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Marzo 2021 / INVESTMENT INSIGHTS

Perché investire oggi in debito dei Mercati Emergenti in valuta locale

Il segmento Mercati Emergenti offre un potenziale di reddito potenzialmente alto e la prospettiva di realizzare guadagni in conto capitale

Punti Chiave

  • Tra i motivi per sovrappesare il debito emergente denominato in valuta locale rammentiamo il reddito, il vantaggio economico, le valutazioni delle divise, i vantaggi della diversificazione e le opportunità di gestione attiva.
  • Il debito emergente denominato in valuta locale offre inoltre un intero universo di emittenti con rating ESG (fattori ambientali, sociali e di corporate governance) in media migliori di quelli di altre asset class degli stessi mercati.
  • A nostro avviso questo segmento offre la prospettiva di ritorni elevati e notevoli vantaggi legati alla diversificazione.

 

Il debito dei Mercati Emergenti in valuta locale è spesso poco presente nei portafogli obbligazionari e multi-asset, poiché è considerato troppo rischioso dagli investitori. Tuttavia, con l’iniziale ripresa dell’economia globale dopo i danni inferti dal coronavirus, a nostro avviso le obbligazioni emergenti in valuta locale potranno avere un ruolo importante nei portafogli, rappresentando un investimento in crescita capace di generare reddito. Di seguito vi illustreremo i cinque motivi che ci spingono a considerare il debito emergente denominato in valuta locale un’opzione interessante per investitori con un’adeguata propensione al rischio e con portafogli ben diversificati.

... le obbligazioni emergenti in valuta locale potranno avere un ruolo importante nei portafogli, rappresentando un investimento in crescita capace di generare reddito.

- Yoram Lustig, Head of EMEA Multi‑Asset Solutions

1. Reddito in un contesto di bassi rendimenti

Il calo dei tassi d’interesse nei mercati sviluppati è stato una delle principali tendenze a lungo termine degli ultimi quarant’anni. Hanno contribuito il rallentamento della crescita economica, l’invecchiamento della popolazione e l’abbassamento dell’inflazione, poiché le banche centrali hanno dovuto abbassare i tassi di riferimento nel tentativo di contrastare quattro grandi crisi — la recessione dei primi anni novanta, lo scoppio della bolla tecnologica nel 2000, la crisi finanziaria globale del 2008–2009 e la pandemia da coronavirus nel 2020. Dopo tre decenni e quattro crisi, i tassi a breve termine e i rendimenti delle obbligazioni a lunga scadenza sono stati schiacciati verso lo zero (Figura 1).

Il debito emergente denominato in valuta locale offre livelli di rendimento molto più elevati rispetto alle obbligazioni governative dei Mercati sviluppati. A fine gennaio 2021, il J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified Composite offriva un rendimento del 4,3% contro, rispettivamente, lo 0,42%, il ‑0,74% e il ‑0,03% dei Treasury, dei Bund e dei Gilt a cinque anni. In altre parole, lo spread tra obbligazioni emergenti in valuta locale e Treasury risultava pari al 3,9%. Sebbene non sia uno spread particolarmente ampio in termini storici, in un contesto di bassi rendimenti, un extra 3,9 - quasi 10 volte il rendimento del Treasury a cinque anni - è un incremento interessante per investitori alla ricerca di rendimento.

Tassi d’interesse e rendimenti obbligazionari oscillano appena sopra lo zero

(Fig. 1) Rendimenti delle obbligazioni emergenti in valuta
locale, dei Treasury a 5 anni e del tasso sui fed fund

Tassi d’interesse e rendimenti obbligazionari oscillano appena sopra lo zero

Dati al 31 gennaio 2021.

La performance passata non è un indicatore affidabile della performance
futura.
Fonti: T. Rowe Price, U.S. Federal Reserve (Fed), U.S. Treasury e J.P.Morgan GBI-EM Global Diversified Composite (consultare le Note aggiuntive). Da gennaio 2003 a gennaio 2021. L’asse delle Y riporta il rendimento in percentuale. L’area in grigiorappresenta lo spread tra i rendimenti del debito dei Mercati Emergenti in valuta locale e il rendimento dei Treasury a 5 anni.

