®, Ellen O'Doherty, CFA®

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Come il nostro modello per le obbligazioni sostenibili può avere un impatto reale

Il nostro modello aiuta a valutare gli impact bond e l'addizionalità dei progetti che finanziano.

Luglio 2025, Dal campo

Punti essenziali

Il modello delle obbligazioni sostenibili promuove gli investimenti ad alto impatto controllando la validità e l'addizionalità dei progetti sostenuti per ridurre i rischi di greenwashing.
Utilizziamo il modello per impegnarci attivamente con gli emittenti di labeled-bond, al fine di aumentare il potenziale delle attività finanziate nell'affrontare gli aspetti più significativi.
I nostri aggiornamenti tengono conto dei recenti cambiamenti del mercato, come le modifiche normative e la crescente complessità delle emissioni, per cogliere questi vantaggi in modo più efficiente.

Negli ultimi anni i mercati degli investimenti a impatto si sono evoluti notevolmente in termini di complessità, ampiezza e persino definizione. I gestori attivi in questo spazio devono quindi essere agili, adattarsi a questi adeguamenti e contribuire a garantire che i loro modelli d'impatto rimangano pertinenti.

T. Rowe Price riconosce da tempo la necessità di framework solidi, avendo lanciato il nostro modello per le obbligazioni sostenibili nel 2020. Utilizza quattro aspetti chiave per esaminare accuratamente l'intenzionalità, l'addizionalità e la misurabilità dei titoli obbligazionari sostenibili dal punto di vista dell'impatto: il profilo ESG dell'emittente, gli standard e la governance, l'uso dei proventi e la rendicontazione post-emissione.

Il framework prende il punteggio medio ponderato di questi quattro aspetti e fornisce un punteggio a semaforo, che funge da punto di riferimento per il processo di selezione della sicurezza.

L'utilizzo dei proventi dei green bond si sta diversificando

(Fig. 1) Utilizzo dei proventi dei green bond per tipologia di progetto.

Green bond proceeds’ use is diversifying

Al 31 marzo 2025. Fonte: Bloomberg Finance L.P., analisi di T. Rowe Price.

Da un lato, ci offre l'opportunità di confrontarci con le aziende prima dopo l'emissione sulle strategie finanziarie e di sostenibilità a tutti i livelli, permettendoci di ottenere un quadro più chiaro sull'efficacia di ogni labeled-bond. Da un altro lato, può aiutarci a valutare la performance finanziaria attesa delle labeled-bond, in quanto riteniamo che le labeled-bond strutturate in modo credibile dovrebbero avere una performance migliore rispetto alle obbligazioni prive di potenziale di impatto.

Come si è evoluto l'impact investing

Negli ultimi anni, abbiamo anche osservato diversi modi in cui il mercato dell'impact investing è cambiato. Questi includono:

Modifiche alle definizioni di impatto da parte dei regolatori. Ciò che le autorità classificano come impact investing è cambiato nel tempo. Ciò rende più difficile per gli investitori valutare accuratamente le opportunità, poiché il mercato indirizzabile si sta spostando.
Crescente complessità dell'emissione. Il modo in cui gli emittenti utilizzano le obbligazioni sostenibili è diventato più complesso, sia in termini di tema d'impatto che di struttura del titolo. Le recenti innovazioni sulle etichette includono i titoli blu e arancioni. Questi titoli finanziano rispettivamente progetti idrici e strategie di gender-equity; ad esempio, DP World ha emesso un blue bond da 100 milioni di dollari nel dicembre 2024 per finanziare progetti incentrati sul trasporto marittimo e relativo inquinamento e sulle infrastrutture portuali. Storicamente, la maggior parte delle emissioni di obbligazioni sostenibili ha riguardato le energie rinnovabili, gli edifici green e i trasporti puliti.
Si assiste inoltre a una crescente varietà di strutture obbligazionarie. Questi includono nuovi strumenti cartolarizzati con label, prestiti obbligazionari legati alla sostenibilità e outcome bond che allineano i risultati dell'impatto dei progetti ai rendimenti finanziari.
Problemi di labeling impropria e greenwashing. La crescita dei mercati del debito sostenibile ha accentuato le preoccupazioni per il fatto che alcuni titoli potrebbero non avere un impatto sociale o un'etichetta così accurata come sembra. Circa l'85% degli investitori istituzionali ritiene che il greenwashing sia diventato un problema sempre più grave negli ultimi cinque anni, secondo la società di servizi professionali EY¹, mentre un sondaggio di Morgan Stanley del dicembre 2024 ha dimostrato che l'evoluzione degli orientamenti normativi e il greenwashing sono due delle tre principali sfide per gli investimenti sostenibili². Inoltre, gli emittenti utilizzano le labeled-bond per posizionarsi agli occhi del mercato e dei loro clienti come innovatori nel campo della finanza e della sostenibilità e non solo per accedere al capitale.

