Junio 2023 / Perspectivas de mercado de mitad de año
El caso de Japón cobra impulso
Los riesgos macroeconómicos han aumentado,
pero las perspectivas para Japón parecen prometedoras.
Aunque Japón dejó técnicamente la deflación bajo el marco de Shinzo Abe/Haruhiko Kuroda, aún tiene que sacudirse con toda confianza su mentalidad deflacionista. Creemos que la inflación que ya vemos y las expectativas de una mayor inflación en el futuro podrían provocar cambios positivos, y sostenibles, en el comportamiento del consumo y la inversión de los ciudadanos y las empresas del país. La última vez que la inflación anual del IPC superó el objetivo del 2% del Banco de Japón fue en 2014. Por eso las negociaciones salariales shunto de este año son tan importantes. La inflación salarial parece estar haciéndose notar y es mucho más firme que la inflación de los alimentos y la energía y, por tanto, una señal más clara de que Japón está rompiendo su racha de 20 años de inflación prácticamente nula (gráfico 2).
Aparecen signos de inflación duradera
(Gráfico 2) Y algo importante, empieza a haber inflación salarial en Japón
Aunque cabe esperar una mayor volatilidad a corto plazo (en todos los grandes mercados), las perspectivas en Japón parecen favorables. Cabe señalar que las fronteras japonesas no se reabrieron completamente hasta octubre de 2022, tras tres años de restricciones, y los turistas están regresando en grandes cantidades y aprovechando el yen barato. Al mismo tiempo, la economía de China (y el mayor socio comercial de Japón) también se está reabriendo por completo, y el país registró un crecimiento del 4,5% en el primer trimestre de 2023, por encima de las expectativas. Por último, las tendencias seculares a largo plazo, como el crecimiento de la automatización de las fábricas, el uso de la robótica y la electrificación de los vehículos, son muy favorables para muchos sectores japoneses.
La debilidad del yen durante varias décadas ha sido un factor significativo en el comportamiento de los mercados japoneses durante el pasado año, pero como vimos a finales de 2022, esta situación puede darse la vuelta rápidamente y convertirse en un gran obstáculo para el mercado en general.
Con los valores de deuda pública japonesa a 10 años al 0% (+/-0,25%) durante la mayor parte de 2022 y la contundente subida de tipos de la Fed subiendo, que situó los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años en el 3,5%, se abrió un enorme diferencial de rendimiento entre el yen japonés (JPY) y el dólar estadounidense (USD). Esto provocó un desplome del yen frente al dólar (-31% entre enero y octubre de 2022).
La debilidad del yen favoreció a las empresas japonesas orientadas a la exportación, y muchas empresas automovilísticas y fabricantes (sobre todo de gran capitalización) se beneficiaron sustancialmente del aumento de la competitividad. Sin embargo, Japón también es un importador neto de energía, por lo que empezó a importar inflación al dispararse los costes energéticos, lo que ejerció presión sobre el consumidor nacional y socavó el gasto. A medida que la inflación ha ido subiendo en Japón, han crecido las expectativas de que el Banco de Japón empiece a abandonar su política monetaria sumamente flexible y comience a endurecerla. El impacto palpable de esta idea se hizo evidente a finales de 2022 y principios de 2023, ya que provocó un fuerte repunte del yen (+14%), desde 150 yenes por dólar estadounidense el 20 de octubre hasta un máximo de 128 yenes por dólar el 16 de enero de 2023. A la larga, una moneda más fuerte favorece a un amplio abanico de sectores japoneses, más allá de los grandes valores de la exportación.
En enero de 2023, la Bolsa de Tokio (TSE) anunció nuevas propuestas para ejercer aún mayor presión sobre las empresas cotizadas para que cumplan sus normas más estrictas de gobernanza o, de lo contrario, afronten la exclusión de la cotización. Como parte de sus propuestas, la TSE «exigirá que la dirección y el consejo de administración determinen debidamente el coste del capital y la eficiencia del capital de la empresa», especialmente en el caso de empresas que hayan cotizado sistemáticamente por debajo de su valor contable. Este requisito adicional de «cumplir o explicar» supondrá una presión añadida sobre los equipos directivos japoneses para que aborden los problemas de ineficiencia del capital. A medida que se siga avanzando en estas reformas del gobierno corporativo, cabría esperar una mayor rentabilidad del capital —y un menor coste del capital— conforme mejore gradualmente la calidad del gobierno corporativo en Japón.
Aunque la atención inmediata del mercado estará centrada en las condiciones económicas y financieras a corto plazo, seguimos creyendo que las perspectivas a medio y largo plazo son cada vez más favorables para Japón. Los indicios de una vuelta sostenible de la inflación en Japón son sumamente alentadores y suponen un gran estímulo para la confianza de los inversores y las empresas. Cabe destacar que, a pesar de la actual incertidumbre en la economía mundial, las empresas japonesas siguen recomprando acciones y devolviendo capital a los accionistas a niveles récord. Esto es muy alentador para la solidez de las empresas japonesas e indica la mejora actual de la gobernanza de las empresas en Japón.
Si la economía estadounidense entre en recesión en el segundo semestre de 2023, indudablemente supondría un obstáculo para la renta variable japonesa, dada su naturaleza orientada a la exportación de la economía. Sin embargo, como aspecto positivo, los riesgos parecen estar descontados y las valoraciones resultan atractivas en relación con otros mercados importantes. El índice TOPIX cotiza actualmente con una valoración de 13 veces los beneficios futuros, frente a una media a largo plazo de 14 veces2, lo que indica que las valoraciones de las empresas ya reflejan en gran parte las posibles malas noticias. Esto está generando oportunidades para que los inversores bottom-up fundamentales encuentren empresas de calidad a precios razonables.
Archibald Ciganer,
Portfolio Manager
Perspectivas
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