Energiepreisschock durch Nahostkonflikt erhöht Fehlsteuerungsrisiken der Zentralbanken

Während ich diese Zeilen schreibe, befindet sich der Konflikt im Nahen Osten in seiner vierten Woche: Raketenangriffe dauern an, die Straße von Hormus bleibt geschlossen, und Öl- und Gasanlagen in der gesamten Region sind weiterhin bedroht. Brent-Rohöl notiert über weite Strecken oberhalb von 100 USD je Barrel, während sich die europäischen Erdgaspreise im Vergleich zum Vorkriegsniveau verdoppelt haben. Die Nachrichtenlage schwankt stündlich zwischen negativen und positiven Meldungen – entsprechend volatil reagieren die Energiepreise.

Wie war das wirtschaftliche Umfeld unmittelbar vor dem Krieg?

Angesichts der anhaltenden Kampfhandlungen gerät leicht in Vergessenheit, wie sich die Weltwirtschaft noch vor wenigen Wochen darstellte. Doch diese Ausgangsbasis ist zentral: Nach Kriegsende werden zusätzliche Faktoren zu berücksichtigen sein – sie bauen jedoch auf den bereits zuvor bestehenden Trends auf. Einige zentrale Punkte:

1. Inflation war bereits zuvor ein Risiko.
In einer jüngsten Portfolio-Strategiebesprechung bemerkte ein Kollege, „Xi Jinping sei der erfolgreichste Fed-Gouverneur der letzten Jahre gewesen“. Gemeint ist damit, dass die chinesische Binnenpolitik zur Stabilisierung eines schwachen Immobilienmarktes und zur Stützung des Wachstums maßgeblich zur globalen Disinflation beigetragen hat. Jüngste Maßnahmen gegen sogenannte „Involution“ (d. h. Produktion zu nicht kostendeckenden Preisen) haben diesen Trend jedoch umgekehrt. Die exportierten disinflationären Impulse sind weitgehend versiegt und dürften nun tendenziell inflationär wirken.

Bereits vor dem Krieg lag die Inflation in vielen Ländern über den Zielwerten.

2. Die Auswirkungen von KI auf die Inflation waren unklar.
Argumente gegen dauerhaft höhere Inflation verwiesen häufig entweder auf technische Effekte in den Wohnkostenkomponenten des Verbraucherpreisindex (VPI) oder – überzeugender – auf den dämpfenden Einfluss von Künstlicher Intelligenz. Kurzfristig dürfte der Ausbau von Rechenzentren preistreibend wirken – nicht zuletzt, weil deren Energiebedarf erheblich gestiegen ist. Im Kern basiert das Argument jedoch darauf, dass KI die Produktivität erhöht, den Arbeitskräftebedarf reduziert und somit langfristig disinflationär wirkt.

Diese Argumentation erscheint grundsätzlich plausibel. Allerdings machen regulatorische Aspekte und andere Faktoren den zeitlichen Horizont unscharf, wenngleich die Theorie jedoch bereits als Anker für langfristige Inflationserwartungen dienen dürfte.

3. Das US-Wachstum stand vor einer Beschleunigung.
Das Gesetzespaket „One Big Beautiful Bill Act“, geldpolitische Lockerungen der Fed, gelockerte Finanzierungsbedingungen sowie nahezu rekordhohe erwartete Steuererstattungen hatten die Voraussetzungen für einen sehr dynamischen Sommer geschaffen – im Vorfeld des 250. Jahrestags der US-Unabhängigkeit am 4. Juli und der Zwischenwahlen im November. Auch global sorgten geldpolitische Lockerungen und eine expansive Fiskalpolitik (insbesondere im Verteidigungsbereich) für ein robustes globales Wachstumsumfeld.

Was hat sich verändert?

Offensichtlich sind die Energiepreise deutlich gestiegen – und zwar erheblich. In Teilen der Welt kommt es zu Engpässen, und die Schäden an der Infrastruktur im Nahen Osten sowie die Blockade der Straße von Hormus dürften die Angebotsbeschränkungen noch über das Ende des Konflikts hinaus aufrechterhalten.

