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Von  Justin P. White, CFA®
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Diszipliniertes Investieren in einem dynamischen US-Marktumfeld

Im Jahr 2025 dürfte es schwieriger werden, Renditen am US-Aktienmarkt zu erzielen.

November 2024, Aus der Praxis -

Auf den Punkt gebracht
  • Der US-Aktienmarkt hat sich nach den volatilen Tagen im August eindrucksvoll zurückgemeldet. Obwohl einige der grundlegenden Gegenwinde nachgelassen haben, sind sie weiterhin präsent.
  • Der Ausblick für US-Aktien wirkt ausgeglichen. Mit Blick auf das Jahr 2025 erwarten wir eine höhere Volatilität, da die Märkte sensibler auf makroökonomische und unternehmensbezogene Nachrichten reagieren.
  • Zwar dürfte es schwieriger werden, mit US-Aktien Renditen zu erzielen, doch für disziplinierte Anleger, die sich weiterhin auf die Fundamentaldaten konzentrieren und nicht von irreführenden Narrativen leiten lassen, schafft dieses Umfeld auch Chancen.

Nach einem turbulenten August sind die Aktienmärkte in den USA in den letzten Monaten wieder gestiegen, beruhigt (anfangs) durch die US-Arbeitslosenzahlen, eine sinkende Inflation und einen unerwartet großen Zinssenkungsschritt. Doch auch wenn sich die Stimmung seit dem Einbruch im August sichtlich aufgehellt hat, besteht unterschwellig weiterhin ein Gefühl der Unsicherheit. Und mit Blick auf das neue Jahr wirken die Aussichten für den US-Aktienmarkt ausgeglichen. So gibt es Rückenwind, etwa durch eine wachsende Wirtschaft, robuste Unternehmensgewinne, eine nachlassende Inflation und eine expansivere Geldpolitik, und damit Anlass zu Optimismus. Dem stellen allerdings verschiedene Gegenwinde gegenüber, darunter ein volatiler Arbeitsmarkt, negative Gewinnrevisionen im gleichgewichteten S&P 500 Index, potenzielle politische Unsicherheiten sowie verschärfte geopolitische Spannungen. 

Angesichts dieser gegenläufigen Faktoren dürfte die Sensibilität gegenüber Nachrichtenflüssen – und die Aussicht auf eine höhere Marktvolatilität – künftig ein prägendes Merkmal sein. Dies mag zwar verunsichernd wirken, schafft aber zugleich ein weitgehend günstiges Umfeld für aktives, prozessgetriebenes Stock-Picking, da die Unternehmensbewertungen und die fundamentale Qualität stärker in den Fokus rücken und das Risiko von Überreaktionen der Anleger zunimmt.

Weiterhin Erwartung einer weichen Landung der Wirtschaft

Mit der überraschend starken Zinssenkung um 50 Basispunkte (Bp.) im September – der ersten in vier Jahren – und der weiteren Reduzierung um 25 Bp. im November hat die US-Notenbank entschiedene Schritte unternommen, um das Verbrauchervertrauen zu stärken und den schwächelnden Arbeitsmarkt zu stützen. Zinssenkungen liefern kurzfristig positive Impulse für die Marktstimmung, auch wenn greifbarere Effekte erst nach einiger Zeit in der Wirtschaft spürbar werden.

Wir sehen keine drohenden Kreditprobleme, weder auf Verbraucher- noch auf Unternehmensebene. Die Finanzlage der Verbraucher ist zwar nicht mehr so komfortabel wie vor einigen Jahren, aber im historischen Vergleich immer noch relativ solide. Was den Unternehmenssektor betrifft, wurden beispielsweise Bedenken hinsichtlich der enormen Investitionen in künstliche Intelligenz (KI) geäußert. Diese scheinen jedoch größtenteils aus dem freien Cashflow finanziert zu werden, und nicht über zusätzliche Verschuldung.

Mit Blick auf 2025 gehen wir in unserem Basisszenario von einer weichen Konjunkturlandung in den USA aus, allerdings hängt unsere Überzeugung stark vom US-Arbeitsmarkt ab. Die aktuellen Arbeitsmarktdaten unterstreichen die Herausforderung, eine klare Einschätzung über volatile und „rauschende“ Datensätze zu formulieren (Abb. 1). Nach den Abwärtskorrekturen in den vorangegangenen Monaten sorgten die Arbeitsmarktdaten im September mit 223.000 neuen Stellen für eine deutlich positive Überraschung. Die jüngsten Zahlen für Oktober zeichnen jedoch nahezu ein genau gegenteiliges Bild: Es wurden nur 12.000 neue Arbeitsplätze geschaffen, der niedrigste Wert seit fast vier Jahren und weit unter den erwarteten 117.500 Stellen. Es ist noch zu früh, um zu sagen, welches dieser Signale die tatsächliche Lage besser widerspiegelt oder ob eine Stabilisierung des US-Arbeitsmarktes bereits kurz bevorsteht oder nicht.

