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2025年11月, 實地研究
中國股票市場年初至今的表現領先標準普爾500指數及大部分已發展市場，未受美國關稅相關消息帶來的各種波動所影響。受惠於政策轉向、新增長動力出現，以及地緣政治局勢發展較預期理想，MSCI中國指數年初至今實現30%的升幅。股市領先範圍集中於科技、工業及個別消費板塊，突顯市場對國內經濟增長韌性的信心日增。儘管外圍雜音不斷，但2025年的市場表現傳遞出明確訊息：中國股票表現的主要動力，始終是基本因素，而非地緣政治局勢。
當局在2024年9月的政策轉向，標誌著中國房地產市場結束去槓桿週期，並展開新一輪擴張階段。上述影響在2025年已經顯現：信貸狀況回復正常、財政開支轉向提升生產力及創新，且民營企業的信心有所改善。貨幣環境仍然寬鬆、流動性充裕，以及專為小型企業及策略性行業而設的定向信貸支持，均為中國於2026年的持續增長奠定更穩固的基礎。
過往表現並非未來業績的保證或可靠指標。
截至2025年11月3日。
資料來源：Bloomberg Finance L.P.。
經過2025年初美國關稅的干擾後，環球形勢已趨於穩定。中國採取審慎的應對政策，加上分散的貿易聯繫，有助緩衝影響。經過多輪對話後，緊張局勢降溫，中國國家主席習近平與美國總統特朗普的會晤促成進一步下調關稅，並延長貿易休戰一年。此外，兩國將在2026年互相進行國事訪問，屆時應可促成更可預測的外交環境。對投資者而言，有關轉變或可降低外圍波動性，並擴大國內基本因素帶動股票回報的空間。
正如最近結束的四中全會所強調，中國下一輪擴張將由創新及內需推動。深度求索（DeepSeek）的成功證明：儘管中國面對半導體限制，但其人工智能實力不斷增長，與電動車及生物科技並列，成為具環球競爭力的領域。圍繞有關行業的政策協調受數碼基建投資及創業激勵所支持，中期應有助生產力持續增長。
同時，消費持續擴張。可擴展的平台及領先品牌正透過科技及用戶互動參與，吸納非必需性開支的消費；同時，傳統行業則在針對過度競爭的「反內捲」框架下，實現更高的盈利能力。
政府的「反內捲」政策已開始重塑行業行為。產能紀律與行業整合日漸提升材料、製造及電訊基建等領域的議價能力。上述調整有望提供支持，令盈利週期更趨強健，並著重效率及資本紀律。
過往表現並非未來業績的保證或可靠指標。
截至2025年9月30日。
資料來源：Bloomberg Finance L.P.。
國內消費仍然是中國結構性增長主題的核心支柱。家庭收入上升、消費信心轉強，加上對城市服務的政策支持，均使消費基礎更具韌性。
— 平台：部分本地平台已建立可擴展業務的典範，擁有持久的競爭護城河及經常性收入來源。其綜合生態系統，以及掌握線上與線下消費流量的能力，使其能夠在不同市場週期實現複合盈利增長。隨著服務消費深化及人流回復正常，上述平台仍穩佔優勢，可提供穩定增長且前景明朗。
— 產品週期：消費性電子和行動產品的公司展現中國創新主導消費的實力。隨著科技日益塑造生活方式及出行趨勢，此類由知識產權主導的企業具備顯著上行潛力。其能夠迅速將新設計商品化，並與年輕群體建立聯繫，使其在國內及出口市場實現強勁的產品週期擴張。
科技仍然是提升生產力及推動結構性股票表現的核心動力。中國的創新生態系統涵蓋人工智能、半導體、先進製造及潔淨能源，現正進入加快商業化應用的階段。
— 人工智能：鑑於中國內地及台灣處於環球人工智能供應鏈的核心，我們聚焦於能夠增加市場價值佔有率、擁有可靠技術遷移計劃及防守性成本優勢的公司。除了軟件和模型開發外，我們認為「商品科技」部分（例如覆銅箔層壓板及基板）展現吸引的投資機會，人工智能需求急增，可能令產能受壓和供應緊張，並提高硬件生態系統的整體盈利能力。
— 先進駕駛輔助系統：中國的先進駕駛輔助系統行業正在迅速擴張，步伐與近年電動車採用率曲線的發展軌跡相若。隨著監管標準不斷演變，加上消費者期望轉向安全及自動化，國內的感測器、控制器及整合軟件供應商正日益具備環球影響力。隨著新技術的應用，這些企業有望在中國工業領域的未來發展中發揮重要作用。
