Wir sprechen mit Vincent Chung

Erzählen Sie uns bitte zunächst etwas über Ihren Hintergrund. Was hat Sie motiviert, Ihre berufliche Laufbahn in der Vermögensverwaltung einzuschlagen? Und was hat Sie zu T. Rowe Price geführt?

Ich habe ursprünglich Physik studiert, weil es mich sehr interessiert hat, wie die Dinge in der Welt funktionieren. Ich dachte, das Physikstudium würde mir einen Einblick in diese Dinge geben. Der Grund für mein Interesse an den Finanzmärkten liegt darin, dass hier Problemlösungen gefragt sind – auch wenn es sich nicht um eine exakte Wissenschaft handelt. Ich mochte es sehr, zu überlegen, warum manche Unternehmen erfolgreich sind, während andere scheitern, oder wie es Ländern gelingt, ihre Ressourcen zu erschließen und wie sie diese einsetzen.

Da Physik viel mit Mathematik zu tun hat, hat es mich, glaube ich, vor allem zu den Anleihen- und Devisenmärkten gezogen. In der Physik geht man von feststehenden Grundprinzipien aus, um zu verstehen, wie die Welt funktioniert. Finanzmärkte sind nicht das Gleiche, doch es gibt auch hier einige grundlegende Beziehungen, die ihre Funktionsweise bestimmen. Es ist also ein bisschen wie eine „erweiterte“ Version der Physik, jedoch besteht ein großer Unterschied in Bezug auf die Unsicherheit der Ergebnisse. Die Unsicherheit entsteht, weil die Psychologie des Anlegerverhaltens sehr oft großen Einfluss darauf hat, wie sich die Preise von Finanzanlagen im Zeitverlauf entwickeln. An diesem Punkt unterscheiden sich die Wirtschafts- und Finanzwissenschaften von den Naturwissenschaften.

In der Vermögensverwaltung haben wir ein viel breiteres Spektrum an Ergebnissen als bei den spezifischeren Resultaten der klassischen Physik. Man könnte sagen, dass es eher der Quantenphysik ähnelt, wo viele Ergebnisse möglich sind. Was mich an T. Rowe Price gereizt hat, war die Möglichkeit, bei einem wirklich globalen Vermögensverwalter zu arbeiten, bei dem ich meine Produktkenntnisse erwerben und erweitern konnte. Bevor ich zu T. Rowe Price kam, war ich einige Jahre bei einem globalen Anleihe-Hedgefonds für Unternehmens- und Staatsanleihen der Schwellenländer zuständig. Der Wechsel zu T. Rowe Price und die Arbeit mit den globalen Multi-Sektor-Anleihefonds haben es mir ermöglicht, mein Knowhow sowohl im Bereich Zinspapiere der Schwellen- und Industrieländer als auch an den Märkten für andere Kreditpapiere der Industrieländer zu erweitern.

Dieses abgerundete Spektrum an Fähigkeiten hat mich zu einem besseren Anleger gemacht. Mir war auch klar, dass sich die Liquidität an den Anleihemärkten veränderte und dass man in Zeiten, in denen die Liquidität in bestimmten Anlageklassen sehr eingeschränkt sein kann, über ein breiteres Spektrum an Fähigkeiten verfügen muss. So kann es bei einigen Unternehmensanleihen der Schwellenländer beispielsweise vorkommen, dass Sie Ihre Positionen nicht ohne Weiteres kaufen oder verkaufen können.

Können Sie uns als Co-Manager etwas über die Diversified Income Bond-Strategie von T. Rowe Price erzählen? Warum könnte die Strategie in den aktuellen volatilen Märkten eine gute Option für Fixed Income-Anleger sein?

