Perché il mercato azionario potrebbe ampliarsi in modo sostenibile oltre le azioni large-cap growth

Nel quarto trimestre i titoli azionari hanno registrato un rialzo, trainati dai solidi utili, dal perdurante ottimismo nei confronti dell'intelligenza artificiale (AI) e dalle aspettative di un taglio dei tassi di interesse, che la Federal Reserve ha in parte concretizzato nei mesi di ottobre e dicembre. La valutazione ha avuto un ruolo importante nella maggior parte dei segmenti di mercato. Tuttavia, i titoli value più rischiosi hanno tendenzialmente trainato il rialzo, a differenza dei titoli value di alta qualità o redditizi (Figura 1).

Principali fattori di performance del quarto trimestre

Molti clienti ci hanno chiesto se e quando i mercati azionari si espanderanno in modo sostenibile oltre i titoli growth a grande capitalizzazione statunitensi. Tre temi interconnessi del quarto trimestre sono tutti rilevanti per rispondere a questa domanda.

1. I mercati azionari globali hanno mostrato segni di espansione. Nel quarto trimestre, Europa, Giappone e mercati emergenti hanno sovraperformato i titoli growth a grande capitalizzazione statunitensi. All'interno degli Stati Uniti, anche i titoli value a grande capitalizzazione e il segmento delle small e mid cap hanno sovraperformato i titoli growth a grande capitalizzazione.
2. La propensione al rischio del mercato ha oscillato nel quarto trimestre. Il sentiment di rischio è stato forte per gran parte di ottobre, prima di lasciare il posto a un rialzo dei titoli di qualità che si è esaurito più tardi a novembre. Dicembre ha portato un altro rally di propensione al rischio, con i mercati che hanno reagito positivamente al taglio dei tassi da parte della Fed (Figura 2). A nostro avviso, questo sembra un mercato in transizione, con gli investitori che valutano se passare dal rischio alla qualità.
3. Il dibattito sulle spese in conto capitale (capex) per l'intelligenza artificiale (AI) è un fattore chiave. Importanti società a grande capitalizzazione in crescita hanno speso somme di capitale senza precedenti per conquistare la leadership nel campo dell'AI. Le domande su dove ci troviamo nel ciclo dell'AI e se questa spesa aggiungerà valore o si rivelerà distruttiva hanno alimentato il recente ampliamento del mercato e le oscillazioni tra propensione al rischio e avversione al rischio.

Un quadro in quattro parti per un ulteriore ampliamento dei mercati azionari

L'estrema concentrazione del mercato e la leadership costante dei titoli growth statunitensi a grande capitalizzazione hanno posto sfide significative agli investitori negli ultimi anni.

Riteniamo che l'insieme dei dati disponibili – le principali tendenze fondamentali, il contesto valutativo e i potenziali fattori di secondo ordine – suggerisca una maggiore probabilità di un continuo ampliamento del mercato.

• Investimenti in IA: le società growth a grande capitalizzazione stanno spendendo somme senza precedenti per conquistare la leadership nel campo dell'intelligenza artificiale. Il punto di vista esterno suggerisce che queste spese eccessive potrebbero avere un impatto negativo sui rendimenti futuri.
• Convergenza della crescita degli utili: una manciata di società mega-cap ha contribuito in modo significativo all'aumento degli utili annuali nel segmento growth a grande capitalizzazione statunitense. Le stime di consenso indicano che questi colossi dovrebbero continuare a registrare una crescita significativa degli utili, ma altri segmenti di mercato stanno recuperando terreno.
• Configurazione delle valutazioni: le valutazioni relative sono generalmente indicatori poco affidabili della performance a breve termine delle classi di attività. Tuttavia, forniscono una visione esterna su ciò che è scontato dai mercati. Le valutazioni attuali suggeriscono un livello più elevato per i titoli growth statunitensi a grande capitalizzazione rispetto ad altri segmenti di mercato nazionali e internazionali.
• Tendenze di secondo ordine: le aspettative che la Fed continui ad abbassare i tassi di interesse nel 2026 dovrebbero essere un catalizzatore per l'ampliamento del mercato. Inoltre, riteniamo che il commercio dell'intelligenza artificiale si sposterà dai fornitori di componenti agli utilizzatori di intelligenza artificiale, molti dei quali risiedono in altre parti del mercato.