2. I vantaggi economici dei Mercati Emergenti: crescita, demografia e rendimento

I Mercati Emergenti sono strategicamente interessanti per tre ragioni principali. Innanzitutto, il loro tasso di crescita economica a medio termine stimato è superiore a quello dei Mercati Sviluppati; in secondo luogo, hanno una popolazione più giovane; e, terzo, il loro rendimento superiore di oggi potrebbe scendere nei prossimi dieci anni a fronte della loro maturazione. Il combinato di questi fattori potrebbe favorire gli asset finanziari di questi mercati.

Anche se le obbligazioni emergenti denominate in dollari possono essere favorite da un calo dei premi per il rischio in virtù del probabile miglioramento della qualità creditizia di questi mercati, la loro esposizione alla curva dei rendimenti USA andrà a ridurre il beneficio che potranno trarre del calo dei tassi dei Mercati Emergenti (ME) rispetto ai titoli denominati in valuta locale. Il prezzo del debito dei ME in valuta locale, invece, non è legato alle curve dei rendimenti degli stessi, per cui gli investitori di questa asset class potranno beneficiare non solo dei flussi cedolari - o di rendimenti elevati - ma anche di possibili capital gain per effetto della flessione dei tassi nei Mercati Emergenti.

3. Total Return: le valutazioni delle divise emergenti

Il forte rimbalzo dei prezzi degli asset finanziari da aprile 2020 ha lasciato molti di questi strumenti con valutazioni elevate rispetto al loro storico. I prezzi di alcuni mercati azionari sono prossimi ai massimi storici, i rendimenti di alcune obbligazioni governative si avvicinano ai minimi storici e gli spread sono ristretti - inclusi quelli del debito dei ME in valuta locale. Se le valutazioni correnti in un determinato momento sono elevate, i futuri ritorni a lungo termine potrebbero essere piuttosto bassi.

Una asset class che offre prezzi convenienti, talvolta anche piuttosto bassi, è rappresentata dalle valute dei Mercati Emergenti. Il valore di un paniere di valute emergenti ha perso circa il 43% da luglio 2010 a gennaio 2021; nello stesso periodo, l’indice riferito al dollaro USA ha guadagnato circa l’11% rispetto a un paniere di valute (Figura 2).

Le valute dei Mercati Emergenti appaiono convenienti

(Fig. 2) Debito dei MEin valuta locale, indici riferiti al dollaro e alle valute emergenti

Le valute dei Mercati Emergenti appaiono convenienti

Al 31 gennaio 2021. 
La performance passata non è un indicatore affidabile della performance futura

Fonti: T. Rowe Price, J.P. Morgan Emerging Market Currency Index, U.S. Dollar Index e J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified Composite (consultare le Note aggiuntive). Da gennaio 2003 a gennaio 2021. Indice delle valute emergenti da luglio 2010 a
gennaio 2021.

Ovviamente, la performance del debito emergente denominato in valuta locale ha evidenziato una correlazione positiva con le valute emergenti e negativa con il dollaro. Le valute emergenti potrebbero rafforzarsi nel tempo, in parte per via delle loro basse valutazioni in questo momento e, in parte, per via dei vantaggi economici già illustrati (le valute emergenti dovrebbero essere supportate dai rendimenti correnti elevati, più che dalla previsione di rendimenti in calo).

... la valutazione conveniente delle valute emergenti... potrebbe far salire il total return delle obbligazioni emergenti in valuta locale...

- Michael Walsh, Multi‑Asset Solutions Strategist

Il dollaro potrebbe indebolirsi a causa della perdita del vantaggio dovuto al tasso d’interesse che lo caratterizzava prima della pandemia, e perché le politiche fiscali e monetarie espansive hanno determinato un’abbondante offerta di moneta. Il debito emergente denominato in valuta locale implica di fatto l’investimento in due asset class - obbligazioni sovrane emergenti e valute emergenti - ed è la valutazione più conveniente delle valute emergenti, non necessariamente quella delle obbligazioni emergenti rispecchiata dagli spread, che potrebbe fare aumentare il total return delle obbligazioni emergenti in valuta locale nei prossimi dieci anni.

4. I vantaggi della diversificazione: occhio ai rischi

Il debito emergente in valuta locale è un asset rischioso. In periodi di difficoltà, gli spread delle obbligazioni emergenti in valuta locale tendono ad ampliarsi, in quanto gli investitori chiedono di essere remunerati di più per tenere in portafoglio i titoli di emittenti sovrani dei ME, più rischiosi e meno sicuri delle obbligazioni emesse dai governi dei Mercati Sviluppati (MS). Inoltre, il valore delle valute emergenti tende ad abbassarsi quando gli investitori riducono l’esposizione al rischio dei propri portafogli e si premurano di investire in valute sicure come il dollaro. Il debito emergente denominato in valuta locale è pertanto una asset class volatile, in quanto esposta alle valute emergenti e alle oscillazioni degli spread nelle obbligazioni sottostanti.