Ich bin zusammen mit Ken Orchard einer der Co-Portfoliomanager der Diversified Income Bond-Strategie. Unser Ziel ist es, über den gesamten Zyklus hinweg attraktive Einkommensströme zu liefern und dabei das Risiko so zu steuern, dass sich unsere Anleger keine großen Sorgen um das Timing machen müssen. Auf welche Weise erreichen wir das? Erstens versuchen wir, sowohl unser Durations- als auch unser Kreditrisiko aktiv zu steuern. Die Strategie weist eine Gesamtportfolioduration zwischen 0 und 8 Jahren auf. Mit einem Engagement an den globalen Anleihemärkten können wir Durationsrisiken in verschiedenen Ländern eingehen. Das ist ein Vorteil in Zeiten wie diesen, in denen sich die Industrieländer in Sachen Geld- und Fiskalpolitik deutlich von den Schwellenländern unterscheiden.

Was das Exposure in Unternehmensanleihen betrifft, so haben wir in den letzten Jahren viel kürzere Marktzyklen erlebt. Daher ist es für die Strategie von Vorteil, bei der Asset-Allokation an den Kreditmärkten flexibel zu sein. Das ist für unsere Anleger von Vorteil, da sie ihre Anleihenengagements nicht aktiv verwalten müssen, um das Alpha zu nutzen, das zu verschiedenen Zeitpunkten im Anleihemarktzyklus verfügbar ist.

Was schließlich die Art und Weise betrifft, wie wir in der Strategie Kreditrisiken eingehen, so nehmen wir keine strukturellen Übergewichtungen in bestimmten Anlageklassen vor. Ken Orchard und ich schauen uns vielmehr an, welche Risikoprämie wir in unserem Sektorallokationsprozess sehen. Auf der Makroebene fragen wir zunächst: „Ist es ein guter Zeitpunkt, um Kreditrisiken einzugehen?“ Und wenn ja: „In welchen Anlageklassen wollen wir Kreditrisiken eingehen?“

Wir haben fünf Sektor-Portfoliomanager, die verbriefte Schuldtitel, Schwellenländer-Unternehmensanleihen, Unternehmenskredite, Investment-Grade-Anleihen und hypothekenbesicherte Wertpapiere (MBS) abdecken. Wir teilen also jedem Sektor-Portfoliomanager einen Teil des Kapitals zu, geben ihnen aber auch Hinweise darauf, was wir gerne in den einzelnen strategischen Segmenten sehen würden, um das Gesamtrisiko zu managen, zum Beispiel in Bezug auf Unternehmensanleihen von Energiegesellschaften. Die Sektor-Portfoliomanager sind in Bezug darauf, wo sie das Kapital investieren, flexibel. Das bedeutet, dass Zusammenarbeit eine zentrale Rolle spielt. Unsere Sektor-Portfoliomanager haben die wichtige Aufgabe, die besten Ideen der Bottom-up-Analysten von T. Rowe Price in den globalen Multisektor-Strategien wie der Diversified Income Bond-Strategie umzusetzen.

Als US-Präsident Trump die Erhebung von Zöllen ankündigte, hat das bei den Renditen von US-Staatsanleihen zunächst starke Bewegungen ausgelöst, was jedoch für Anleger an den Anleihemärkten außerhalb der USA potenzielle Chancen eröffnet hat.

Die Anleger sind heute stärker an Fixed Income-Strategien interessiert, die weltweit investieren können. Denn diese Strategien können bei der Länderauswahl ein ziemlich großes Spektrum nutzen. Wir haben vorher über die Herausforderungen bei Anleihen gesprochen – die Auswahl der richtigen Sektoren an den Fixed-Income-Märkten und die Auswahl der richtigen Wertpapiere innerhalb dieser Sektoren.

Ich glaube, dass es heute sehr wichtig ist, das richtige Durationsengagement an den einzelnen Staatsanleihen-Märkten zu wählen. Die Unsicherheit in Bezug auf die Handelszölle betrifft nicht jeden Markt gleichermaßen. Zugleich verhalten sich einige Nicht-US-Anleihenmärkte derzeit eher wie ein sicherer Hafen als andere. Zudem schafft die Aussicht auf eine größere Divergenz in der Geldpolitik für global ausgerichtete Fixed-Income-Anleger Chancen für Kapitalzuwachs. Kurzfristig werden die Zölle von US-Präsident Trump für die US-Wirtschaft inflationäre und für den Rest der Welt wahrscheinlich deflationäre Auswirkungen haben. Voraussichtlich werden chinesische Warenexporte, die für die USA bestimmt wären, soweit möglich in andere Länder umgeleitet werden.