Sebbene riteniamo che l'ulteriore espansione del mercato sia l'esito più probabile, siamo consapevoli che è stato e continuerà ad essere difficile scommettere contro la leadership delle società statunitensi a grande capitalizzazione in crescita. Le società di alta qualità che dominano questo segmento di mercato continuano a beneficiare di eccezionali vantaggi competitivi, economie di scala e dinamiche di tipo “il vincitore prende tutto” in molti dei settori verticali in cui operano.

1. Il punto di vista esterno sugli investimenti

Uno dei fattori fondamentali alla base della leadership delle società statunitensi a grande capitalizzazione in crescita è stata l'ascesa dei modelli di business asset-light. Tuttavia, l'intensità di capitale è in aumento, soprattutto per le mega cap che dominano l'universo delle società statunitensi a grande capitalizzazione in crescita. Ad esempio, le stime di consenso suggeriscono che la spesa in conto capitale aggregata per le “Magnificent Seven” (Alphabet, Amazon.com, Apple, Meta Platforms, Microsoft, NVIDIA e Tesla) dovrebbe superare i 500 miliardi di dollari nel 2026.

Una domanda fondamentale è se tutta questa spesa sarà ripagata.

Non possiamo dire con certezza cosa accadrà questa volta, ma possiamo condividere il punto di vista esterno. La storia dimostra che le società con la spesa in conto capitale più elevata sono più soggette a sottoperformare in seguito (Figura 3), spesso per uno o più motivi:

• Tempistica sbagliata: spesso le aziende sopravvalutano le condizioni favorevoli e aumentano gli investimenti di capitale nella fase finale del ciclo, proprio quando i rendimenti dei nuovi progetti iniziano a diminuire. Questo modello si è verificato in tutti i settori, dalle attività cicliche come la cantieristica navale agli ordini eccessivi post-pandemia che si sono verificati in molti settori, compresi i beni di consumo durevoli.
• Rendimenti marginali in calo: man mano che le aziende aumentano gli investimenti, i progetti successivi hanno naturalmente rendimenti attesi inferiori, aumentando il rischio che il ritorno sull'investimento possa essere inferiore al costo del capitale.
• Distorsioni comportamentali: le aziende spesso investono eccessivamente quando i flussi di cassa sono abbondanti, spinte dall'incentivo a impiegare il capitale piuttosto che restituirlo agli azionisti. La tendenza del management a costruire imperi è un altro comportamento che può portare a rendimenti del capitale non ottimali.

Questa visione esterna sui cicli storici degli investimenti appare sempre più rilevante, dato che le mega cap investono ingenti somme di denaro nelle infrastrutture di intelligenza artificiale. Queste aziende hanno vissuto un ciclo economico positivo prolungato con rendimenti molto elevati sul capitale proprio e sulla generazione di flussi di cassa, quindi, a prima vista, il modello sembra calzare a pennello.

Detto questo, riconosciamo che la visione interna, ovvero i dettagli della situazione attuale, potrebbe essere diversa a causa della natura rivoluzionaria dell'IA e dell'importanza di non rimanere indietro.

È anche importante ricordare che gli investimenti hanno un impatto diverso sui destinatari rispetto a chi li effettua. Gli ingenti capitali destinati allo sviluppo dell'IA potrebbero anche favorire l'ampliamento del mercato, poiché molti dei beneficiari degli investimenti proverranno da altri segmenti di mercato, ad esempio quello delle società a piccola e media capitalizzazione in crescita. In questo senso, il boom degli investimenti nell'IA potrebbe avere un duplice scopo, entrambi orientati all'ampliamento del mercato.

2. Convergenza della crescita degli utili

Una delle ragioni fondamentali della continua leadership della crescita delle grandi capitalizzazioni statunitensi è stata la forte crescita degli utili di questo gruppo rispetto al resto del mercato.

Tuttavia, tale vantaggio si è eroso negli ultimi trimestri. Alla fine del 2025, il tasso di crescita degli utili dell'indice Russell 2500 delle piccole e medie capitalizzazioni si era avvicinato a quello delle Magnifiche Sette.

