INVESTMENT INSIGHTS

Le quotazioni azionarie a livelli di crisi non riflettono il potenziale del Giappone

Archibald Ciganer , Portfolio Manager

Key insights

  • La correzione che ha investito i mercati azionari mondiali durante il quarto trimestre del 2018 ha portato le azioni nipponiche a chiudere l'anno ai livelli di valutazione più bassi dell'ultimo decennio, che di fatto implicano l'aspettativa di un ambiente di crisi nel 2019.

  • Da parte nostra, riteniamo improbabile questo scenario negativo e anzi, considerando l'alto numero di aziende di qualità orientate alla crescita quotate a uno sconto del 20-50% rispetto ai massimi del 2018, ci sembra che il momento attuale offra agli investitori un punto d'ingresso attraente per accedere al potenziale dell'azionario giapponese con un orizzonte temporale più esteso.

  • I cambiamenti strutturali promettenti che si stanno compiendo nel paese, come la riforma societaria a favore degli azionisti e la centralità sempre maggiore dell'economia domestica come fattore di crescita, sono temi secolari che continuano a puntellare le buone prospettive a lungo termine del Giappone.

La brusca flessione vista nell'ultimo trimestre del 2018 ha nettamente migliorato le valutazioni azionarie e con molte aziende di buona qualità scambiate ai minimi pluriennali, sullo sfondo di un contesto strutturale favorevole, siamo convinti che quello attuale sia un momento propizio per gli investitori per accedere alle opportunità a lungo termine nell'azionario giapponese.

Cos'è successo nella parte finale del 2018?

Per i mercati azionari globali, il quarto trimestre del 2018 è stato il peggiore in termini di performance dai tempi della crisi finanziaria, a causa delle incertezze legate alla guerra commerciale e al rallentamento della crescita mondiale. Le azioni giapponesi sono state particolarmente penalizzate dalla turbolenza, registrando pesanti flessioni. Il deterioramento delle prospettive di crescita globale, i timori per la traiettoria dei tassi di interesse statunitensi e le persistenti tensioni commerciali fra Stati Uniti e Cina sono tutti fattori che hanno contribuito a minare la fiducia degli investitori alla fine del 2018. L'indice TOPIX TSE First Section ha perso il14,7% in termini di dollari USA durante la quarta frazione dell'anno, annullando ampiamente i guadagni accumulati in precedenza fino a chiudere il periodo in territorio negativo.1

 

Vista la debolezza della domanda globale, l'ondata di vendite in Giappone non era del tutto imprevedibile, ma a cogliere tutti di sorpresa è stata l'entità della correzione, che ha visto le azioni nipponiche toccare a fine anno il livello di valutazione più basso da un decennio a questa parte, che di fatto riflette l'aspettativa di una recessione globale profonda nel 2019.

Ma a nostro avviso, questo scenario apocalittico è molto improbabile. Per questo consideriamo il contesto valutativo attualein Giappone come un'occasione imperdibile.

(Fig. 1) Valutazioni azionarie giapponesi ai livelli più bassi da un decennio

Il mercato sconta l'aspettativa di una recessione profonda nel 2019
31 dicembre 2018

 

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri.


Fonte: MSCI, fornitore di analisi e dati finanziari FactSet.


Copyright 2019 FactSet. Tutti i diritti riservati. Source: Tokyo Stock Exchange, Inc. via FactSet.

 

Probabile una tenuta degli utili migliore di quanto si aspetti il mercato

Tradizionalmente il Giappone è considerato un'economia fortemente dipendente dalle esportazioni, il che spiega il motivo per cui le aspettative di consenso sulla crescita degli utili sono state riviste decisamente al ribasso per il 2019. Pur riconoscendo la possibilità che l'espansione più lenta dell'economia globale e gli scambi commerciali meno vivaci nel 2019 esercitino un'influenza negativa sugli utili, siamo convinti che le aspettative per l'anno in arrivo siano poco ragionevoli e ampiamente inferiori alle nostre.

(Fig. 2) Acquisti netti esteri di azioni giapponesi

Nel 2018 deflussi dall'azionario giapponese più consistenti che nel pieno della crisi finanziaria globale

31 dicembre 2018

Fonte: fornitore di analisi e dati finanziari FactSet. Copyright 2019 FactSet. Tutti i diritti riservati

 

Attualmente il TOPIX quota a circa 12 volte gli utili, un livello che non si vedeva dalla fase peggiore della crisi finanziaria globale nel periodo 2008/2009. I minimi attuali non sono stati raggiunti neanche nel 2011, quando il Giappone è stato colpito dal terremoto di Tohoku e dal disastro nucleare di Fukushima, le crisi gemelle che hanno fatto scivolare il paese in recessione. La situazione suscita altrettante perplessità se considerata in termini relativi. Ad esempio, l'indice statunitense S&P 500 al momento quota a un multiplo di circa 21x, uno scarto che sembra eccessivo.2

Il contesto strutturale rimanepromettente

Se è vero che le valutazioni attuali hanno creato un'opportunità da cogliere al volo, è importante sottolineare lo scenario strutturale in senso ampio che rende il Giappone appetibile in un'ottica di più lungo periodo.

