Perché continuiamo a puntare sulle small cap nelle attuali condizioni di mercato.

“Tutti i segnali di un cambio di regime di mercato sono presenti.”

“Stiamo attraversando la più grande transizione tecnologica di sempre. Pensateci: stiamo sfruttando l’intelligenza. È qualcosa di profondo. I framework di analisi fondamentale che mi hanno richiesto 20 anni per essere costruiti, ora posso elaborarli in cinque minuti. E il ritmo a cui questi strumenti stanno migliorando è sorprendente.”

Questi commenti dei membri del comitato riflettono il tono del nostro meeting dell’Asset Allocation Committee di febbraio. Le conseguenze di ulteriori progressi nel campo dell’intelligenza artificiale (AI) potrebbero condurre a qualcosa che non vediamo da oltre 20 anni: un’accelerazione duratura della crescita economica trainata dalla produttività.

I livelli di valutazione, sia sull’azionario sia sul credito, suggeriscono che il mercato stia già incorporando uno scenario di questo tipo. Allo stesso tempo, gli investitori stanno cercando di comprendere come il valore verrà distribuito tra settori e modelli di business. La scorsa settimana, uno strategist di Wall Street ha descritto l’impatto dell’AI su software, wealth management, trasporti pesanti, logistica e altri settori sensibili alla disruption come un “missile a guida infrarossa”.

Come si articolerà questo “grande riassetto”? Dove si concentrerà il valore—nei consumatori, nei produttori di hardware, nei proprietari di asset reali o nelle piattaforme asset-light?

Sono domande complesse e le risposte potrebbero variare nel tempo. Per ora, tuttavia, continuiamo a mantenere un sovrappeso sulle small cap tra le nostre posizioni tattiche. Se i guadagni di produttività dovessero sostenere l’attività economica oltre un ristretto gruppo di piattaforme dominanti, la leadership di mercato potrebbe continuare ad ampliarsi.

Perché le small-caps?

Le small cap, in particolare, offrono quelli che un membro ha definito “tre meriti”:

1. Policy: La politica economica statunitense è attualmente orientata verso la crescita domestica. Oltre alle dinamiche commerciali che favoriscono le imprese con un forte orientamento interno, ammortamenti accelerati, maggiori deduzioni immediate e aliquote fiscali effettive più basse previste dal One Big Beautiful Bill Act avvantaggiano in misura maggiore le aziende più piccole. L’impulso è pro-crescita e centrato sul mercato domestico.
2. Valutazioni: Le valutazioni relative offrono un margine di protezione significativo. Le small cap trattano a sconto rispetto alle large cap su molte metriche, conseguenza di anni di sottoperformance.
3. Tassi di interesse: Tassi più bassi migliorano le condizioni di finanziamento e riducono il costo del debito, soprattutto per le aziende più piccole, tradizionalmente più sensibili ai costi di finanziamento a breve. Una politica monetaria più accomodante migliora le prospettive sugli utili delle small cap e favorisce il rafforzamento dei bilanci.

Una potenziale “palla di demolizione”

“L’AI può sostenere i margini—oppure trasformarsi in una palla di demolizione del valore aziendale”, ha osservato un membro del comitato. È una metafora diversa dal “missile a ricerca di calore”, ma il messaggio è analogo: ci aspettiamo un’ampia dispersione tra settori, con implicazioni significative per l’economia e la società.

Il punto di partenza è chiaro: la concentrazione di mercato è storicamente elevata. Se ci troviamo di fronte a un vero cambio di regime—specie se trainato dalla produttività—i benefici potrebbero estendersi oltre le grandi piattaforme tecnologiche.

Siamo tuttavia consapevoli dei rischi tattici. “Le small cap hanno già registrato una sovraperformance nell’ultimo mese e mezzo”, ha ricordato un membro, sottolineando come il posizionamento si sia modificato rapidamente.

Resta valido, però, il seguente punto: “Le small cap possono risultare interessanti nelle fasi di ribasso, grazie al cuscinetto offerto dalle valutazioni”, ha affermato un altro membro. “E se l’economia migliora, dovrebbero continuare a beneficiare del contesto.” Apprezziamo questa asimmetria.

Posizionamento ribassista sul dollaro

Il quadro fiscale resta un elemento chiave. Le preoccupazioni legate al deficit si manifestano oggi meno attraverso vendite di Treasury e più tramite una domanda crescente di asset reali. “Chi è preoccupato per i deficit sembra preferire acquistare oro piuttosto che vendere Treasury”, ha evidenziato un membro.

Un altro ha sintetizzato così: “Short USD, long gold è il nuovo short duration. La gestione dei rendimenti rende il dollaro vulnerabile.”

Ciò che in passato consideravamo un rischio di coda—coordinamento tra Federal Reserve, Tesoro USA e Casa Bianca per mantenere contenuti i rendimenti—oggi appare sempre più vicino allo scenario base. Questo rafforza la nostra view ribassista sul dollaro USA e la nostra view costruttiva sulle azioni legate agli asset reali.

Azioni vs. obbligazioni

Alcuni membri hanno espresso preoccupazione per il fatto che, secondo certe metriche, le valutazioni azionarie abbiano superato i livelli del picco della bolla dot-com.

Al momento manteniamo un posizionamento neutrale tra azioni e obbligazioni. Il contesto macro rimane favorevole: stimoli fiscali e monetari sono ancora presenti e il capex legato all’AI è in forte crescita. Anche i fondamentali restano solidi: la crescita degli utili è robusta e i margini operativi sono vicini ai massimi storici.

La compiacenza, tuttavia, rappresenta un rischio. “È ormai consenso che la prima metà dell’anno sarà risk-on”, ha osservato un membro. “E questo è un segnale che merita attenzione.”

Takeaways

Manteniamo un posizionamento orientato a una più ampia leadership di mercato, con disciplina sulle valutazioni e attenzione ai rischi di affollamento.

Il nostro scenario base è una fase iniziale di transizione caratterizzata da un’accelerazione della produttività, da una leadership azionaria più diffusa e da politiche orientate verso condizioni finanziarie più accomodanti, soprattutto in vista del ciclo elettorale di metà mandato.

I cambi di regime di mercato raramente procedono in modo lineare. Il ritmo dell’innovazione tecnologica è rapido, ma rimane elevata l’incertezza su se—e come—tali progressi si tradurranno in miglioramenti duraturi della produttività e su come il valore verrà distribuito.