Lecciones del otoño pasado: cambios clave para los inversores en títulos growth

2022 fue un año duro para los títulos growth, al verse superado ampliamente en rentabilidad por el estilo de inversión value. No obstante, como inversores a largo plazo, hemos aprendido valiosas lecciones de los mercados bajistas, en particular, que los cambios resultantes pueden influir en las rentabilidades futuras. Estos cambios pueden recompensar a los inversores pacientes, a su debido tiempo.

Los gestores activos podrían sacar partido identificando aquellas empresas que están reforzando sus negocios y que, pese los retos a corto plazo, están bien posicionadas para mantener una elevada tasa de crecimiento de los beneficios y flujos de caja.

Tres cambios podrían crear oportunidades para los inversores en growth: el carácter cíclico de las grandes tecnológicas, la subida de la inflación subyacente y de los tipos de interés, así como la desglobalización.

El carácter cíclico en las grandes compañías tecnológicas 

Tras más de una década de excelentes resultados bursátiles, las plataformas de Internet de consumo dominantes —Alphabet (matriz de Google), Amazon.com, Meta Platforms (matriz de Facebook) y Netflix— sufrieron importantes presiones el año pasado. 

Los últimos 12 a 18 meses han reforzado el sentimiento de que las historias de crecimiento populares no son inmunes a las perturbaciones y a la debilidad de la economía general, lo que supone un marcado cambio con respecto a la narrativa que rodeaba a estas empresas antes y durante la pandemia del coronavirus.

Algunos factores adversos han sido específicos del sector, como los cambios en las políticas de protección de datos que han restado eficacia a la publicidad en línea selectiva de algunas plataformas populares de redes sociales. En términos más generales, el tamaño y la madurez de las grandes empresas de Internet de consumo parecen haber hecho que sus negocios principales sean más cíclicos, o sensibles a las fluctuaciones de la economía. Y la desaparición de las favorables condiciones de demanda que disfrutaron estas firmas durante la pandemia del coronavirus ha acentuado este carácter cíclico. 

Este cambio debería influir en el precio que el mercado está dispuesto a pagar por estas empresas. Asimismo, es preciso ajustar el enfoque de inversión que se aplica a estos valores.   

Por el lado positivo, las grandes empresas de Internet de consumo siguen generando un importante flujo de caja y atienden a mercados de un tamaño considerable. Las firmas más grandes también podrían tener un cierto margen de maniobra para ajustarse a las presiones de los ingresos de maneras que puedan crear valor para el accionista, por ejemplo, centrándose en los márgenes de beneficio, perfeccionando sus planes de gasto y tratando de controlar los costes. 

Por supuesto, el equipo directivo debe estar dispuesto a realizar estos cambios. Y los inversores deben considerar el grado de dificultad a la hora de abordar los retos específicos de cada empresa. Por ejemplo, reducir las inversiones en actividades que pierden dinero y que no parece que vayan a dar frutos debería ser, en teoría, más fácil que restaurar la eficacia de la publicidad online selectiva o mejorar la rentabilidad de un negocio minorista masivo. 

Las valoraciones atractivas y el carácter cíclico de la publicidad y compras online podrían dotar a los títulos de Internet de consumo de un importante potencial alcista en un eventual entorno de recuperación. Pero, hasta entonces, podrían ser una rémora. A largo plazo, sin embargo, prestaremos más atención al grado en que los ganadores tecnológicos de ayer están adoptando y ejecutando medidas de autoayuda para ser más competitivos y mejorar su atractivo de cara a los inversores.

La posibilidad del inicio de una nueva era de inflación y tipos de interés 

El próximo ciclo de mercado podría diferir del anterior en aspectos importantes. 

La inflación y los tipos de interés deberían moderarse desde sus máximos, sean cuales sean, pero, en nuestra opinión, es probable que se estabilicen en niveles superiores a los de la década anterior. 