US-Beschäftigungsdaten bleiben volatil

(Abb. 1) Beschäftigungszahlen außerhalb der Landwirtschaft - monatlich neu geschaffene Stellen

Stand: 5. November 2024.
1Mittlere Schätzung.
Quelle: Bureau of Labor Statistics (BLS) und Berechnungen von T. Rowe Price auf Basis der Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten.

Untersuchung des Narrativs vom „breiter werdenden Markt“

Markttechnisch gesehen rechnen wir kurzfristig mit einer langsamen Aufwärtsbewegung am US-Aktienmarkt, unterbrochen von Phasen erhöhter Volatilität, während die Marktteilnehmer auf Makrodaten und Gewinnüberraschungen der Unternehmen reagieren.

"Einige der treibenden Faktoren hinter der Marktkorrektur im August haben sich zwar abgeschwächt, doch sie sind immer noch präsent."

Einige der treibenden Faktoren hinter der Marktkorrektur im August haben sich zwar abgeschwächt, doch sie sind immer noch präsent. Die hohe Marktkonzentration beispielsweise bleibt nach wie vor ein Thema, mit dem wir uns beschäftigen müssen.

Erfreulicherweise findet das Narrativ vom „breiter werdenden Markt” zunehmend Bestätigung in der Realität, zumindest auf Branchen-/Sektorebene. Das ist sicherlich positiv für größere, wachstumsorientierte Positionen außerhalb der sieben Mega-Tech-Aktien. Im unteren Bereich des Marktkapitalisierungsspektrums zeigt sich die breitere Marktperformance allerdings weitaus weniger deutlich. In den meisten Branchen kommt die Unternehmensgröße den größeren Akteuren zugute, was eine Ertragskluft zwischen großen und kleineren US-Unternehmen schafft. Außerdem werden die erheblichen Investitionen in künstliche Intelligenz (KI) von großen, finanzstarken Unternehmen dominiert. Kleinere Firmen haben schlicht keine Chance mitzuhalten und sind angesichts der verbesserten Produktivitäts- und Entscheidungsmöglichkeiten, die KI bietet, relativ benachteiligt.

Da der Anlegerfokus so stark auf das obere Ende des Marktes gerichtet ist, wurden kleinere Unternehmen in den letzten Jahren faktisch in den Hintergrund gedrängt. Infolgedessen wird der Small-Cap-Markt derzeit nicht von unternehmens- oder branchenspezifischen Fundamentaldaten getrieben, sondern bewegt sich weitgehend im Gleichklang, beeinflusst von makroökonomischen Daten sowie Korbinvestments wie Exchange-Traded Funds. Sobald ein wichtiger Datenpunkt veröffentlicht wird, scheint der Markt zu entscheiden, ob das damit verbundene Narrativ für Small Caps durchgehend gut oder durchgehend schlecht ist. Da der Small-Cap-Markt weniger liquide ist, kann dies zu einer erhöhten Kursvolatilität führen, und wir beobachten vermehrt solche Richtungsbewegungen. Mit Blick auf die Zukunft sehen wir bei kleineren US-Unternehmen ein unterschätztes Wertpotenzial. Um dieses Potenzial umfassend zu realisieren, wäre allerdings ein entsprechender Katalysator oder eine grundlegende Veränderung im Marktumfeld erforderlich.

Gewinne bleiben unterstützend

Die US-Berichtssaison für das zweite Quartal 2024 verlief erfreulich, wobei unerwartet viele Unternehmen im S&P 500 (79%) mit einer positiven Gewinnüberraschung aufwarten konnten.1 Es wird erwartet, dass diese positive Gewinndynamik kurzfristig anhält, auch wenn die Zahl der positiv überraschenden Unternehmen insgesamt zurückgehen könnte. Erwähnenswert ist auch, dass das Ausmaß der Gewinnüberraschungen im zweiten Quartal gesunken ist, was darauf hindeutet, dass künftige Kursgewinne schwerer zu erzielen sein dürften. Im Technologiesektor beispielsweise war die Höhe der Gewinnüberraschungen pro Aktie (im Vergleich zu den Erwartungen) so niedrig wie seit mehreren Quartalen nicht mehr.

