¿Refugios seguros en 2025? Es una relación complicada

En tiempos de inestabilidad en los mercados, los inversores suelen buscar refugio y estabilidad en activos «refugio seguro», como el oro, los bonos del Tesoro estadounidense y el dólar. Pero en 2025, la relación es complicada. En un momento dado, los refugios seguros son la fuente definitiva de seguridad; al siguiente, traicionan las expectativas.

El dólar estadounidense se ha depreciado. Los rendimientos de los bonos del Tesoro han fluctuado considerablemente y se mantienen elevados. Y el oro ha subido hasta niveles récord, a pesar del aumento de los rendimientos de los bonos, desafiando las correlaciones habituales.

«Los inversores, desconcertados, se preguntan si se trata solo de una mala racha o de algo más».

Los vínculos tradicionales entre las clases de activos se están debilitando ante reajustes geopolíticos, medidas de política fiscal y monetaria, presiones inflacionarias y un entorno macroeconómico cambiante. Los inversores, desconcertados, se preguntan si se trata solo de una mala racha o de algo más.

En lugar de intentar pronosticar cómo será el comportamiento de los refugios seguros, los inversores deberían dar un paso atrás y reconsiderar las hipótesis que mantienen desde hace tiempo sobre estos activos. Ante un futuro muy incierto por delante, la diversificación, la gestión del riesgo y la capacidad de reconocer los verdaderos puntos de inflexión en los mercados son más cruciales que nunca.

Poner las cosas en perspectiva

Aunque los mercados reaccionaron enérgicamente a la imposición de los aranceles, la actividad de ventas en abril se mantuvo relativamente ordenada. El S&P 500 Index cerró finalmente el mes con pocos cambios, y el índice de volatilidad del CBOE (VIX), que mide la volatilidad esperada en la renta variable estadounidense, se estabilizó con relativa rapidez en comparación con otros períodos de volatilidad extrema (gráfico 1).

La persistente incertidumbre en torno a la política estadounidense ha lastrado sustancialmente la confianza de los consumidores y las empresas, pero algunas partes de la economía mundial parecen estar resistiendo. Según los datos de abril, el crecimiento del empleo en EE. UU. se ha mantenido fuerte, los índices de gestores de compras mundiales se han moderado, pero aún no han registrado descensos significativos, y el endurecimiento de las condiciones financieras se ha revertido en parte.

Aun así, los riesgos de aceleración de la inflación y la recesión han aumentado, y el abanico de posibles resultados económicos sigue siendo amplio. Y lo que es más, los aranceles y otros cambios políticos están redefiniendo las perspectivas de inversión tanto en la economía estadounidense como en los activos denominados en dólares. Tras una década de relación de amor con los mercados estadounidenses, las olas de ventas simultáneas de acciones, bonos y dólares estadounidenses ofrecen una señal poco habitual de la pérdida de confianza en el liderazgo estadounidense.

Desde la perspectiva de la construcción de carteras, los inversores deberían considerar la posibilidad de adaptar mejor su posicionamiento preparándose para una serie de escenarios y gestionando múltiples direcciones de riesgo. Sin embargo, los cambios en el comportamiento de los valores refugio seguro obligan a replantearse las oportunidades de cobertura del riesgos.

Factor confianza: los refugios seguros se comportan mal

Los bonos del Tesoro a largo plazo, que suelen ser una opción segura en tiempos de turbulencias económicas, han sido especialmente volátiles. La dinámica de la oferta y la demanda ofrece una explicación: el Gobierno federal ha emitido nada más y nada menos que 2,3 billones de dólares en nueva deuda al año desde 2020, mientras que la normativa ha restringido los balances de los operadores de bonos. Esto ha agravado la liquidez del mercado y ha elevado la inquietud acerca de la sostenibilidad de la deuda.

El impulso proteccionista del Gobierno estadounidense ha mermado aún más el atractivo de los bonos del Tesoro, mientras que las políticas comerciales y de inmigración aumentan el riesgo de estanflación. Por otra parte, la inestabilidad política, incluidas las amenazas recurrentes a la independencia de la Reserva Federal, está poniendo en cuestión las instituciones estadounidenses. Estos cambios estructurales sugieren que, aunque los bonos del Tesoro de EE. UU. siguen ofreciendo potencial de cobertura frente al riesgo, es posible que no sean tan fiables como lo eran en el pasado.

Problemas de compromiso: el inquebrantable dólar se pone a prueba

Por ahora, hay pocos rivales para el dólar estadounidense como moneda de reserva mundial. Sin embargo, las políticas erráticas, las tensiones comerciales y los problemas fiscales en Washington han llevado a algunos inversores a cuestionar el estatus del dólar como refugio a largo plazo, uno de los pocos activos que se mantuvo a la defensiva de forma constante durante los períodos posteriores a la crisis financiera global y a la pandemia, incluido 2022.