隨著政府的「反內捲」政策令供求重拾平衡，傳統行業變得更具投資價值。政策聚焦於整合、產能紀律及資本回報，逐步重塑液晶顯示器、鋁、銅及電訊發射塔等領域的競爭格局。有關行業的現金流增強，派息率改善，且定價在利潤率收窄多年後展現韌性。
儘管此類企業的實力並非純粹由政策推動，但轉向理性競爭及提升效率，創造了更強健及更具投資價值的行業基礎。我們認為，這些公司與增長主導持倉相輔相成，提供週期穩定性及收益潛力，並受惠於中國持續提高資本效率的趨勢。
綜觀消費、科技及產業理性化，股市逐步邁向優質、創新及嚴謹資本配置。有關變化擴大可投資機會的範疇，隨著中國股市日趨成熟，為長線投資者帶來結構性增長及真正的分散投資優勢。
資料來源：普徠仕。
1 資料來源：Bloomberg Finance L.P. FactSet. 截至2025年8月31日。金融數據及分析供應商FactSet。© 2025年FactSet。版權所有。
2 ADAS指先進駕駛輔助系統（Advanced driver-assistance systems）。
上述資料並非投資建議或任何特定投資行動的推薦。
我們預期2026年宏觀經濟環境將維持穩定，並有望略為改善。估值仍然利好，而更重要的是，我們正在發掘我們認為能夠表現領先的結構性增長主題。政策繼續利好生產力及創新，而企業財政狀況更為強健，盈利前景亦逐步改善。
科技、消費及理性化傳統行業陸續出現投資機會。隨著中國由去槓桿化邁向有序擴張，我們繼續專注於物色可受惠於中國下一階段經濟發展，且具備長期韌性的企業。
鄭聞立
基金經理
思維、機器及市場轉變
投資風險：
主動投資的成本可能高於被動投資，而且表現可能遜於大市或具有類似目標的被動型同類投資。每個人的投資情況及環境各有不同。投資者在投資之前應考慮所有因素。
由於貨幣匯率、市場結構和流動性的差異，以及特定國家、地區和經濟發展帶來不利影響，國際投資的風險可能高於美國投資。投資於新興市場及前沿市場將增加國際投資風險。與已發展市場國家比較，一般來說，新興市場及前沿市場國家經濟結構的多元化和成熟程度較低，而且政治體系較不穩定。
商品面對的風險加劇，例如價格趨於波動、地緣政治及其他風險。商品價格可能極端波動，價格亦可能大幅波動。
通脹掛鈎債券（在美國稱為國庫抗通脹證券）：在無通脹或低通脹時期，其他類型債券（例如美國國庫債券）的表現可能優於國庫抗通脹債券。
投資科技股附帶特定風險，包括表現可能出現顯著偏差，以及價格通常大幅波動。科技公司可能會受到多項因素影響，其中包括競爭激烈、政府監管、盈利令人失望、對專利保護的依賴，以及科技創新或消費者偏好改變而導致產品及服務迅速過時。
基於天然資源公司的週期特性，其股價及盈利增長率可能會遵循不規則的路徑。
價值投資策略存在以下風險：市場在一段長時間內無法識別證券的內在價值，或被判斷為估值偏低的股票實際上可能定價合理。增長股須承受普通股投資固有的波動性，而且股價可能比收益型股票更加波動。
一般而言，小型股的價格波動性高於大型股。
所有投資均涉及風險，包括可能損失本金的風險。多元化策略概不保證獲利或在市場下跌時免受虧損。指數表現僅供說明用途，並不代表任何特定投資。投資者無法直接投資於指數。
固定收益證券須承受信貸風險、流動性風險、贖回風險及利率風險。利率上升，債券價格普遍隨之下跌。與較高評級的債務證券比較，投資於高收益債券涉及的價格波動、流動性不足及違約風險較高。銀行貸款投資有時可能變得難以估值且高度欠流通；並面對信貸風險，例如無法支付本金或利息，以及破產及無力償債風險。
普徠仕指出，經濟預測及前瞻性陳述受到多項假設、風險及不確定性等影響，而會隨時改變。實際結果可能與估計及前瞻性陳述的預期顯著不同，未來結果可能與任何歷史表現顯著不同。本文所示資料只作說明用途，僅供參考，任何用作本分析基礎的歷史數據均基於普徠仕及第三方來源收集的資料，未經獨立核證。前瞻性陳述僅代表截至作出之日的情況，普徠仕概不承擔更新前瞻性陳述的責任，亦不承諾更新前瞻性陳述。
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