Es harto improbable que surjan soluciones fáciles para algunas de las principales razones vinculadas a la escasez de mano de obra y reciente inflación salarial en Estados Unidos, entra las que cabe destacar:

• Tendencias demográficas desfavorables: envejecimiento de la población y descenso de la inmigración en Estados Unidos.  
• Contratiempos en materia de salud: la epidemia de opiáceos y las secuelas duraderas de la COVID-19.

Unas tasas de inflación subyacente más altas sugieren que ha terminado la era de tipos de interés cercanos a cero. En este entorno, las valoraciones —esto es, el precio que están dispuestos a pagar los inversores por una parte de los beneficios o flujos de caja de las empresas— probablemente adquirirán una mayor importancia. 

La competencia es una de las razones: los mayores rendimientos de los bonos ofrecen a los inversores más alternativas a las acciones. Entretanto, una era de tasas de inflación y tipos de interés más altos reduciría el poder adquisitivo y recortaría el periodo futuro que el mercado estaría dispuesto a contemplar a la hora de evaluar las perspectivas de crecimiento de las empresas. 

En un entorno así, sería el aumento de beneficios y flujos de caja libre, y no el de las valoraciones, el factor determinante de la rentabilidad futura. Este escenario podría favorecer a las estrategias growth que hacen hincapié en la disciplina de valoración y en la calidad empresarial. 

Cómo sacar partido del alza de los tipos de interés

Un nuevo régimen de inflación y tipos de interés podría brindar nuevas oportunidades en áreas que están fuera del coto de caza habitual de los inversores en growth. 

Por ejemplo, la subida de los tipos de interés ayudaría al sector financiero, aunque el riesgo crediticio es una preocupación a corto plazo si la ralentización de la economía se traduce en una pérdida significativa de puestos de trabajo.

Vemos potencial en las compañías de seguros de bienes y accidentes bien posicionadas. 

Estas compañías de seguros deberían beneficiarse de un periodo en el que los tipos de interés se mantengan por encima de los niveles que prevalecieron durante el último mercado alcista, aun cuando los tipos se replieguen desde los máximos alcanzados con el endurecimiento de la política monetaria Reserva Federal de Estados Unidos (Fed). 

Los mayores rendimientos de los bonos aumentan los ingresos que las compañías de seguros pueden generar con el capital flotante (float) —las carteras gigantes en las que se invierten las primas de los clientes antes del pago de las indemnizaciones por siniestros. Si los tipos de interés se mantienen más altos que durante la última década, este proceso de reinversión de los bonos que vencen, en títulos de mayor rendimiento, podría revelarse un factor positivo con varios años de recorrido.

Y lo que es más importante, el sector ofrece exposición a tendencias de crecimiento potencialmente resistentes que no dependen de la política de la Fed o del estado de salud de la economía —factores complejos que escapan al control de las empresas. Las compañías de seguros de bienes y accidentes centradas en el mercado comercial deberían gozar de un fuerte poder de fijación de precios cuando se vuelvan a determinar las primas anuales:

• Crecimiento de la exposición: el abanico de riesgos a los que están expuestas las empresas es cada vez más amplio. Téngase en cuenta el aumento de los ciberataques y las nuevas disrupciones sufridas durante la pandemia. 
• Inflación de siniestros: la frecuencia y magnitud de pérdidas relacionadas con fenómenos meteorológicos extremos han aumentado. Esta tendencia, unida a la “inflación social” en la adjudicación de indemnizaciones por los tribunales de justicia, ha permitido a las aseguradoras exigir primas más elevadas.
• Tirantez en los mercados de reaseguros: la disponibilidad de reaseguros —en esencia, seguros para aseguradoras— para las compañías de seguros de bienes y accidentes se ha reducido, creando un desequilibrio entre oferta y demanda que debería presionar los precios al alza. 

Las valoraciones apuntan a que el mercado podría no estar apreciando cabalmente la magnitud y durabilidad posibles de estos motores de crecimiento para las compañías de seguros de bienes y accidentes bien gestionadas que tienen escala y un historial de políticas aseguradoras conservadoras.