Zudem stellt sich die Frage, ob internationale Investoren, die erheblich in US-Treasuries investiert sind, ihr Engagement auf längere Sicht überdenken werden. Länder, die einen stärkeren Netto-Auslandsvermögensstatus als die USA und eine konservativere Finanzpolitik haben, darunter Deutschland und Schweden, könnten eine stärkere internationale Nachfrage nach ihren Anleihen verzeichnen. Dasselbe könnte auch für die asiatischen Länder gelten, denen es gelungen ist, mit der Zeit eine gewisse Glaubwürdigkeit aufzubauen, insbesondere Länder, die in der Lage waren, ihre Geldpolitik und Wechselkurse erfolgreich zu steuern.

Die Projektionen des Congressional Budget Office (CBO) zeigen auf mittlere Sicht außergewöhnlich hohe Haushaltsdefizite in den USA. Wie besorgt sollten Anleiheinvestoren sein, dass die Renditen längerfristig steigen könnten?

Aufgrund der zunehmenden politischen Unsicherheit in den USA, wo die Themen Zölle und künftige Haushaltspolitik klar miteinander verknüpft sind, wird der Markt für US-Staatsanleihen von den Anlegern zurzeit genau beobachtet. Einige gehen sogar so weit, dass sie die Rolle von US-Staatsanleihen als bevorzugter „sicherer Hafen“ für viele globale Investoren infrage stellen.

Während der Zollturbulenzen im April hat der Zusammenbruch der Korrelation zwischen dem US-Dollar, US-Treasuries und US-Risikoanlagen die Anleger aufhorchen lassen. Der starke Anstieg der Renditen für 10-jährige US-Treasuries, als der US-Dollar nach den Zollankündigungen am 2. April, dem „Tag der Befreiung“, abrutschte, ist ein wichtiger Grund, warum Anleger nicht ihr gesamtes Durationsengagement im US-Anleihemarkt haben wollen.

Die Haushaltsdisziplin wird für die Marktteilnehmer im Jahr 2025 definitiv eine der Hauptsorgen bleiben. Viele glauben, dass das Haushaltsdefizit in den USA zu hoch ist für diese Phase des Konjunkturzyklus, in der die Wirtschaft, laut Ansicht vieler Ökonomen, nahe an der Vollbeschäftigung war. Warum ist das so wichtig? Wenn die US-Wirtschaft, ausgelöst durch die Zölle, vor einem Abschwung steht, wie es eine wachsende Zahl von Analysten inzwischen zu erwarten scheint, gibt es dann genügend fiskalischen Spielraum für die Trump-Regierung, um ausgleichende Maßnahmen zu ergreifen? Und wenn fiskalische Anreize erforderlich sind, wie hoch werden die projizierten Defizite mittelfristig sein, ausgehend von einer CBO-Basisprojektion, die bereits bei 6 % des BIP liegt?

Jeder zusätzliche fiskalische Impuls könnte eine noch besorgniserregendere Dynamik in Bezug auf das zu erwartende Wachstum der US-Staatsverschuldung auslösen. Es wird sehr wichtig sein, wie die Regierung auf die nächste Konjunkturabschwächung – die noch in diesem Jahr eintreten könnte – reagiert. Je mehr Geld der Staat ausgibt, desto höher wird die Risikoprämie sein, die Anleger verlangen, was die Renditen von US-Anleihen nach oben treibt. Die andere Seite des fiskalischen Problems in den USA ist, dass es auch in Zukunft zu einem erhöhten Inflationsdruck führen könnte. Ich glaube, wir leben bereits in einer Welt, in der die Trendinflation höher ist, als es nach der globalen Finanzkrise die Norm war. Und für den Fall, dass die hohen US-Zölle einen strukturellen Zusammenbruch des Welthandels beschleunigen, deutet diese Art von Schock auf der Angebotsseite mittelfristig ebenfalls auf eine höhere Inflation hin.

