Junio 2023 / Perspectivas de mercado de mitad de año
El caso de Japón cobra impulso
Los riesgos macroeconómicos han aumentado,
pero las perspectivas para Japón parecen prometedoras.
El incierto entorno macroeconómico mundial ha ocupado, comprensiblemente, un lugar prominente en la mente de los inversores y la información mediática durante los últimos doce meses: desde las crecientes tensiones geopolíticas hasta la subida de la inflación y los tipos de interés, pasando por la inestabilidad del sistema bancario estadounidense y los temores a una posible recesión en EE. UU. Entre tanto revuelo macroeconómico, un mercado que quizá haya pasado desapercibido es Japón, donde el índice TOPIX marcó en mayo su nivel más alto en 33 años1. La reapertura de la economía japonesa tras la pandemia, las reformas estructurales actuales del mercado y el hecho de que muchos de los riesgos macroeconómicos mundiales parezcan estar plenamente descontados en las valoraciones del mercado japonés han contribuido a la excelente rentabilidad de Japón en lo que va de año. Y lo que es más, el caso de Japón está cobrando impulso y las perspectivas parecen positivas.
En comparación con otras grandes economías mundiales, Japón sigue siendo un caso atípico. En un entorno mundial de mayor inflación y tipos de interés al alza, el Banco de Japón sigue manteniendo los tipos de interés a corto plazo en el -0,1%, a la vez que reitera su objetivo del 0% para los rendimientos de la deuda pública japonesa (JGB) a 10 años. Sigue aplicando su estrategia de control de la curva de tipos mediante la compra de bonos a gran escala, permitiendo que los rendimientos del JGB a 10 años oscilen en un intervalo de aproximadamente +/-0,5% desde el nivel objetivo del 0%.
La idea tras esta estrategia es controlar la forma de la curva de tipos, en concreto suprimir los tipos a corto y medio plazo, que afectan a los emisores de deuda corporativos, sin deprimir demasiado los rendimientos a muy largo plazo y reducir los rendimientos de los fondos de pensiones y las compañías de seguros de vida. El control de la curva de tipos funcionó bien cuando la inflación era baja, pero a medida que la inflación ha empezado a subir, los inversores han vendido bonos de bajo rendimiento, obligando al Banco de Japón a incrementar sus compras para mantener su objetivo de rango de rendimiento. Ante las crecientes críticas por distorsionar los precios del mercado, esta estrategia ha provocado una importante depreciación del yen y, a su vez, ha inflado el coste de las importaciones de materias primas.
El 9 de abril de 2023, Kazuo Ueda fue anunciado como nuevo gobernador del Banco de Japón, una decisión por sorpresa que suscitó esperanzas de un posible giro hacia la normalización de la política monetaria en Japón. Una medida así sería importante para Japón, ya que supondría dar marcha atrás en las políticas que han mantenido el yen en niveles mínimos durante años, mientras que los tipos más altos también contribuirían a la repatriación de billones de dólares en efectivo japoneses de vuelta a casa perdidos ante los tipos más altos en el extranjero. En el poco tiempo transcurrido desde su nombramiento, Ueda ha admitido que la actual política sumamente flexible del banco no es sostenible; sin embargo, también ha señalado que el Banco de Japón no tiene prisa por introducir cambios.
La inflación es un factor destacado para cualquier posible cambio de política monetaria. La inflación subyacente del índice de precios al consumo (IPC) subió a una tasa anual del 3,4% en abril, por encima del objetivo del 2% fijado por el Banco de Japón, pero muy por debajo del 4,2% registrado en enero, su nivel más alto en varias décadas. No obstante, los resultados preliminares de las negociaciones salariales anuales de primavera entre la dirección de las empresas y los sindicatos, las denominadas shunto, alientan la posibilidad de que la inflación pueda ser por fin sostenible. Los primeros datos apuntan a un aumento salarial global interanual del orden del 3%, que sería la cifra más alta desde principios de la década de 1990. Esta subida salarial supondrá presiones sobre recién nombrado gobernador del Banco de Japón para que avance en la normalización de la política monetaria japonesa, cuyo primer paso será probablemente la supresión de la actual política de control de la curva de tipos (gráfico 1).
Bank of Japan’s Yield Curve Control Strategy in Action
(Fig. 1) 10‑year government yields remain anchored at the bank’s curve control range
As of May 15, 2023.
Japan government bond yield curve 1m—40y issuance. Yield curve control policy in action as the BoJ focuses on buying 10‑year bonds to peg yields to a target range of +/‑0.5% of 0%. Prior to December 2022, the target range was +/‑0.25%.
Source: Eikon Refinitiv. © 2023 Refinitiv. All rights reserved.
En su reunión de diciembre de 2022, el Banco de Japón sorprendió al mercado al anunciar un cambio táctico en su estrategia de control de la curva de tipos, desplazando la horquilla de +/-0,25% de su tipo de interés objetivo del 0% al +/-0,5%. Fue un cambio de política enormemente inesperado. El Banco de Japón se mantiene firme en que esto no supone la antesala de un giro político más amplio (todavía) e insiste en que desea ver indicios duraderos de inflación por encima del 2% antes de endurecer su política.
Archibald Ciganer,
Portfolio Manager
Perspectivas
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