Junio 2022 / MARKET OUTLOOK
Los fundamentales importan
Con la probable desaceleración del crecimiento de los beneficios y el aumento de los tipos de interés, ¿qué oportunidades ofrecen los mercados de renta variable?
El brutal repunte de los rendimientos de los bonos ha llevado esencialmente a la renta variable global a generar pérdidas en el primer semestre del año. En el segundo semestre, el comportamiento de las Bolsas probablemente dependa de la perspectiva de crecimiento de los beneficios corporativos.
Después de pasar la mayoría de 2021 en terreno negativo, señala Page, el rendimiento real (una vez descontada la inflación) de los bonos del Tesoro a 10 años (medido por el rendimiento de los TIPS a 10 años) se volvió positivo al cierre de abril. La Figura 3 (panel izquierdo) muestra cómo se vieron afectadas por esto las valoraciones de las acciones estadounidenses, que se depreciaron hasta alcanzar la mitad de su reciente rango histórico.
La balanza de riesgos de la renta variable se está inclinando hacia el crecimiento de los beneficios en sustitución de los tipos de interés
(Fig. 3) S&PER adelantado del 500 Index frente a rendimiento real del Tesoro a 10 años y estimaciones de crecimiento del BPA 2022 en USD
PER frente a rendimientos reales desde el 3 de enero de 2014 hasta el 27 de mayo de 2022. Estimaciones del BPA desde el 31 de enero de 2020 hasta el 31 de mayo de 2022.
Fuentes: Haver Analytics/EE. UU. Oficina de Análisis Económico, Banco de la Reserva Federal de Dallas, MSCI, y cálculos de T. Rowe Price usando datos de FactSet
Research Systems Inc. Todos los derechos reservados (véanse las notas informativas adicionales).
Ahora, afirma Page, con las crecientes dudas sobre el crecimiento, la atención se está desplazando hacia el lado “E” del ratio precio/beneficios (P/E). «Todo el mundo se pregunta si los beneficios serán los próximos en caer».
A pesar de perder dinamismo en muchos mercados no estadounidenses en el primer semestre, el crecimiento de los beneficios por acción (BPA) en EE. UU se mantuvo sorprendentemente firme (Figura 3, panel derecho). No obstante, Page afirma que esta pujanza de los beneficios no durará mucho, en su opinión. «Creo que los beneficios de las empresas estadounidense tenderán a desacelerarse en el segundo semestre, acuciados por la ralentización del crecimiento económico», predice.
«La mejoría de las cadenas de suministro también podría afectar a las ganancias, pero quizá no en sentido positivo», agrega. Aunque mover más productos podría alentar las ventas y los ingresos, también podría limitar el poder de fijación de precios y erosionar los márgenes de beneficio.
Liderazgo de sectores y estilos
Los malos contextos para las ganancias históricamente han tendido a favorecer al estilo growth, que suele verse menos amenazado por las contracciones cíclicas. Sin embargo, a juicio de Thomson, esta vez podría ser distinto, dado el gran peso que tiene actualmente el sector tecnológico en el universo growth.
«La pandemia dio un fuerte impulso a la digitalización, por lo que vamos a manejar unas comparaciones de beneficios muy altas para 2021 en el segundo semestre», explica Thomson. «También estamos viendo algunos efectos de final de ciclo que perjudican a la tecnología, como la escasez de mano de obra cualificada y la inflación salarial».
Las plataformas de tecnología orientadas al consumidor, como los medios en streaming, también podrían estar expuestos a una desaceleración cíclica del gasto», agrega.
Estos factores sugieren que los vaivenes en la rotación de estilos observados tras la recuperación de la pandemia se han inclinado a favor del value. «Parece que se está gestando un cambio en el liderazgo del mercado», afirma Thomson. «Como la historia nos enseña, estos ciclos han tendido a durar mucho».
China podría ofrecer oportunidades
Tras caer el Morgan Stanley Capital International (MSCI) China Index casi un 50% al cierre de mayo respecto al máximo que alcanzó a principios de 2021, las valoraciones de las acciones chinas parecen potencialmente atractivas, indica Thomson. Sin embargo, la estrategia de “cero COVID” seguida por Pekín ha sido un gran obstáculo para la reavivación del crecimiento.
«China tiene capacidad para estimularlo», señala Thomson, «pero no tiene sentido que lo haga mientras persistan los confinamientos. Es como pisar el acelerador y el freno al mismo tiempo».
Todavía no sabemos con qué eficacia los responsables políticos de China podrán impulsar el crecimiento en el segundo semestre, afirma Thomson. Además del coronavirus, el desplome del valor de los inmuebles y los impagos de créditos también podrían cuestionar las medidas de estímulo que se adopten.
Dicho esto, agrega Thomson, en un mundo donde muchos bancos centrales están retirando liquidez para combatir la inflación y los gobiernos de muchos países desarrollados se enfrentan a fuertes déficits presupuestarios, China al menos tiene margen para centrar sus políticas en respaldar el crecimiento.
Otro factor clave para la renta variable china en el segundo semestre podría ser el entorno legislativo, afirma Thomson, que abarca el tratamiento que aplicará Pekín a las gestoras de plataformas tecnológicas nacionales del país y las medidas de represión contra los emisores cotizados de certificados de depósito extranjeros.
Según Thomson, la normativa probablemente se vuelva más favorable al mercado en los días previos al 20º Congreso del Partido Comunista Chino que se celebrará más avanzado el año. «Este ciclo normativo ha sido especialmente prolongado y profundo», afirma. «No obstante, creemos que estos problemas irán mejorando a partir de ahora».
Thomson se muestra reacio a predecir un cambio de liderazgo hacia la renta variable no estadounidense en el segundo semestre, dado el buen comportamiento prolongado del mercado de EE.UU en el última década. «Sin embargo, si la apreciación del dólar estadounidense vista en el primer semestre remite y el sector tecnológico sigue pasando apuros, el comportamiento relativo de las Bolsas no estadounidenses debería mejorar, cuando menos», afirma.
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Junio 2022 / MARKET OUTLOOK
Arif Husain es Head of Global Fixed Income y Chief Investment Officer de la División de Renta Fija. Es presidente del Fixed Income Steering Committee y miembro del Management Committee de T. Rowe Price. Arif es lead portfolio manager de la Estrategia Global Government Bond High Quality.
Justin Thomson es el director de International Equity y codirector de Global Equity. Justin es miembro del Comité de Gestión, presidente del Comité Directivo de Equidad Internacional y miembro de los Comités de Asignación de Activos y Ambiental, Social y de Gobernanza. También es el director de inversiones de International Equities.
Sebastien Page es Head of Multi Asset y presidente del Comité Director de Asignación de Activos, que se encarga de la gestión y la supervisión de la división de Multi Asset. Antes de incorporarse a nuestra empresa, Page ocupaba el puesto de vicepresidente ejecutivo de PIMCO.