Die Zolldrohungen der USA haben zu einem Anstieg sowohl der kurz- als auch der langfristigen Inflationserwartungen geführt. Schätzen die Märkte das Inflationsrisiko, das von einer möglicherweise eher einmaligen Anpassung des Preisniveaus ausgeht, übertrieben hoch ein?

Während die Importzölle kurzfristig einen einmaligen Schock auf das Preisniveau ausüben dürften, ist die andere Seite des oben genannten Arguments, dass eine lockere Haushaltspolitik mittelfristig zu steigendem Inflationsdruck führen könnte. Nach den Pandemiejahren scheinen viele Regierungen bereit zu sein, mehr Schulden zu machen und sich stärker auf die Staatsausgaben zu verlassen. Kurzfristig sind US-Anleger besorgt, dass die Inflation in den nächsten Jahren höher ausfallen wird, was 2025 durch höhere Importzölle zusätzlich verstärkt wird. Längerfristig könnte die weit verbreitete Einführung von KI die Produktivität steigern und die Kosten senken, wodurch deflationärer Druck entsteht. Allerdings könnte es eine ganze Weile dauern, bis das eintritt.

Wenn wir uns ansehen, wie die Wahlzyklen zuletzt abgelaufen sind und bedenken, dass die Wirtschaftspolitik in letzter Zeit populistischer geworden ist, kann man sich schwer vorstellen, dass die US-Regierung die Fiskalpolitik deutlich strafft, um die Inflation einzudämmen, und dabei sowohl die Steuern erhöht als auch die Ausgaben kürzt. US-Präsident Trump hat sehr deutlich gemacht, dass er die öffentlichen Ausgaben kürzen und gleichzeitig die Steuern senken will. Das ist zumindest so geplant – aber die Frage, ob die US-Behörde für Regierungseffizienz (DOGE) die Staatsausgaben ausreichend kürzen kann, um wesentliche Steuersenkungen zu finanzieren, scheint offen zu sein. Sollten die vorgeschlagenen Ausgabenkürzungen auf später verschoben werden, wird ihre Umsetzung unter einer möglicherweise anderen Regierung unsicherer. Ich denke also, es ist schwer zu sagen, dass das US-Haushaltsdefizit in den nächsten Jahren wesentlich schrumpfen wird, was einen gewissen Druck auf US-Treasury-Renditen aufrechterhalten wird.

Abschließend möchte ich Sie, Vincent, nach Ihren persönlichen Interessen fragen. Wie entspannen Sie sich nach der Arbeit?

Ich habe einen 18 Monate alten Sohn, und deshalb verbringe ich die meiste Freizeit mit meiner Familie. Besonders gerne nehme ich ihn an Orte mit, die hoffentlich sein Interesse an der Welt um ihn herum wecken werden. Ich gehe seit jeher gerne ins Museum, und in London haben wir davon so viele zur Auswahl, wie das Science Museum und das Natural History Museum mit seiner weltberühmten Ausstellung von Dinosaurierskeletten.

Und was meine eigenen Interessen angeht: Wenn ich Zeit habe, ist eines meiner liebsten Hobbys das Tauchen. Das Interessante für mich daran ist, dass es Sie in einen Zustand versetzt, in dem Sie verletzlich sind. Sie müssen die völlig andere Umgebung, in der Sie sich befinden, genau wahrnehmen. Tauchen in der Nacht ist zum Beispiel eine völlig andere Erfahrung als Tauchen bei Tageslicht. Sie fühlen sich dabei sehr verletzlich, denn es ist so gut wie stockdunkel. Auf der anderen Seite aber öffnet sich Ihnen eine andere, stille Welt des nächtlichen Lebens unter Wasser.