Es el momento de invertir en bonos corporativos en euros

La reciente volatilidad observada en los mercados de títulos de crédito denominados en euros ha servido sin duda para recordar que los bonos investment grade no es una clase de activos exenta de riesgo. Ahora bien, la revalorización registrada en 2022 ha vuelto a colocar los rendimientos de los bonos en niveles significativamente más altos que ofrecen a los inversores rentas potenciales mayores y un margen de seguridad, incluso en tiempos turbulentos. Incluso en un contexto económico cada vez más gris, los rendimientos, fundamentales y flujos dibujan un panorama más halagüeño para los bonos corporativos investment grade denominados en euros.

En este artículo se destacan tres razones por las que pensamos que ahora es un buen momento para considerar una mayor asignación a deuda corporativa denominada en euros:

• El nivel de renta que ofrece esta clase de activos vuelve a ser atractivo
• A pesar de un cierto deterioro reciente, los fundamentales de las empresas europeas siguen siendo sólidos
• Los datos técnicos son favorables, en particular para las empresas situadas en el lado correcto del espectro ASG

La renta fija vuelve a generar ingresos

En julio de 2022, el Banco Central Europeo (BCE) subió sus tres tipos de interés oficiales en un 0,5%, el primer movimiento al alza de los tipos en once años. En respuesta a estos movimientos y a subidas de tipos similares en Estados Unidos y otros países, el rendimiento que ofrecen los bonos corporativos en euros alcanzó recientemente el 4,5%, un nivel que no se había visto desde la crisis de deuda de la zona euro de 2011.

Durante la mayor parte de los últimos diez años, los rendimientos de los bonos corporativos en euros han oscilado en torno o por debajo del uno por ciento (véase el Anexo 1), reflejando la postura ampliamente acomodaticia del Banco Central Europeo (BCE) y una prolongada ausencia de inflación general. Durante este periodo, la deuda corporativa en euros exhibía un escaso atractivo en términos históricos y absolutos desde el punto de vista de la valoración —aunque el de los bonos de otras plazas no era mucho mayor.

Pero esto ha cambiado radicalmente en los últimos doce meses. Tras la subida de tipos del BCE y descontar el mercado el riesgo de una potencial recesión, de repente los rendimientos resultan nuevamente atractivos. En el presente, la renta que ofrece la deuda corporativa en euros parece competitiva no solo en términos absolutos, sino también en comparación con la de los títulos de deuda pública (TDP) tradicionales. En un viaje reciente, preguntamos a los inversores alemanes “¿por qué habrían de elegir los inversores Bunds a 5 años con un rendimiento del 2,30% cuando podrían comprar bonos corporativos en euros con un perfil de duración similar que rinden actualmente un 4,30%?”

Los fundamentales de las empresas siguen exhibiendo fortaleza

“¿Y qué hay del riesgo de crédito de los bonos corporativos?” fue su respuesta. ¿Estamos seguros de que la solvencia de las empresas se resentirá si entramos en recesión y, por ello, conviene continuar invirtiendo en TDP de menor rendimiento?”

Durante los últimos cinco años, las empresas europeas han sido relativamente prudentes con sus balances. Han reducido el apalancamiento, dando lugar a un menor nivel medio de deuda en relación con sus activos, en términos tanto brutos como netos.

Esto refleja en parte la forma en que las empresas respondieron a la pandemia de coronavirus: acumularon efectivo en sus balances por los temores al COVID-19, lo que se tradujo en un descenso de los gastos de capital y en un aumento de las tasas de ahorro.

Con todo, también había otros factores en juego. El COVID-19 no solo expulsó a empresas mal gestionadas del universo de inversión, sino que también trajo consigo una mayor intervención pública en los mercados monetarios.

A su vez, durante los últimos tres años muchas empresas han podido refinanciar su deuda a tipos de interés más bajos, ampliando el perfil de vencimiento medio de sus bonos y dejando cantidades relativamente pequeñas para reembolsar en los próximos dos años.

Así pues, aunque los tipos de interés han subido recientemente, el aumento de los tipos de refinanciación ha sido menos radical, al haberse ya asegurado muchas empresas unos tipos de interés más bajos.

Los factores técnicos se han vuelto positivos, especialmente para la categoría ASG

La demanda es incluso mayor para las empresas que obtienen una puntuación alta desde el punto de vista ambiental, social y de gobernanza (ASG). Sus emisiones de bonos tienen más probabilidades de ser tenidas en cuenta por los inversores y por el BCE, que intenta alinear su programa de compra de bonos corporativos con sus objetivos de descarbonización. En mi opinión, esta demanda seguirá prestando apoyo al mercado.

Los flujos pueden ser un motor importante del rendimiento.