Il tempo dirà se questa convergenza nella crescita degli utili si rivelerà duratura. Tuttavia, le stime di consenso attuali prevedono che le società a piccola e media capitalizzazione cresceranno a un ritmo simile a quello delle Magnifiche Sette e che il divario rispetto al resto dell'indice S&P 500 si ridurrà (Figura 4). Rimaniamo fiduciosi nella qualità delle attività delle società statunitensi a grande capitalizzazione, ma ciò metterebbe in discussione le valutazioni relative.

3. Le valutazioni iniziali offrono un contesto favorevole.

Le valutazioni relative sono indicatori poco affidabili delle performance azionarie nel breve termine e faticano a cogliere le differenze in termini di crescita e redditività. Tuttavia, sono utili per valutare quali aspettative siano incorporate nei prezzi delle azioni.

I multipli prezzo/utili attesi per l'indice Russell 1000 Growth rimangono elevati rispetto al più ampio mercato statunitense delle large cap, alle small e mid cap statunitensi e alle azioni globali: un divario di valutazione che persiste da cinque anni (Figura 5).

Questa dinamica potrebbe essere paragonata a una molla compressa. Se i rendimenti degli investimenti delle società statunitensi a grande capitalizzazione crescenti deludono e/o la crescita degli utili del gruppo converge con quella di altre parti del mercato, vi è un ampio potenziale di energia per un ampliamento dei rendimenti relativi.

4. Tendenze di secondo ordine che sostengono l'ampliamento del mercato

In primo luogo, il consenso di mercato prevede che la Fed continuerà probabilmente ad abbassare i tassi di interesse a breve termine quest'anno. Questo scenario potrebbe contribuire all'ampliamento del mercato in due modi:

Le società più piccole hanno un debito a tasso variabile più elevato, quindi i titoli statunitensi a piccola e media capitalizzazione dovrebbero beneficiare in modo sproporzionato dei tassi più bassi.

Man mano che i tassi del mercato monetario diventano meno attraenti, parte del capitale potrebbe orientarsi verso titoli che distribuiscono dividendi, una dinamica che storicamente ha favorito i titoli value statunitensi a grande capitalizzazione e i mercati internazionali. 

In secondo luogo, riteniamo che l'attenzione del settore dell'intelligenza artificiale si sposterà ad un certo punto dalle società che forniscono le infrastrutture a quelle che adottano tali tecnologie e che possono aumentare la crescita o migliorare i margini potenziando i propri modelli operativi e sfruttando i dati proprietari. Tra i potenziali beneficiari figurano banche, compagnie assicurative e industrie cicliche. Molte di queste società non rientrano nell'universo delle large cap growth.

Dove potremmo sbagliarci?

Il rischio maggiore per una previsione di ulteriore ampliamento del mercato è ben noto.

Negli ultimi dieci anni è stato un errore scommettere contro i colossi statunitensi a grande capitalizzazione in crescita, e molti dei loro vantaggi competitivi sembrano rimanere invariati. Queste società hanno storicamente registrato margini, utili e flussi di cassa liberi interessanti. Hanno inoltre beneficiato della dinamica del “vincitore prende tutto” e delle economie di scala.

Ciononostante, riteniamo che l'insieme delle prove suggerisca una maggiore probabilità di espansione del mercato.

Conclusione

Molti clienti hanno chiesto informazioni sulla concentrazione del mercato delle società statunitensi a grande capitalizzazione in crescita e sulla possibilità che il mercato possa espandersi in modo sostenibile.

Riteniamo che gli ingredienti per un miglioramento dell'ampiezza del mercato siano ormai al loro posto.

Da un punto di vista fondamentale, i due fattori più importanti sono il ciclo di investimenti delle società a grande capitalizzazione in crescita, che rischia di intaccare i modelli di business asset-light, e le aspettative di una convergenza del tasso di crescita degli utili di questo segmento con quello di altre parti del mercato. Riteniamo inoltre che le valutazioni iniziali, la probabile politica monetaria e l'evoluzione del commercio dell'intelligenza artificiale potrebbero avvantaggiare una fascia più ampia di società.

Tuttavia, siamo consapevoli che l'ampliamento comporta una scommessa contro alcune delle società di più alta qualità al mondo. A nostro avviso, l'ampliamento non è più una tesi contrarian, ma condizionata, che dipende dai rendimenti di questo ciclo di investimenti e dalla convergenza degli utili.