La percepción cada vez menor del excepcionalismo estadounidense ha llevado a algunos inversores a diversificar sus inversiones en otras divisas, como el franco suizo, el euro y el yen japonés, que se consideran alternativas cada vez más seguras y fiables.

Una relación difícil: gestión de múltiples riesgos

Para complicar aún más el uso de los factores de estabilización tradicionales de cartera, los inversores ahora deben gestionar múltiples direcciones de riesgo, desde la alta inflación, la estanflación, el bajo crecimiento (o recesión) y los cambios en el liderazgo del mercado.

Los bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo (con cobertura de divisas) siguen siendo la mejor herramienta de diversificación frente a los riesgos de crecimiento, pero no son tan eficaces en caso de shock inflacionista. Los bonos alemanes de alta calidad se han comportado de forma menos volátil que sus homólogos estadounidenses y, gracias en parte a una gobernanza relativamente estable, están ganando terreno como alternativa refugio viable.

La inflación parece que va a ser una compañera incómoda y podría aumentar en los próximos meses. Los bonos del Tesoro de EE. UU. protegidos contra la inflación a corto plazo deberían proporcionar una cobertura rentable, al igual que los activos reales y las empresas con poder de fijación de precios.

¿Qué otros activos podrían considerar los inversores prudentes?

El efectivo sigue siendo una clase de activo defensiva y resulta mucho más atractivo hoy que en el entorno de tipos de interés cero de hace varios años. Sin embargo, aunque es importante mantener liquidez para intentar aprovechar las oportunidades que aparecerán por los cambios en el mercado, los inversores deben ser conscientes del coste de oportunidad asociado a mantener efectivo. Mantener la inversión ha dado sus frutos a largo plazo; esperar el momento perfecto para entrar en el mercado es casi imposible y puede suponer perder ganancias valiosas.

Entre las acciones, la ampliación del mercado ha sido un tema central en 2025 (gráfico 3) y parece probable que continúe en el corto plazo, lo que subraya la importancia de la diversificación entre estilos de inversión, capitalizaciones bursátiles y geografías.

En una crisis de crecimiento tradicional, los sectores defensivos, como bienes de consumo básico, salud y suministros públicos, tienden a comportarse mejor que el mercado en general. El sector salud ofrece oportunidades prometedoras gracias a los factores favorables a largo plazo derivados del envejecimiento de la población y las innovaciones radicales. Sin embargo, las cuestiones normativas y el riesgo de aranceles en áreas como la farmacéutica hacen que sea indispensable realizar un análisis fundamental riguroso de cada empresa para entender este sector.

Por otra parte, las inversiones alternativas, como las criptomonedas, los activos privados, el arte y los vinos de alta gama, están ganando terreno a medida que los inversores buscan diversificar sus carteras. Aunque el objetivo de algunos puede ser ofrecer una rentabilidad ajustada al riesgo atractiva para los inversores a largo plazo, estos activos pueden ser especulativos y/o ilíquidos.

Oportunidad al otro lado

Aunque los recientes titulares apuntan a que las tensiones comerciales mundiales están reduciéndose y que el ánimo del mercado ha respondido de manera positiva, aún no hay pruebas claras de una resolución permanente. Además, el momento y el alcance de los posibles estímulos monetarios y fiscales en EE. UU., como las bajadas de tipos de interés de la Reserva Federal y la prórroga de la Ley de rebajas fiscales y empleo de 2017, siguen siendo inciertos.

Pero la inestabilidad macroeconómica acabará pasando, y los inversores que salgan airosos serán aquellos capaces de mirar más allá de los momentos difíciles y sortear los verdaderos puntos de inflexión que se presenten en el camino. A medida que se vislumbra el otro lado del cambio de régimen del mercado, las oportunidades de alfa podrían ampliarse en todas las divisas, clases de activos y sectores debido a una mayor dispersión y a los riesgos idiosincrásicos.

Los mercados emergentes son un área que podría resultar especialmente interesante para los inversores activos.

Las divisas de los mercados emergentes ya se consideran sumamente baratas frente al dólar estadounidense, y una tendencia bajista estructural del dólar podría dar a los bancos centrales de los mercados emergentes más margen para recortar los tipos, lo que supondría un impulso adicional. Sin embargo, cualquier reorientación de las cadenas de suministro mundiales en respuesta a los aranceles generará ganadores y perdedores en la renta variable y la renta fija de los mercados emergentes. Además, la Casa Blanca ha indicado que intensificará el control de los tipos de cambio, lo que podría añadir la apreciación de las divisas a su arsenal de medidas arancelarias. Estas variables hacen que el análisis fundamental y un enfoque consciente del riesgo sean fundamentales.

Evitar la decepción:

los cambios en los refugios seguros obligan a reevaluar las relaciones entre las clases de activos. En este entorno cada vez más complejo, los inversores conscientes del riesgo, centrados en sus objetivos a largo plazo y que entienden la volatilidad del mercado como una oportunidad deberían estar mejor preparados para el camino que tienen por delante.