Januar 2024 / INVESTMENT INSIGHTS
Attraktive Renditen, aber enge Spreads: Das Anleihe-Dilemma
Aus der Praxis
Selbst nach der Jahresendrally 2023 liegen die Gesamtrenditen in vielen Kreditsektoren noch nahe den Höchstständen seit mehreren Jahrzehnten. Für Portfoliomanager ist es daher verlockend, Kreditallokationen überzugewichten, um ihre Renditechancen zu maximieren. Andererseits sind die Kreditspreads relativ eng, und das eindeutige Risiko einer Wirtschafts- oder Finanzmarkt-Rezession ist nicht mehr zu leugnen, sodass man sich auch für eine Untergewichtung der Kreditsektoren entscheiden könnte.
Wie lässt sich dieses Dilemma bei der Portfoliokonstruktion lösen? Ich denke, die Antwort darauf ist, sich bei der selektiven Auswahl von Positionen, die im Vergleich zu ihrer fundamentalen Kreditqualität relativ attraktive Spreads und Renditen bieten, noch stärker auf die Arbeit unseres globalen Kreditanalysten-Teams zu verlassen.
Geblendet von Nahe-Null-Ausfällen
Einige Fixed-Income-Anleger haben sich in puncto Kreditrisiko möglicherweise blenden lassen von den kaum vorhandenen Ausfallraten, die seit der Weltfinanzkrise von 2008–2009 an den Märkten vorherrschen. Auch nach den weltweiten Wirtschaftsschließungen zu Beginn der Pandemie im Jahr 2020 schossen die Ausfallraten nicht in die Höhe, da verschiedene staatliche Konjunkturprogramme die finanzielle Gesundheit der meisten Unternehmen sichern konnten. Ich halte eine globale Rezession im Jahr 2024 immer noch für ziemlich wahrscheinlich, was die Zahl der Ausfälle deutlich in die Höhe treiben würde.
Viele privatwirtschaftliche Anleiheemittenten konnten die Niedrigstzinsen im Jahr 2020 nutzen, um ihre höher verzinsten Schulden zu refinanzieren. Aber fast vier Jahre später könnten einige Unternehmen nun auf eine „Mauer“ fällig werdender Anleihen stoßen, die sie auf den Kapitalmärkten finanzieren werden müssen. Im Falle einer Finanzmarkt-Rezession – die ich noch als wahrscheinlicher erachte als einen konjunkturellen Abschwung – würden die Kreditspreads sich ausweiten, die Kosten von Neuemissionen hochtreiben und so möglicherweise die Schuldenlast der Unternehmen erhöhen.
Präferenz für Hochzinsanleihen und Bankkredite
Betrachtet man alle Unternehmenskredit-Sektoren, so könnten Hochzinsanleihen und Bankkredite (die üblicherweise auch Ratings unterhalb Investment Grade haben) Bereiche sein, wo es sich lohnt, Risiken einzugehen. Die Bonität von Hochzinsemittenten hat sich schon vor der Weltfinanzkrise kontinuierlich verbessert. Im November 2023 waren 53% des globalen Marktes für Hochzinsanleihen1 mit „BB“ bewertet, verglichen mit nur 38% zu Beginn des Jahres 2004. Während die Kreditspreads von Hochzinsanleihen historisch betrachtet nicht besonders großzügig sind, kann die Kombination aus verbesserter Bonität und attraktiver Rendite eine gute Quelle für Kreditexposure darstellen, auch wenn angesichts der globalen Wachstumsverlangsamung eine umfassende Kreditanalyse weiterhin wichtig ist.
Wir finden aber auch einige Gelegenheiten bei Investment-Grade-Unternehmensanleihen mit kurzer Laufzeit. Die Renditen in diesem Kurzläufer-Segment nähern sich gerade jenen für langfristige Unternehmensanleihen, was für einen attraktiven Zinsvorteil sorgt, gepaart mit einem geringeren Kredit- und Zinsrisiko infolge der kürzeren Laufzeit. Demgegenüber erscheint das längere Ende des Marktes für Investment-Grade-Unternehmensanleihen (vor allem in den USA) alles andere als attraktiv für all jene, die nicht in diesen Bereich investieren müssen.
Fundamentale Kreditanalyse entscheidet über einzelne Positionen
Wenn es um die Positionierung in diesen Kreditsektoren – ob Unternehmens- oder Staatsanleihen, Investment-Grade- oder hochverzinsliche Anleihen – geht, setzen wir auf unser globales Team von Kreditanalysten und Analysten im Bereich Umwelt, Soziales und Governance (ESG).2 Ihre emittentenspezifischen Fundamentalanalysen entscheiden darüber, welche Anleihepositionen wir im Einzelnen eingehen. Unsere Fixed-Income-Portfoliomanager arbeiten eng mit den auf Sektoren spezialisierten Kreditanalysten zusammen, um Titel zu identifizieren, die im Vergleich zu anderen im selben Teilsektor oder derselben Branche Ertragspotenzial bieten könnten, sowie jene, die wegen fehlendem relativen Ertragspotenzial gemieden werden sollten.
Ein neues Kreditsegment: Blue Bonds
Ich würde gerne einen bestimmten Bereich des Anleihemarktes hervorheben, den wir kürzlich zu analysieren begonnen haben. Blue Bonds sind ein Instrument für die Finanzierung von Projekten zum Meeresschutz und Wasserressourcen-Management, die dringend benötigt werden, um der Degradation von Meeres- und Binnengewässer-Ökosystemen entgegenzuwirken. Staaten, Entwicklungsbanken, Quasi-Staaten und Unternehmen – sie alle können solche blauen Anleihen emittieren, um Kapital zur Schließung der Finanzierungslücke bei Projekten zu beschaffen, die auf wasserbezogene Umweltvorteile abzielen.
Zwar machen Blue Bonds derzeit nur einen winzigen Anteil am globalen Anleihemarkt aus; die schiere Größe der „Blue Economy“ (Sektoren, die im weitesten Sinne mit Meeren zu tun haben) und die Probleme, vor denen sie steht, deuten jedoch auf ein beträchtliches Wachstumspotenzial für den Markt der blauen Anleihen hin. Schätzungen der Finanz-Initiative des Umweltprogramms der Vereinten Nationen zeigen, dass Sektoren mit Meeresbezug USD 2,5 Bio. zur Weltwirtschaft beitragen und damit über 30 Millionen Arbeitsplätze finanzieren. Der steigende Wasserbedarf und Versorgungsprobleme weltweit haben dazu geführt, dass rund zwei Milliarden Menschen keinen gesicherten Zugang zu sauberem Trinkwasser haben. Angesichts dieser Daten ist es fast schon ein Muss, an diesem wichtigen neuen Kreditmarkt-Segment selektiv zu partizipieren.
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Januar 2024 / INVESTMENT INSIGHTS
Arif Husain ist Head of the International Fixed Income Division und Chief Investment Officer für den Bereich Fixed Income. Er ist Co-Portfoliomanager für die Dynamic Global Bond Strategy und leitender Portfoliomanager für die Global Government Bond High Quality Strategy.