"Abbiamo migliorato il nostro framework per le obbligazioni sostenibili... per allinearci meglio alle dinamiche in rapida evoluzione del mercato moderno."
Ellen O’Doherty, Analyst

Messa a punto del framework

Alla luce di questi e altri cambiamenti, abbiamo migliorato il nostro framework per le obbligazioni sostenibili, per allinearci meglio alle dinamiche in rapida evoluzione del mercato moderno. Gli aggiornamenti si concentrano sugli aspetti del framework relativi all'utilizzo dei proventi e alla rendicontazione post-emissione, che insieme costituiscono la maggior parte della sua ponderazione (rispettivamente circa il 45% e il 25%).

Abbiamo aggiornato le nostre linee guida sulla valutazione della credibilità di specifiche categorie di progetti di social e green bond, allineandole alle tassonomie di mercato, agli Obiettivi di sviluppo sostenibile delle Nazioni Unite e al Climate Bond Standard.
Il framework ora valuta il tipo di utilizzo dei proventi, nell'ottica che le diverse applicazioni, come le spese in conto capitale, le spese operative (opex) o le spese di acquisizione, possono essere un indicatore dell'impatto. Ad esempio, un produttore automobilistico che utilizzi i proventi per sostenere l'aumento della capacità dei veicoli elettrici avrebbe, a nostro avviso, un impatto a lungo termine maggiore rispetto a quello che avrebbe se destinasse i proventi agli oneri di manutenzione, che potrebbero non sostenere una capacità incrementale strutturalmente a lungo termine.
Consideriamo ora la percentuale dei proventi destinati al rifinanziamento. Un importo più elevato utilizzato per rifinanziare tecnologie più vecchie indica, a nostro avviso, una minore addizionalità rispetto agli emittenti che utilizzano la maggior parte dei proventi per finanziare nuovi progetti.
Il framework valuta anche eventuali audit di terze parti effettuati sulle metriche di impatto. Riteniamo che ciò possa contribuire a confermare l'impatto misurabile dei proventi delle obbligazioni, ad esempio valutando se l'emittente ha richiesto un audit sui dati di allocazione o sui dati di impatto.

Un approccio attivo alle labeled-bond

Poiché il mercato delle labeled-bond continua a maturare e a crescere, spetta agli investitori non solo valutare le emissioni utilizzando i propri schemi di valutazione, ma anche essere disposti ad adattarli e migliorarli nel corso del tempo, man mano che i mercati progrediscono.

Gli aggiornamenti mirano a posizionare il nostro framework per i mercati sostenibili di oggi, tenendo conto delle nuove linee guida del mercato e dell'esperienza sull'uso dei proventi e sulle tendenze di rendicontazione post-emissione. Ciò integra e rafforza l'attuale vantaggio del framework, che ci fornisce un modo per informare il nostro impegno nei confronti degli emittenti durante il ciclo di vita di una transazione. Continueremo a rivedere il nostro framework in base all'evoluzione del mercato.

Aggiornamento del nostro framework per le obbligazioni sostenibili per il 2025

(Fig. 2) Parti chiave dei nostri quattro aspetti, aggiornamenti in grassetto

Profilo ESG dell'emittente

(Ponderazione quadro ≈10%)

§ Punteggio RIIM¹ dell'emittente

§ Obiettivi e impegni ambientali e/o sociali dell'emittente

Standard e governance (≈20%)

§ Allineamento ai principi dell'International Capital Market Association (ICMA)

§ Verifica delle opinioni di secondaparte

§ Struttura di governance per la supervisione dei proventi delle obbligazioni sostenibili

Utilizzo dei proventi (≈45%)

§ Credibilità degli obiettivi di performance di sostenibilità dei proventi, secondo le nostre linee guida

§ Tipo di spesa dei proventi (solo per le imprese)

§ Esistenza di un impegno sui proventi non assegnati

§ Durata/esistenza di un periodo di rifinanziamento/anticipo

§ Tempi di assegnazione dei proventi

§ Esistenza di disposizioni in caso di inammissibilità dei proventi/di mancato raggiungimento degli obiettivi di performance di sostenibilità (SPT)

§ Esistenza di una data per misurare gli SPT

Rendicontazione post-emissione (≈25%)

§ Segnalazione sufficiente delle informazioni

§ Importo del ricavato destinato al rifinanziamento

§ Ricezione del rapporto di revisione e tipo

A scopo esclusivamente illustrativo.Fonte: T. Rowe Price.