Desde octubre de 2022, se ha registrado una creciente demanda de esta clase de activos por parte de los inversores, lo que se traduce en unos flujos de entrada netos positivos. Parece que la reciente búsqueda de rendimiento por los inversores está beneficiando a todos los segmentos del mercado de deuda corporativa en euros, desde bonos a corto plazo hasta títulos de menor calificación crediticia y, a mi juicio, esta tendencia se mantendrá habida cuenta del reciente apetito del mercado por las nuevas emisiones de bonos.

Arrancando 2023 con fuerza

A pesar de la crisis del año pasado y de los recientes problemas del sector financiero, el mercado de bonos corporativos en euros ha comenzado 2023 con fuerza. En el primer trimestre, las empresas han hecho cola para lanzar nuevas emisiones de bonos denominados en euros y refinanciar su deuda, con un volumen récord de 108.500 millones de euros tan solo en enero.

Algunos sostienen que el auge de la refinanciación refleja el temor de las empresas a que los tipos de interés sigan subiendo en Europa en los próximos meses. Apuntan que es hora de fijar la financiación en niveles llevaderos.

Pero los datos sugieren que los inversores han respondido rápidamente al aumento de la oferta, deseosos de captar oportunidades atractivas y de beneficiarse de las grandes operaciones de bonos corporativos que ofrecen amplia liquidez.

Por ejemplo, las cuatro diferentes emisiones de bonos denominados en euros que realizó IBM a principios de febrero, por un valor nominal total de 4.250 millones de euros, fueron masivamente sobresuscritas.

Tras la drástica caída de los precios de los bonos del año pasado, sería fácil que los inversores dieran la espalda a los bonos corporativos y recortaran sus asignaciones. Pero nosotros sostenemos que lo correcto es justamente lo contrario: aun cuando se avecine una recesión, es el momento de mantener la cabeza fría y mantener o aumentar la ponderación de las carteras.

 

Riesgos—los siguientes riesgos son especialmente relevantes para la cartera:

Riesgo bonos convertibles contingentes –Los bonos convertibles contingentes pueden estar sujetos a riesgos adicionales relacionados con la inversión de la estructura de capital, los niveles de activación, las cancelaciones de cupones, las ampliaciones de calls, el rendimiento/la valoración, las conversiones, las amortizaciones, la concentración sectorial y la liquidez, entre otros. Riesgo de crédito – El riesgo de crédito surge cuando la solidez financiera de un emisor se deteriora y/o incumple sus obligaciones financieras para con el fondo. Impago – Los emisores de determinados bonos podrían ser incapaces de efectuar los pagos correspondientes a sus bonos. Derivados – Los derivados podrían utilizarse para crear apalancamiento lo que podría exponer al fondo a una mayor volatilidad y/o a pérdidas significativamente mayores que el coste del derivado. Bonos high yield – Los títulos de deuda high yield suelen estar sujetos a un mayor riesgo de reestructuración de la deuda o de impago del emisor, a un mayor riesgo de liquidez y a una mayor sensibilidad a las condiciones del mercado. Tipos de interés – El riesgo de tipos de interés es la posibilidad de que las inversiones en renta fija generen pérdidas como resultado de cambios imprevistos en los tipos de interés. Liquidez – El riesgo de liquidez podría hacer que algunos valores resulten difíciles de valorar o vender en el momento y al precio deseados. Swaps de rentabilidad total – Los contratos de permuta (swaps) de rentabilidad total podrían exponer al fondo a riesgos adicionales, incluidos riesgos de mercado, contraparte y operativos, al igual que riesgos relacionados con el uso de acuerdos de garantía. Riesgo de concentración sectorial – El riesgo de concentración sectorial podría hacer que la rentabilidad se vea mucho más afectada por las condiciones de negocio, sectoriales, económicas, financieras o de mercado que inciden en un sector concreto en el que se concentran los activos de la cartera.

Riesgos generales de los fondos

Contraparte – El riesgo de contraparte podría materializarse si una entidad con la que el fondo hace negocios no quiere, o no puede, cumplir sus obligaciones para con la cartera. Riesgo ASG y de sostenibilidad – Puede tener una incidencia negativa importante en el valor de una inversión y la rentabilidad de la cartera. Riesgo de concentración geográfica – El riesgo de concentración geográfica podría hacer que la rentabilidad se vea mucho más afectada por las condiciones sociales, políticas, económicas, medioambientales o de mercado que inciden en los países o las regiones donde se concentran los activos de la cartera. Cobertura – Las medidas de cobertura conllevan costes y pueden funcionar de manera imperfecta, no ser viables en ocasiones o fracasar completamente. Cartera de inversión – Invertir en carteras conlleva ciertos riesgos a los que un inversor no haría frente en caso de invertir directamente en los mercados. Gestión – El riesgo de gestión puede deparar posibles conflictos de intereses relacionados con las obligaciones del gestor de inversiones. Mercado – El riesgo de mercado podría hacer que la cartera sufra pérdidas provocadas por cambios imprevistos en una variedad de factores. Operativo –El riesgo operativo puede ocasionar pérdidas como resultado de incidentes causados por personas, sistemas y/o procesos.