Trotzdem sind die Konsenserwartungen für die Gewinne im dritten und vierten Quartal 2024 weiterhin optimistisch – und dies noch mehr für 2025 –, da die niedrigere Inflation und die Zinssenkungen langsam spürbar werden und zusätzliche Unterstützung für die Unternehmensgewinne bieten.

Märkte rational trotz Volatilität

Einer der überraschenderen – und erfreulichen – Aspekte der Volatilität in diesem August war, dass sich die US-Aktienmärkte weitgehend rational verhielten. Die meisten Sektoren und Aktien entwickelten sich im Einklang mit den jeweiligen Gewinnrevisionen pro Aktie, während Aktien mit positiven oder negativen Abweichungen von den Erwartungen entsprechend belohnt bzw. abgestraft wurden. Genau so funktionieren effiziente Märkte, und das führt dann zu einer breiteren Streuung der Renditen, da sich qualitativ hochwertigere Unternehmen mit besseren Fundamentaldaten von solchen mit geringerer Qualität abheben. In diesem Umfeld gewinnt ein konsistenter, prozessgetriebener Stock-Picking-Ansatz erheblich an Bedeutung.

Das Gesundheitswesen mit attraktiven Merkmalen

Aktuell sehen wir zum Beispiel im Gesundheitssektor attraktive Anlagechancen. Der Sektor umfasst zahlreiche Branchen und ein breites Spektrum an Unternehmen, von denen wir viele als fair bewertet ansehen. Zusätzlich zu den typischen defensiven Eigenschaften des Gesundheitssektors scheinen viele Unternehmen eine überzeugende, einzigartige und nachhaltige Wachstumsstory zu bieten.

Längerfristig wird es spannend sein zu sehen, wie KI den Gesundheitssektor revolutioniert – von Fortschritten in der Robotik und Präzisionschirurgie bis hin zur Identifizierung und Entwicklung neuartiger Therapien. Die Technologie steckt noch in den Anfängen, doch könnte KI die Patientenversorgung und Langzeitpflege umwälzend verändern. Das frühzeitige Erkennen der voraussichtlichen Gewinner bietet eine potenziell große Anlagechance.  

Fazit

Die Marktkorrektur im abgelaufenen dritten Quartal und die anschließende kräftige Erholung erinnern daran, wie schnell sich das Vertrauen an den Märkten ändern kann. Beflügelt wurde die Stimmung zweifellos durch die überraschend starke Zinssenkung in den USA und die Unternehmensgewinne, die ebenfalls stark geblieben sind. Gleichzeitig schwächt sich jedoch die industrielle Aktivität ab, die US-Wahl und geopolitische Ereignisse erhöhen die Unsicherheit, und es gibt Anzeichen, dass die Verbraucher – zumindest im unteren Einkommensbereich – ihre Ausgaben einschränken.

Angesichts des sehr ausgeglichenen Ausblicks könnten US-Aktien im Jahr 2025 eine volatilere Entwicklung zeigen, da sich die Stimmung je nach aktuellen Makrodaten und Gewinnberichten immer wieder ändert. Während Renditen in diesem Marktumfeld schwerer zu erzielen sein werden, schafft die Volatilität Chancen für aktive Manager, die sich weiterhin auf die Fundamentaldaten konzentrieren und nicht von irreführenden Narrativen leiten lassen, um fehlbewertete Unternehmen zu finden. Aus unserer Sicht wird ein  robuster Prozess zur Identifizierung hochwertiger Unternehmen, die angemessen bewertet sind, der Schlüssel für eine Outperformance sein.

Justin P. White, CFA® Portfolio Manager, US All‑Cap Opportunities Equity Strategy

Justin White ist Portfolio Manager der US Multi-Cap Growth Equity Strategie in der U.S. Equity Division, zu der unter anderem der T. Rowe Price All-Cap Opportunities Fund zählt. Er ist Vorsitzender des Investment Advisory Committee für die US Multi-Cap Growth Equity Strategie sowie Vice President und Mitglied des Investment Advisory Committee für die Strategien US Structured Research Equity, US Growth Stock, US Large-Cap Core Growth Equity, US Mid-Cap Value Equity sowie Communications and Technology Equity. Zudem ist er Mitglied im Asset Allocation Committee und im Equity Steering Committee.  

"Video"
Von  Michele A. Ward, CFA

1 FactSet, Stand: 18. Oktober 2024.

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