La tendencia a la desglobalización podría beneficiar a los fabricantes de semiconductores 

Las perturbaciones derivadas de la pandemia del coronavirus y la invasión rusa de Ucrania, así como el aumento de las tensiones geopolíticas en Asia, pusieron de relieve las vulnerabilidades creadas por décadas de globalización que construyeron una complicada red de cadenas de suministro optimizadas en términos de coste y eficiencia. 

La repatriación de las cadenas de suministro críticas se ha convertido en una prioridad estratégica: una tendencia potencialmente inflacionista que podría crear oportunidades de inversión en ciertas industrias.  

Pensemos en semiconductores. Los responsables políticos consideran que el acceso a estos chips es crucial para la competitividad económica y la seguridad de los países. 

Con la aprobación de la Ley de Creación de Incentivos Útiles para la Producción de Semiconductores (CHIPS, por sus siglas en inglés) y la Ley relativa a la Ciencia de 2022, Estados Unidos se sumó a la ola de países que promulgan políticas de apoyo a la fabricación nacional de semiconductores (Gráfico 1). 

El impulso estratégico para “repatriar” la producción de semiconductores en los próximos años debería aumentar la necesidad de herramientas y equipos utilizados en el complejo proceso de fabricación de chips. Esta tendencia reforzaría otros vientos de cola de la demanda a largo plazo, como las iniciativas más amplias de electrificación y digitalización de la economía.

Pero la oferta es igual de importante. 

Especialmente en el caso de los semiconductores avanzados, los retos tecnológicos que plantea el aumento de la potencia de procesamiento mediante la compresión de más transistores en chips más pequeños hacen que la industria se enfrente a costes más elevados para ampliar la capacidad de fabricación. Además, estas nuevas líneas suelen ser menos productivas que en el pasado.

La combinación de una demanda creciente y el coste cada vez mayor de la producción incremental debería traducirse con el tiempo en mayores volúmenes de ventas y precios para las firmas de semiconductores, lo que podría reforzar los márgenes de beneficio de algunos fabricantes de chips.    

Con todo, la buena marcha de la industria de semiconductores fluctúa con la economía en su conjunto. Es ahí donde radica el riesgo a corto plazo y la oportunidad a largo plazo.

La configuración de determinados fabricantes de chips y firmas de equipos de semiconductores parece atractiva ‑ a tres o cinco ‑ años vista —sobre todo en el caso de las que cuentan con tecnologías punteras que ya han sufrido algunos reveses en esta recesión y abastecen a mercados con sólidas perspectivas de crecimiento a largo plazo. 

Al mismo tiempo, somos conscientes de la incertidumbre en las perspectivas económicas y de la probabilidad de que la demanda de chips en los centros de datos y en la industria automovilística sea la próxima en debilitarse.  

Centrados en el crecimiento 

Nuestro enfoque de la inversión en crecimiento se basa en una premisa sencilla: las acciones de las empresas tienden a seguir el curso de sus beneficios y flujos de caja libre a largo plazo. Tratamos de identificar y quedarnos con las escasas empresas que vemos con potencial para mantener un fuerte crecimiento.

 

FACTORES DE LOS QUE ESTAREMOS PENDIENTES A PARTIR DE AHORA 

El auge de la inteligencia artificial (IA) ha dado mucho que hablar. Pero el reciente lanzamiento y popularidad de los llamados modelos generativos de IA que pueden producir respuestas textuales y gráficas a preguntas o peticiones enviadas por los usuarios por muy serias o inútiles que sean, ha hecho que este tema sea más tangible para la industria y los inversores. Estos avances surgieron con frecuencia en el viaje anual de nuestro equipo de inversión a Silicon Valley para reunirse con empresas tecnológicas cotizadas y no cotizadas. 

Estamos muy atentos a cómo la IA generativa y los algoritmos de aprendizaje automático podrían impulsar la innovación y la disrupción en las economías digital y real. En esta fase temprana de la curva de adopción, estamos encontrando oportunidades entre las empresas que suministran los chips avanzados y la infraestructura de datos que están haciendo posible la incipiente carrera armamentística de la IA.