Auch wenn die Dauer des Krieges ungewiss bleibt, sprechen die Anreizstrukturen aller Beteiligten aus meiner Sicht eher für eine baldige Beendigung. Ob aus logistischen, humanitären, wirtschaftlichen oder politischen Gründen – vieles deutet auf eine Deeskalation hin. Eine einfache Regel in Krisen lautet: früh und entschlossen reagieren. Auch wenn die Schlagzeilen weiterhin negativ erscheinen mögen, könnte der Zeitpunkt für Panikreaktionen bereits hinter uns liegen.

Abseits des Krieges kam es an den Märkten zu einer anderen Form der Marktbereinigung: Viele Kursbewegungen spiegeln schlicht das Auflösen überfüllter Positionierungen wider. Das erzwungene Schließen von Konsenstrades erklärt einen Großteil der extremen Marktbewegungen, insbesondere an den Devisen- und Zinsmärkten.

Das Ausmaß gehebelter Positionsabbauten sollte nicht unterschätzt werden. In einigen großen Zinsmärkten war die Liquidität zeitweise geringer als zu Beginn der COVID-19-Pandemie im Jahr 2020. Die Kombination aus niedriger Liquidität und einseitigen Positionierungen kann überproportionale Marktbewegungen auslösen. So ist der Anstieg kurzfristiger britischer Staatsanleiherenditen um 100 Basispunkte innerhalb weniger Tage aus meiner Sicht eher auf markttechnische Faktoren als auf Fundamentaldaten zurückzuführen.

Ausblick: Positionierung im Rentenmarkt

Vor dem Hintergrund steigender Inflation bereits vor Ausbruch des Krieges erscheint eine stärkere Inflationsabsicherung als naheliegende Portfolioallokation. Da sich die Breakeven-Inflationsraten bislang kaum verändert haben und in den kommenden Monaten mit hohen VPI-Daten zu rechnen ist, erscheinen inflationsindexierte Anleihen derzeit attraktiv bewertet.

Ein zweites Positionierungsthema ergibt sich aus der Reaktion der Zentralbanken auf den Energiepreisschock. Zwei Arten von geldpolitischen Fehlsteuerungen sind denkbar: Einige Zentralbanken könnten die Zinsen zu stark anheben und damit ihre Volkswirtschaften unnötig bremsen; andere könnten den Energiepreisschock ignorieren und zu lange abwarten und nicht reagieren, was zu steigenden Inflationserwartungen führen würde. Da sich viele Notenbankpräsidenten am Ende ihrer Amtszeit befinden und möglicherweise Entscheidungen treffen, die ihrem Vermächtnis dienen, halte ich beide Fehlertypen für wahrscheinlich.

Daraus ergeben sich zwei strategische Ansätze:

Erstens: Währungen.
Hier ist mit erhöhter Volatilität und attraktiven Carry-Profilen zu rechnen, was das Alpha-Potenzial steigert. Die Aufwertung des US-Dollars während des Krieges ist weniger auf seine Funktion als sicherer Hafen zurückzuführen, sondern vielmehr auf die Auflösung von Short-Positionen sowie die Tatsache, dass Öl in US-Dollar fakturiert wird. Implikation: Der strukturelle Abwärtstrend des US-Dollars dürfte intakt bleiben.

Zweitens: Zinsmärkte.
Noch interessanter ist die Nutzung geldpolitischer Fehlbewertungen in den globalen Rentenmärkten. Relative-Value-Chancen zwischen verschiedenen Märkten sowie die Dispersion der Renditen sind derzeit so ausgeprägt wie seit der Zeit vor der globalen Finanzkrise 2008–2009 nicht mehr. Eine gezielte Nutzung von Zinsdifferenzen am kurzen Ende könnte attraktive Renditen bei vergleichsweise geringer Volatilität ermöglichen. Während in den vergangenen Jahren vor allem die richtige Einschätzung von Zinsrichtung und Zinskurve entscheidend war, liegen die größten Chancen nun in Cross-Market-Relative-Value-Strategien.