Di conseguenza, privilegiamo un'esposizione diversificata al tema dell'ampliamento, pur mantenendo il rispetto per la durata della leadership della crescita delle large cap statunitensi. Riteniamo che ciò crei un'opportunità interessante per le large cap value statunitensi, le small e mid cap statunitensi e le classi di attività internazionali.

Appendice

I fattori sono metriche costruite internamente, definite come segue:

Valutazione: indice composito proprietario di parametri di valutazione basati su utili, vendite, valore contabile e dividendi. La ponderazione specifica dei fattori di valore può variare a seconda della regione e del settore.

Crescita: indice composito proprietario di parametri di crescita basati sulla crescita storica e prospettica degli utili e delle vendite. La selezione e la ponderazione dei fattori variano a seconda della regione e del settore.

Momentum: misura proprietaria del momentum dei prezzi a medio termine.

Qualità: misura proprietaria della qualità basata sulla stabilità dei fondamentali e dei prezzi delle azioni, sulla solidità del bilancio e su misure di redditività, utilizzo del capitale e qualità degli utili.

Redditività: rendimento del capitale proprio.

Rischio: nel presente documento, il rischio è definito come la deviazione standard dei rendimenti degli ultimi 12 mesi. I titoli ad alto rischio presentano deviazioni standard più elevate, indicando un grado maggiore di variazione o dispersione dei loro rendimenti storici.

Dimensione: capitalizzazione di mercato (un rendimento positivo indica che i titoli di maggiori dimensioni sovraperformano quelli di dimensioni inferiori).

Differenziale di quintile: noto anche come rendimento long-short, il differenziale di quintile viene calcolato ordinando i titoli in base a una caratteristica specifica o a un criterio fattoriale, dividendoli in cinque gruppi (o quintili), ponderando in modo uguale i titoli all'interno di ciascun quintile e sottraendo poi i rendimenti del quintile inferiore (il 20% più basso) dai rendimenti del quintile superiore (il 20% più alto).

I fattori e gli indici non possono essere oggetto di investimento diretto e sono riportati solo a scopo illustrativo. Essi non riflettono la performance degli investimenti effettivi né la riduzione delle commissioni associate a un investimento effettivo, quali i costi di negoziazione e le commissioni di gestione.

For definitions of certain financial terms, visit https://www.troweprice.com/en/us/glossary.

Tutti gli investimenti sono soggetti al rischio di mercato, compresa la possibile perdita del capitale. Le caratteristiche favorevoli delle società osservate in passato potrebbero non persistere in futuro. La diversificazione non può garantire un profitto né proteggere dalle perdite in mercati in calo.

Rischi: i titoli growth sono soggetti alla volatilità inerente agli investimenti in azioni ordinarie e il loro prezzo può fluttuare più di quello dei titoli orientati al reddito. L'approccio value all'investimento comporta il rischio che il mercato non riconosca il valore intrinseco di un titolo per un lungo periodo o che un titolo giudicato sottovalutato possa in realtà avere un prezzo adeguato. I titoli a bassa capitalizzazione hanno generalmente mostrato una maggiore volatilità dei prezzi rispetto ai titoli ad alta capitalizzazione. I titoli a media capitalizzazione sono stati generalmente più volatili rispetto ai titoli di società grandi e consolidate. Investire in titoli tecnologici comporta rischi specifici, tra cui la possibilità di ampie variazioni di rendimento e, di solito, ampie oscillazioni di prezzo, al rialzo e al ribasso. Le società tecnologiche possono essere influenzate, tra l'altro, da un'intensa concorrenza, dalla regolamentazione governativa, da risultati deludenti, dalla dipendenza dalla protezione dei brevetti e dalla rapida obsolescenza dei prodotti e dei servizi a causa delle innovazioni tecnologiche o del cambiamento delle preferenze dei consumatori. Gli investimenti internazionali possono essere più rischiosi di quelli statunitensi a causa degli effetti negativi dei tassi di cambio, delle differenze nella struttura e nella liquidità dei mercati, nonché degli sviluppi specifici a livello nazionale, regionale ed economico. Le società di servizi finanziari possono risentire negativamente di un forte aumento dei tassi di interesse e possono essere vulnerabili a un rapido aumento dell'inflazione.