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Von  Timothy C. Murray, CFA®
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Inflationsschutz und Aktiendiversifizierung sind entscheidend für die Asset-Allokation.

Einst unbeliebte Assets gewinnen an Attraktivität

Juni 2025, Am Horizont

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Ok. To state the obvious, tariffs have dominated the headlines over the last few months, and they’re driving the stock market. The stock market is following tariff headlines.
But there’s more to it. A large proportion of GDP is not impacted by tariffs on goods imports. For example, in the U.S., 70% of GDP is services consumption.

So, across our research platform and in our Asset Allocation Committee, the bulls and the bears are talking about a lot more than just tariffs. We’re debating the following:
The bulls are saying, “Ok, earnings are growing at a steady clip, the Fed wants to cut, and the U.S. consumer remains strong.”

What are the bears saying? “Well, valuations are pretty high, growth is slowing, and policy risk remains very high.”

Importantly, on our Asset Allocation Committee, we’re discussing the risk of surprises on inflation. We think this could be a key risk, for at least four reasons: 
One, commodities prices bear watching. 
Second, wages are growing at 4%, hardly consistent with 2% inflation.
Third, there is a housing shortage in the U.S.And fourth, of course, tariffs can be inflationary.

So, overall, our Asset Allocation Committee strategy focuses on the interplay between economic and geopolitical dynamics. Our Asset Allocation Committee is positioned for three things:
Number one, a continued market broadening. We have long positions in value and international stocks. 
Number two, resilience to positive and negative tail events, and 
Number three, inflation risk and possible Treasuries underperformance. 

Look, we’re at a critical time in capital markets history. Now is not the time to panic. And by the way, it never is the time to panic! Markets can surprise us on the downside and on the upside. So diversification is important more than ever and it happens to be cheap because diversifying assets currently trade at a lower valuation. So that is our strategy. Thank you.

Auch wenn wir nach den pandemiebedingten Lieferkettenengpässen im Jahr 2020 mit einem Deglobalisierungstrend gerechnet hatten, haben die Zolldrohungen der USA das Fundament der Globalisierung erschüttert. In aller Welt versuchen die Regierungen und Unternehmen alles, um die zollbedingten Risiken zu mindern, was die Deglobalisierung erheblich beschleunigt. Dieser Prozess wird sich erheblich auf die Assetallokation auswirken, da einige einst bevorzugte Assets an Attraktivität verlieren, während bei anderen das Gegenteil der Fall ist.

"In aller Welt versuchen die Regierungen und Unternehmen alles, um die zollbedingten Risiken zu mindern, was die Deglobalisierung erheblich beschleunigt."

Klar ist, dass die US-Notenbank an ihrem datenbasierten Ansatz festhalten und öffentliche Prognosen im Hinblick auf ihren künftigen Kurs meiden wird – ebenso wie alle Botschaften, die als politisch interpretiert werden könnten. Die Entscheidungsträger der Fed wissen, dass niedrigere Zinsen kein Allheilmittel gegen Unsicherheit sind, weshalb wir für die nächste Zeit keinen „Fed Put“ in Form einer Zinssenkung erwarten. Vielmehr sehen wir wenig Chancen, dass die Fed die Zinsen senkt, solange ein deutlicher Anstieg der Arbeitslosenquote nicht klare Hinweise darauf gibt, dass eine Rezession unmittelbar bevorsteht.

Die abwartende Haltung der Fed liegt auch darin begründet, dass Zölle die Inflation in die Höhe treiben könnten. Wir sind uns über dieses Risiko im Klaren und bevorzugen deshalb inflationsgeschützte Anleihen oder Sachwerte wie Immobilien und Rohstoffe als Instrumente zum Ausgleich des Inflationsrisikos. Unser Asset Allocation Committee (AAC) ist in längerfristigen US-Treasuries, die bei einer wiederauflebenden Inflation unterdurchschnittlich abschneiden könnten, untergewichtet, zumal auch Nicht-US-Anleger aufgrund von Bedenken hinsichtlich der Nachhaltigkeit der US-Staatsfinanzen und der wirtschaftspolitischen Unsicherheit US-Treasuries zunehmend kritisch betrachten.

Growth-Aktien weiterhin hoch bewertet

In Zeiten der schnellen geopolitischen Umbrüche neigen wir dazu, uns noch stärker auf die Bewertungen der Anlageklassen zu fokussieren. Selbst nach dem konzentrierten Verkaufsdruck auf Growth-Aktien und der Outperformance von Value-Aktien Anfang 2025 scheinen Value-Aktien nach wie vor stärker durch ihre Bewertungen gestützt zu werden als Growth-Aktien.

