El efecto que las materias primas llevan prácticamente dos años imprimiendo en el mercado de alta rentabilidad es significativo. Hace diez años, el sector energético representaba menos del 8% del mercado y se consideraba un ámbito relativamente defensivo. Más adelante, a mediados de 2014, el sector energético centraba más de un 17% del índice J.P. Morgan Global High Yield; en combinación con metales y minería, los emisores del ámbito de materias primas abarcaban más del 20% del mercado. En aquel momento, los emisores de alta rentabilidad se capitalizaban cuando el Brent, referencia petrolera mundial, situaba el petróleo por encima de 100 USD por barril. Año y medio más tarde, 2015 cerraba con el barril a 37 USD; posteriormente, cayó a 26 USD por barril en febrero, en sintonía con la debilidad del mercado; y cerró el periodo en 38 USD por barril. Dado que los sectores de materias primas han evolucionado significativamente a la baja, junto con los precios del petróleo, y los impagos han comenzado a limpiar el mercado de emisores excesivamente especulativos, el sector energético, a 31 de marzo de 2016, había descendido hasta centrar el 11,8% del mercado.

Rentabilidad relativa notable del sector energético este trimestre

Nuestro posicionamiento relativo en el sector energético —combinación de una duradera infraponderación y la selección de títulos de deuda corporativa en dicho ámbito— fue el factor que más contribuyó a la rentabilidad relativa desde que los precios de la energía comenzaron a caer en 2014. Dicho rendimiento relativo fue especialmente destacado este trimestre, pues el mercado evolucionó en un primer momento de forma muy negativa para, en la segunda mitad, subir con fuerza. Nuestra preferencia por emisores de alta calidad y con bajos costes dedicados a la prospección y la producción que cuenten con balances flexibles ha favorecido sistemáticamente a las carteras.

Los ángeles caídos amplían las oportunidades

Mientras que los impagos han eliminado deuda del abanico de oportunidades de la alta rentabilidad, los ángeles caídos están aportando nuevos emisores. Entendemos por «ángeles caídos» aquellos emisores con grado de inversión degradados a alta rentabilidad. En lo que llevamos de año, 140.400 millones de USD de deuda ha traspasado el umbral de la alta rentabilidad, según las variaciones de calificación de Moody's; las rebajas de nota se produjeron eminentemente en febrero (115.800 millones de USD del volumen total) y en emisores del ámbito energético (107.900 millones de USD). Este volumen total tan sólo en los tres primeros meses del año ya sitúa el volumen anual de 2016 en la cuarta posición de la serie histórica. Puede que numerosos gestores de deuda con grado de inversión se vean forzados a vender su exposición a medida que dichos valores de renta fija privada abandonen sus índices, lo cual brindaría niveles de entrada potencialmente atractivos para los partícipes del mercado de alta rentabilidad, si bien S&P y Fitch todavía no se han pronunciado, como sí lo ha hecho Moody's. Además, las diferentes normas de los índices dictarán el momento en que tales títulos de renta fija privada se incorporarán a los índices de referencia de alta rentabilidad o se suprimirán de las opciones con grado de inversión; por ejemplo, las estimaciones apuntan que aproximadamente el 3% se incorporará al sector energético del índice J.P. Morgan Global High Yield en junio de 2016 tras un periodo inicial de adaptación. Nuestro mercado ha atravesado un periodo sostenido de noticias negativas para la renta fija privada del sector energético, por lo que nos mostramos especialmente alentados ante esta transformación del sector, prácticamente de la noche a la mañana. Con anterioridad, el sector energético de alta rentabilidad podría haberse caracterizado por su excesivo apalancamiento, por haber forzado sus balances y por depender casi completamente de la evolución del petróleo. En la actualidad, percibimos empresas diversificadas de alta calidad dedicadas a sanear sus balances y en las que tanto accionistas como bonistas comparten el objetivo de desapalancar sus cuentas. Nuestro equipo de inversión en alta rentabilidad comenzó a incrementar su exposición a tales emisores, como Anadarko y Hess, antes de las rebajas de calificación por parte de las agencias. En función del índice de alta rentabilidad, nuestra exposición al sector energético podría parecer neutral o sobreponderada hasta que estos emisores sean incluidos oficialmente en los índices de referencia.

La política del BCE favorece la alta rentabilidad europea

Ante la posibilidad de que persista la volatilidad en esta clase de activos, seguimos invirtiendo en bonos europeos de alta rentabilidad. El ámbito europeo de la alta rentabilidad ha ofrecido recientemente un acceso menos volátil a emisores de alta rentabilidad debido a una menor exposición a materias primas y un menor número de activos de renta fija privada con una calificación de CCC. Sin embargo, éstas son las razones por las que este sector ha arrojado durante este trimestre resultados menores con respecto a la alta rentabilidad tradicional. Favorecen al mercado europeo de alta rentabilidad la paulatina mejora de la economía de la zona euro y la política marcadamente acomodaticia del Banco Central Europeo. El BCE desplegó medidas de política monetaria especialmente integrales en marzo, donde se incluyen rebajas de los tipos, más adquisiciones de activos y préstamos a bajo coste para los bancos de la región, superando incluso las expectativas más alcistas del mercado, medidas todas ellas especialmente favorables a los mercados europeos de deuda corporativa y, en general, a los activos de riesgo.