Le riforme strutturali in corso di realizzazione, in particolare a livello societario con il miglioramento degli standard di governance, sono un fatto concreto: si tratta di misure portate in primo piano come prioritarie, allo scopo di costruire unambiente imprenditoriale più robusto e competitivo su scala globale. Uno degli aspetti più degni di nota della rinascita del mercato azionario giapponese negli ultimi anni è la solidità del settore societario, riconducibile principalmente ai fattori descritti di seguito.

Profitti aggregati record — I profitti delle società nipponiche hanno superato quelli di tutti i maggiori mercati.

Flussi di cassa—I team dirigenziali stanno facendo un uso più efficiente della liquiditàrispetto al passato.

Spesa per immobilizzazioni—L'aumento in atto inverte una protratta tendenza al sottoinvestimento.

Remunerazione degli investitori—Orientamento agli azionisti rafforzato, anche attraverso maggiori distribuzioni di dividendi e operazioni di riacquisto.

Negli ultimi cinque anni, il RoE (ritorno sul capitale) delle azioni giapponesi è quasi raddoppiato fino a superare quello europeo durante l'anno scorso e, a nostro avviso, potrebbe concretamente raggiungere il livello dei mercati emergenti nell'arco dei prossimi cinque anni.

L'ambiente globale contestualizzato

La correzione di fine 2018 è derivata in larga misura dai timori per il possibile impatto della crescita globale più fiacca sull'economia giapponese fortemente legata alle esportazioni. Il rallentamento dell'espansione in Cina e gli attriti commerciali del paese con gli Stati Uniti hanno intaccato in modo determinante la fiducia nelle azioni giapponesi. Il clima sempre più teso ha provocato forti deflussi dai fondi attivi su scala mondiale, e quindi anche in Giappone, con un impatto ancora più deleterio di quello subito nel pieno della crisi finanziaria globale.

Date le dimensioni considerevoli dell'economia domestica giapponese, la domanda locale, inclusa quella relativa ai consumi privati, rappresenta un fattore di crescita economica sempre più rilevante nel paese.
- Archibald Ciganer Portfolio Manager, T. Rowe Price Japan Equity Strategy


Va detto però che l'immagine tradizionale dell'economia nipponica legata a doppio filo ai settori di esportazione oggi è meno diffusa che in passato. Date le dimensioni considerevoli dell'economia domestica giapponese, la domanda locale, inclusa quella relativa ai consumi privati, rappresenta un fattore di crescita economica sempre più rilevante nel paese. Se è vero che i titoli sensibili alladomanda esterna (come pure quelli di tipo growth, con rapporti prezzo/utili elevati) sono stati particolarmente penalizzati alla fine del 2018, le azioni più orientate alla domanda interna hanno retto relativamentebene.


Questa dinamica in evoluzione implica che il Giappone è forse meno vulnerabile alla minaccia di una guerra commerciale globale di quanto credano in molti e magari anche meno di altri mercati. Man mano che gli investitori inquadrano questi sviluppi macro nel contesto e prendono atto dell'alto numero di ottime società sottovalutate a disposizione, potremmo realisticamente vedere un incremento degli afflussi di capitale, con conseguente rivalutazione al rialzo del mercato.

Tenendo conto anche della politica monetaria accomodante della Banca del Giappone, in contrasto con il percorso di contrazione negli Stati Uniti, l'azionario nipponico si presenta attualmente come un'opportunità decisamente appetibile, in termini di rischio/remunerazione.

Punto d'ingresso attraente per accedere al potenziale a lungo termine del Giappone


Certo, le valutazioni convenienti da sole non bastano per segnalare un'opportunità di acquisto interessante, ma i miglioramenti in atto in Giappone, come i passi avanti della riforma societaria verso un sistema più orientato agli azionisti, sono già un fatto positivo. In Giappone hanno sede anche molte aziende di alta qualità con posizioni di leadership nei rispettivi campi, che sono nella posizione ideale per beneficiare delle tendenze e dei cambiamenti strutturali di lungo periodo che si stanno verificando sia all'interno del paese che nel resto del mondo - esattamente le caratteristiche che cerchiamo in un investimento. 
 

Visto l'alto numero di aziende di qualità orientate alla crescita quotate a uno sconto del 20-50% rispetto ai massimi del 2018, ci sembra il momento ideale per investire in Giappone e beneficiare dell'alto potenziale di rendimento a lungo termine disponibile su questo mercato.

Da tenere d’occhio


Siamo ancora convinti che il mondo vedrà una crescita dell'economia e degli utili quest'anno, anche se a un ritmo più lento su entrambi i fronti. Questo non implica la necessità di spostarsi su titoli difensivi né di vendere le azioni giapponesi, ma mette in luce l'esigenza di esaminare attentamente il portafoglio per stabilire se le aspettative di mercato per il 2019 siano realistiche o troppo negative, riguardo ai titoli che deteniamo, soprattutto in rapporto alle nostre stime degli utili a lungo termine basate sui fondamentali. 

1 Fonte: Thomson Reuters al 31 gennaio 2019..

2 Fonte: fornitore di analisi e dati finanziari FactSet. Copyright 2019 FactSet. Tutti i diritti riservati. Fonte: Tokyo Stock Exchange, Inc. tramite FactSet. Al 31 gennaio 2019.

 

201902‑751298

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