¹ Il Responsible Investing Indicator Model (RIIM) è uno strumento proprietario sviluppato per migliorare la ricerca e favorire un migliore processo decisionale. Il RIIM valuta le società con un sistema a semaforo che misura il loro profilo ambientale, sociale e di governance e segnala le società con rischi elevati: Verde=Nessuno/Poche Bandiere, Arancione=Media Bandiera, Rosso=Alta Bandiera.

Il nostro framework per le obbligazioni sostenibili in azione

(Fig. 3) Come il nostro processo di screening può aiutare a prendere decisioni.1

	Società A (Obbligazione sociale)	Società B (Obbligazione verde)
Profilo ESG dell'emittente	§ Ha l'obiettivo di raggiungere un numero elevato di beneficiari attraverso la propria microbanca.	§ L'emittente ha fissato degli obiettivi di riduzione delle emissioni, ma questi non sono allineati a uno scenario di riscaldamento di 1,5°C e non sono basati su dati scientifici.
Standard e governance	§ È allineato con i principi dei social bond dell'ICMA, ha un parere di seconda parte e dispone di un gruppo di lavoro sui bond per gli obiettivi di sviluppo sostenibile con rappresentanti di diversi dipartimenti.	§ È allineato con i Green Bond Principles dell'ICMA, ha una Second Party Opinion e dispone di un gruppo di lavoro sulla finanza sostenibile composto da rappresentanti di diversi dipartimenti.
Utilizzo dei proventi	§ Gli investimenti nell'edilizia sociale sono allineati con i programmi del governo nazionale per la promozione della proprietà sociale della casa e si rivolgono alle popolazioni più vulnerabili in base al reddito medio dell'area. L'arco temporale di assegnazione è di 24 mesi e non è previsto un periodo di ripensamento.	§ La maggior parte dei proventi è destinata a progetti di efficienza energetica vaghi e privi di soglie quantitative di efficienza. I proventi sono stati destinati alle spese operative ordinarie. L'orizzonte temporale di assegnazione è di 36 mesi e il periodo di riferimento non è stato reso noto.
Rendicontazionepost-emissione	§ Reporting sull'impatto migliore della categoria, allineato agli indicatori chiave di performance (KPI) dell'impatto principale. 100% assegnato a nuovi progetti abitativi. L'emittente ha richiesto una revisione contabile sia per l'assegnazione che per la rendicontazione dell'impatto.	§ L'azienda non dispone di KPI di impatto quantitativo, ha destinato il 100% al rifinanziamento e ha richiesto solo una relazione di audit sulla rendicontazione delle assegnazioni.
Punteggio finale	VERDE	ARANCIONE

A scopo esclusivamente illustrativo.
¹ Responsible Investing Indicator Model (RIIM) è uno strumento proprietario sviluppato per migliorare la ricerca e favorire un migliore processo decisionale. Il RIIM valuta le società con un sistema a semaforo che misura il loro profilo ambientale, sociale e di governance e segnala le società con rischi elevati. (Verde=Nessuno/pochi segnali, Arancione=Medi segnali, Rosso=Alti segnali).
Fonte: T. Rowe Price.

Matthew Lawton, CFA® Portfolio Manager

Ellen O'Doherty, CFA® Impact Analyst

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^{^[1]} EY 2024 Institutional Investor Survey, EY, 10 dicembre 2024.

^{^[2]} Segnali di sostenibilità, Morgan Stanley, 3 dicembre 2024.

Per alcuni tipi di investimenti, tra cui, a titolo esemplificativo ma non esaustivo, la liquidità, le posizioni in valuta e particolari tipi di derivati, un'analisi ESG potrebbe non essere pertinente o possibile a causa della mancanza di dati. Laddove le considerazioni ESG sono integrate nel processo di ricerca degli investimenti, potremmo concludere che altri attributi di un investimento prevalgono sulle considerazioni ESG al momento di prendere le decisioni di investimento.