Die klaren Vorteile einer Positionierung auf der richtigen Seite des Wandels, die sich beispielsweise in den Phasen des Aufkommens der digitalen Medien, des Online-Einzelhandels und des Cloud-Computing gezeigt haben, scheinen in Bezug auf das Thema künstliche Intelligenz (KI) zunehmend an Schlagkraft zu verlieren. Dies hat zur Folge, dass die Tech-Giganten hohe Investitionen in KI vornehmen, um ihre Position als Technologieführer zu verteidigen. Auch wenn sich diese Investitionen unseres Erachtens längerfristig auszahlen werden, ist auch der Zeithorizont wichtig. Daher könnten die Bewertungen dieser innovativen Unternehmen auf kurze Sicht durch eine Abflachung der Eigenkapitalrenditen bei gleichzeitig hohen Investitionsausgaben auf den Prüfstand kommen (Abb. 1).

Capex beginnt den Cashflow der Mega-Caps zu belasten

(Abb. 1) Investitionsausgaben im Vergleich zum freien Cashflow für Microsoft, Alphabet, Amazon und Meta zusammengenommen
Capex is beginning to weigh on mega‑cap tech cash flow

Stand: 31. März 2025. Q1 2017 bis Q1 2025. Q2 2025 bis Q4 2026 sind Schätzungen für Capex und Free Cash Flow.Die identifizierten und beschriebenen spezifischen Wertpapiere dienen nur zu Informationszwecken und stellen keine Empfehlungen dar.
Quelle: T. Rowe Price-Analyse unter Verwendung von Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten. Weitere rechtliche Hinweise und Haftungsausschlüsse finden Sie auf der Seite „Zusätzliche Angaben“.
Diese Daten dienen nur zur Veranschaulichung und repräsentieren insgesamt 4 Mega-Cap-Tech-Unternehmen. Sie stehen nicht für alle Mega-Cap-Tech-Unternehmen. Tatsächliche zukünftige Ergebnisse können erheblich von den Schätzungen abweichen. Dies ist keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf eines Wertpapiers.
Capex = Investitionsausgaben.

Der Handelskrieg wird die traditionellen Vorteile von US-Aktien in einem Abschwung schmälern

In einer typischen Wachstumsabschwächung oder Rezession entwickeln sich US-Aktien üblicherweise robuster als internationale Aktien. Allerdings glauben wir, dass die grundlegende Dynamik des Einbruchs in diesem Jahr anders sein könnte, weshalb wir Nicht-US-Aktien leicht bevorzugen.

Ein Gegenwind für US-Aktien stellt der zollbedingte Inflationsdruck dar, der die Fed bei Ausbleiben einer unvermeidlichen Rezession in der Warteschleife halten wird, während die Zentralbanken anderer Länder (abgesehen von der Bank of Japan, die erste Zinsanhebungen vornimmt) mehr Spielraum haben, um die Zinsen zu senken – und die Hypothekenzinsen reagieren schneller auf Zinssenkungen, sodass die Effekte schneller auf die Wirtschaft durchschlagen.

Nicht zuletzt ist die jüngste bahnbrechende Entscheidung Deutschlands, die Schuldenbremse für Verteidigungsausgaben zu lockern und einen 500 Milliarden Euro schweren Infrastrukturfonds aufzulegen, ein dramatischer Wandel nach einem Jahrzehnt der Austerität. Dieser Kurswechsel könnte der europäischen Wirtschaft, die in den letzten 15 Jahren weitgehend unter ihrer Kapazität gearbeitet hat, einen dringend benötigten Schub verleihen, der auch die Aktienmärkte der Region stützen würde.

All diese Faktoren zusammen haben in Kombination mit dem hohen Gewicht der Mega-Cap-Technologieaktien in den Indizes für Growth-Aktien das AAC zu einer Untergewichtung von Growth-Aktien der USA veranlasst.

Corporate-Governance-Reformen stützen japanische Aktien weiter

Japan sticht unter den internationalen Aktienmärkten nach wie vor durch seine positive Dynamik in Richtung einer stärkeren Corporate Governance hervor. Die stetigen Fortschritte des Landes in Richtung einer gesunden Inflation und eines stabilen Binnenkonsums sollten den Aktienmarkt zusätzlich unterstützen. Obwohl die Exporte wichtige Triebfeder der japanischen Wirtschaft sind und diese daher besonders empfindlich auf die US-Zölle reagiert, scheint Japan bereit zu sein, mit der Trump-Regierung über eine Senkung der Zölle zu verhandeln.