Per queste ragioni, gli investitori farebbero bene a considerare l’investimento in debito emergente denominato in valuta locale solo nell’ambito di un portafoglio ben diversificato. Poiché la correlazione delle obbligazioni emergenti in valuta locale con altre asset class tradizionali è stata imperfetta, l’aggiunta in portafoglio di una modesta allocazione in debito emergente denominato in valuta locale potrebbe di fatto - e forse in modo controintuitivo - abbassare il rischio in portafogli concentrati in particolare su titoli “growth”. La correlazione tra obbligazioni emergenti in valuta locale e azioni globali è stata dello 0,7, mentre la correlazione tra debito emergente denominato in valuta locale e obbligazioni globali “investment grade” dei mercati sviluppati è stata dello 0,3.1

5. Gestione attiva per generare valore aggiunto

Quando si introduce un’allocazione in obbligazioni emergenti in valuta locale, può essere vantaggioso adottare un approccio attivo. Ciò si spiega in due modi. Il primo è legato alla performance. Il rendimento del debito emergente denominato in valuta locale è costituito da tre elementi: le cedole, la rivalutazione o la perdita di capitale legata alle oscillazioni dei tassi di rendimento (rischio di duration), e le oscillazioni valutarie (rischio di cambio). Nel breve termine, la performance proviene tendenzialmente dalla componente più volatile dell’oscillazione valutaria. A lungo termine, tuttavia, la gran parte della performance è tendenzialmente legata alla componente meno volatile costituita dai flussi cedolari. Un approccio attivo che enfatizza l’incasso delle cedole, con un’attenta gestione del rischio di cambio, ed evitando di puntare in misura consistente sul rischio di duration, può generare stabilmente valore aggiunto.

La seconda ragione per cui siamo convinti che una gestione attiva del debito emergente denominato in valuta locale sia vantaggiosa è la grande opportunità d’investimento offerta da questa asset class. Le obbligazioni dei ME coprono diversi emittenti, tra i quali la Cina, il Messico, il Brasile, il Sudafrica, la Russia e la Polonia, e offrono opportunità di diversificazione tra vari cicli dei tassi d’interesse. Poiché questa asset class non è ricercata al pari di altre categorie di attivi - come ad esempio le obbligazioni IG dei mercati sviluppati - e dato che la sua volatilità è spesso all’origine di scostamenti tra prezzo e valore intrinseco, gli asset manager più esperti possono generare valore aggiunto attraverso la selezione titoli, l’allocazione per paese e una gestione prudente della duration e delle valute. In un contesto di bassi rendimenti e con spread ristretti, il potenziale valore aggiunto che può generare una gestione attiva è ancora più importante.

Il vantaggio ESG

Al di là dei meriti dell’investimento in debito dei ME in valuta locale, gli emittenti sovrani di questi Paesi in grado di accedere al mercato dei capitali con l’emissione di titoli denominati nelle loro valute locali sono statisticamente più affidabili degli emittenti ai quali questa opportunità non è concessa. I Paesi con mercati locali accessibili agli investitori internazionali solitamente hanno realizzato i necessari adeguamenti normativi e hanno sviluppato un sistema di riferimento istituzionale per affermarsi. Questo va di pari passo con una migliore qualità creditizia dell’asset class, in media, e potenzialmente con un miglior punteggio ESG. Siamo convinti che le obbligazioni emergenti in valuta locale offrano opportunità d’investimento sia strategiche che tattiche, oltre a vantare in media rating ESG migliori rispetto ad altri asset dei ME. Nei mercati in cui molti asset presentano valutazioni eccessive, spread ristretti e bassi rendimenti, gli investitori dovrebbero considerare il debito emergente denominato in valuta locale come potenziale fonte di reddito e di crescita all’interno dei loro portafogli.

... i titoli nell’universo del debito emergente denominato in valuta locale hanno rating ESG migliori, in media, di quelli dei titoli obbligazionari emergenti in valuta forte.

- Niklas Jeschke, Multi‑Asset Solutions Analyst

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