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Rischi materiali—I seguenti rischi sono sostanzialmente rilevanti per il portafoglio:

ABS e MBS – Le Asset-Backed Securities (ABS) e le Mortgage-Backed Securities (MBS) possono essere soggette a maggiori rischi di liquidità, credito, inadempienza e tasso d'interesse rispetto ad altre obbligazioni. Essi sono spesso esposti al rischio di rimborso anticipato e al rischio di estensione.

Obbligazioni convertibili contingenti – Le obbligazioni convertibili contingenti possono essere soggette a rischi aggiuntivi legati a: inversione della struttura del capitale, livelli di trigger, cancellazione delle cedole, estensioni delle call, rendimento/valutazione, conversioni, svalutazioni, concentrazione del settore e liquidità, tra gli altri.

Obbligazioni convertibili – Le obbligazioni convertibili contengono un'opzione azionaria incorporata che le espone ai rischi legati alle azioni e al reddito fisso. Possono essere soggette a un rischio di mercato e di liquidità più elevato.

Credito – Il rischio di credito si manifesta quando la salute finanziaria di un emittente si deteriora e/o questo non adempie ai propri obblighi finanziari nei confronti del portafoglio.

Insolvenza: il rischio di insolvenza può verificarsi nel caso in cui gli emittenti di alcune obbligazioni non siano in grado o non vogliano effettuare i pagamenti delle loro obbligazioni.

Derivati: i derivati possono essere utilizzati per creare una leva finanziaria che potrebbe esporre il portafoglio a una maggiore volatilità e/o a perdite significativamente superiori al costo del derivato.

Titoli di debito in difficoltà o in default: i titoli di debito in difficoltà o in default possono presentare un grado sostanzialmente più elevato di rischi legati al recupero, alla liquidità e alla valutazione.

Mercati emergenti:i mercati emergenti sono meno consolidati di quelli sviluppati e quindi comportano rischi maggiori.

Obbligazioni high yield: i titoli di debito high yield sono generalmente soggetti a un rischio maggiore di ristrutturazione o di insolvenza dell'emittente, a un rischio di liquidità più elevato e a una maggiore sensibilità alle condizioni di mercato.

Tasso d'interesse: il rischio di tasso d'interesse è il potenziale di perdita negli investimenti a reddito fisso a seguito di variazioni inattese dei tassi d'interesse.

Liquidità: il rischio di liquidità può far sì che i titoli siano difficili da valutare o da scambiare entro i termini desiderati a un prezzo equo.

Rimborso anticipato ed estensione: i titoli garantiti da ipoteca e da attività potrebbero aumentare la sensibilità del portafoglio a variazioni inattese dei tassi di interesse.

Rischi generali del portafoglio - Da leggere in combinazione con i rischi specifici del portafoglio di cui sopra:

Capitale. Il valore degli investimenti varia e non è garantito. È soggetto alle variazioni del tasso di cambio tra la valuta di base del portafoglio e la valuta di sottoscrizione, qualora diversa.

Controparte. Un'entità con la quale il portafoglio effettua operazioni potrebbe non essere disposta o in grado di adempiere i propri obblighi nei confronti del portafoglio.

Rischio ESG e di sostenibilità: può avere un impatto negativo rilevante sul valore di un investimento e sulla performance del portafoglio.

Concentrazione geografica. Qualora un portafoglio investa una quota significativa delle proprie attività in una determinata area geografica, la sua performance dipenderà maggiormente dagli eventi che si verifichino in tale area.

Copertura. I tentativi del portafoglio di ridurre o eliminare determinati rischi attraverso la copertura possono non funzionare come previsto.

Portafoglio d'investimento - L'investimento nel portafoglio comporta alcuni rischi che l'investitore non affronterebbe se investisse direttamente nei mercati.

Gestione. In alcune circostanze, può accadere che gli obblighi del gestore o dei suoi delegati nei confronti di un portafoglio siano in conflitto con gli obblighi degli stessi soggetti nei confronti di altri portafogli di investimento affidati alla loro gestione (anche se in questi casi, tutti i portafogli saranno gestiti in modo imparziale).

Rischio operativo. Eventuali errori operativi possono comportare l’interruzione delle operazioni del portafoglio o generare perdite finanziarie

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