Wichtigster Punkt

Unser Asset Allocation Committee hält untergewichtete Positionen sowohl in langfristigen US-Treasuries als auch in US- Aktien.

Timothy C. Murray, CFA® Capital Markets Strategist

Anhang

Anlagerisiken:

Aktiv verwaltete Anlagen können mit höheren Kosten verbunden sein als passive Anlagen und sich schlechter entwickeln als der breite Markt oder passive Produkte, die ähnliche Ziele verfolgen. Die Situation und die Umstände einer Geldanlage sind individuell unterschiedlich. Vor einer Anlage sollten Anleger sämtliche Aspekte berücksichtigen.

Internationale Anlagen können aufgrund von negativen Wechselkurseffekten, Unterschieden in der Marktstruktur und Liquidität sowie länderspezifischen, regionalen und wirtschaftlichen Entwicklungen höhere Risiken aufweisen als Anlagen in den USA. Die Risiken in Verbindung mit internationalen Anlagen sind bei Anlagen in den Schwellen- und Frontiermärkten erhöht. Die wirtschaftlichen Strukturen sind an den Schwellen- und Frontiermärkten üblicherweise weniger vielfältig und ausgereift, und ihre politischen Systeme sind tendenziell weniger stabil als in den Industrieländern.

Rohstoffe unterliegen erhöhten Risiken beispielsweise höheren Preisschwankungen sowie geopolitischen und anderen Risiken. Rohstoffpreise können extremen Schwankungen und erheblichen Preisausschlägen unterliegen.

TIPS In Zeiten ohne oder mit geringer Inflation können andere Arten von Anleihen, beispielsweise US-Staatsanleihen, besser abschneiden als inflationsgeschützte Staatsanleihen (TIPS).

Anlagen in Technologieaktien sind mit besonderen Risiken verbunden, beispielsweise dem Risiko erheblicher Performanceschwankungen und üblicherweise starker Kursausschläge nach oben und nach unten. Technologieunternehmen können unter anderem von intensivem Wettbewerb, staatlicher Regulierung, enttäuschenden Erträgen, der Abhängigkeit vom Patentschutz und der schnellen Veralterung von Produkten und Dienstleistungen aufgrund technologischer Innovationen oder sich ändernder Verbraucherpräferenzen betroffen sein.

Aufgrund der zyklischen Natur von Rohstoffunternehmen können sich ihre Aktienkurse und ihr Gewinnwachstum unregelmäßig entwickeln.

Der Value-Ansatz birgt das Risiko, dass der Markt den inneren Wert eines Wertpapiers lange Zeit nicht erkennt oder dass eine Aktie, die als unterbewertet angesehen wird, tatsächlich angemessen bewertet ist. Growth-Aktien unterliegen Schwankungen, die mit jeder Anlage in Stammaktien verbunden sind, und ihr Aktienkurs kann stärker schwanken als bei ertragsorientierten Aktien.

Small-Caps entwickeln sich allgemein volatiler als Large-Caps.

Anlagen sind immer mit einem Risiko verbunden, einschließlich eines möglichen Kapitalverlusts. Eine breite Diversifizierung stellt keine Garantie zur Erzielung von Gewinnen oder zum Schutz vor Verlusten in rückläufigen Märkten dar. Die Performance des Index dient lediglich der Veranschaulichung und ist kein Indikator für eine bestimmte Anlage. Anleger können nicht direkt in einen Index investieren.

Anleihen unterliegen Kredit-, Liquiditäts- und Zinsrisiken sowie dem Risiko der vorzeitigen Kündigung. Wenn die Zinsen steigen, sinken im Allgemeinen die Anleihekurse. Anlagen in Hochzinsanleihen sind mit einem größeren Kursschwankungs-, Liquiditäts- und Ausfallrisiko verbunden als Anlagen in Wertpapieren mit höherem Rating. Anlagen in Bank Loans können mitunter schwierig zu bewerten und äußerst illiquide sein; sie sind mit Kreditrisiken, zum Beispiel dem Risiko, dass der Kreditbetrag oder die Zinsen nicht gezahlt werden, sowie mit Konkurs- und Insolvenzrisiken verbunden.

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