T. Rowe Price

Maggio 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Lo shock petrolifero richiede abilità nell'investimento

La selettività è fondamentale per cogliere la ripresa del settore energetico

Punti chiave

  • Riteniamo che nei prossimi 12-24 mesi ci sia il potenziale per un potente rialzo anticiclico dei prezzi del petrolio e delle azioni del settore energia.
  • Prevediamo che il ribasso del petrolio si protrarrà nel lungo periodo, guidato da continui incrementi di produttività.
  • Stiamo cercando opportunità di investimento mirate nei settori ciclici dell'energia più sensibili al prezzo del petrolio.


Un crollo senza precedenti della domanda - finora equivalente a circa un terzo del consumo globale di petrolio - ha fatto sprofondare il prezzo dell'oro nero, spingendolo in territorio negativo (è successo sul future in scadenza ad aprile). Anche le azioni del settore energia sono state colpite.

L'interrogativo che si pone chi investe nei mercati è se questa carneficina possa creare opportunità di investimento nel settore energetico o se si tratta di un arresto ciclico che impone di stare alla larga da questo comparto. Shawn Driscoll, portfolio manger della strategia Global Natural Resources Equity, vede il potenziale per un potente rialzo anticiclico dei prezzi del petrolio e delle azioni del settore energia, che potrebbe durare dai 12 ai 24 mesi.

Tuttavia, le sue prospettive a lungo termine per il greggio e il settore energetico restano prudenti. I continui miglioramenti della produttività grazie all'automazione e alle migliori tecniche di gestione dei giacimenti nei campi Usa di "scisto", dovrebbero continuare a rendere gli idrocarburi più facili da estrarre e meno costosi, costringendo probabilmente il petrolio a rimanere impantanato in un mercato Orso.

Investire con successo nel settore energetico richiede un bilanciamento delle view sul petrolio sia a breve sia a lungo termine e una focalizzazione sui nomi che dovrebbero "garantire" una leva significativa alla ripresa, senza naturalmente rinunciare alla qualità. La selettività sarà fondamentale: alcune compagnie energetiche non riusciranno a superare la crisi, mentre alcuni sopravvissuti potrebbero essersi indeboliti troppo per competere efficacemente.

Verso la "guarigione"

I prezzi del petrolio negativi indicano la necessità per l'industria di intraprendere azioni incisive per allineare l'offerta alla domanda. Driscoll ritiene che i produttori potrebbero intervenire con un deciso taglio alla produzione, impedendo così il riempimento dei serbatoi di stoccaggio e favorendo il drenaggio dell'eccesso di offerta. La fine della quarantena dettata dall'emergenza da coronavirus contribuirebbe poi a ridurre le scorte di petrolio, aumentandone la domanda.

La selettività sarà fondamentale: alcune compagnie energetiche non riusciranno a superare la crisi, mentre alcuni sopravvissuti potrebbero essersi indeboliti troppo per competere efficacemente.

Il portfolio manager prevede uno scenario in cui la mancanza di spese in conto capitale nell'industria petrolifera e del gas porti a un'accelerazione del calo della produzione di idrocarburi (specialmente nello scisto americano, dove i pozzi tendono a mostrare tassi di declino più ripidi), spingendo al rialzo i prezzi del greggio verso livelli che giustificherebbero investimenti in nuovi pozzi. "Siamo del parere che il West Texas Intermediate crude oil possa raggiungere i 45-50 dollari al barile entro il prossimo anno", afferma Driscoll.

Meno capitali, più disciplina

Con il settore dell'energia in subbuglio, dopo che i prezzi del petrolio sono crollati per la seconda volta in cinque anni, è probabile che questa volta i mercati dei capitali saranno meno inclini a fornire un sostegno. Rodney Rayburn, portfolio manager della strategia Credit Opportunities and High Yield Bond, osserva che "molti degli investitori High Yield e "distresed" che hanno investito in una di queste asset class cinque anni fa hanno perso un sacco di soldi e difficilmente ripeteranno l'errore."

Driscoll ritiene che le "perdite" accusate dagli investitori e dai team di gestione dovrebbe portare a una maggiore disciplina nel modo in cui le società energetiche allocano il capitale. Per il resto del mercato, il flusso di cassa operativo in sospeso dovrebbe essere "un ricordo del passato" per le società di servizi petroliferi e di esplorazione e produzione (E&P), i cui ricavi tendono a mostrare una maggiore sensibilità ai prezzi dell'energia. Nel caso delle società di esplorazione e produzione, in particolare, tutto questo dovrebbe tradursi in un mix più equilibrato di produzione e free cash flow. I buyback, che secondo Driscoll hanno meno senso per un produttore ciclico di materie prime, probabilmente si fermeranno, anche se come alternativa si potrebbe fare ricorso ai dividendi speciali.

Nel futuro del settore potrebbe anche esserci un processo di consolidamento, con le principali compagnie petrolifere integrate che potrebbero espandere la loro presenza nello scisto americano attraverso acquisizioni strategiche nel Bacino di Permian, una zona nel Texas occidentale ricca di petrolio. A detta di Driscoll, il mercato dello "shale oil" ha raggiunto uno stadio di maturazione in cui la sofisticazione e l'esperienza nella gestione dei progetti potrebbero essere fondamentali per sbloccare valore e aumentare i tassi di recupero (attualmente, dal 7% all'8% di petrolio in atto ) tramite tecnologie di gestione del serbatoio.

Le opportunità nel settore energetico

Driscoll descrive le sue prospettive per il settore energetico come "ciclicamente ottimistiche" per i prossimi 12-24 mesi, ma "strutturalmente ribassiste" a lungo termine. Alcune opportunità si trovano nelle principali compagnie petrolifere integrate, così come nell'esplorazione e produzione e nelle società di servizi petroliferi, in cui valutazioni non corrette e il potenziale di un rialzo anticiclico dei prezzi del petrolio creano un profilo di rischio/rendimento convincente per aziende di alta qualità.

L'effetto panico sull'High Yield del settore energia

Il differenziale di rendimento rispetto al Treasury Usa a 10 anni

Il differenziale di rendimento rispetto al Treasury Usa a 10 anni

Dati dal 24 aprile 2020.

Fonte: Elaborazione T. Rowe Price su dati di FactSet Research Systems Inc. - Tutti i diritti riservati.

Nel mondo dell'esplorazione e produzione, Driscoll continua a concentrarsi su operatori a basso costo e con buoni bilanci. Allo stesso tempo, però, Driscoll è diventato più selettivo ed evita quelle realtà in cui i cambiamenti strategici potrebbero provocare crisi di identità che diluiscono i rendimenti.

Driscoll vede delle opportunità di investimento selezionate anche tra le società di servizi petroliferi e ritiene che una possibile ondata di fallimenti, unita alla fuga di manodopera dall'industria, possa consentire ai sopravvissuti di aumentare i prezzi per la prima volta da molto tempo. Inoltre, con l'esplorazione e produzione che riduce le spese in conto capitale in risposta al crollo dei prezzi del petrolio, secondo Discroll la spesa per servizi comincerà a riprendersi in concomitanza a una risalita dei prezzi.

La view di un investitore value

Prima dell'attuale ciclo di crisi pandemica, Ryan Hedrick, portfolio manager della strategia Large-Cap Value, ha privilegiato i titoli del settore utility. E ora vede un'opportunità per le utility di aumentare le basi tariffarie e gli utili attraverso investimenti. A fare da driver i seguenti trend secolari:

  • Il passaggio dal carbone al gas naturale e alle energie rinnovabili per la generazione di elettricità;
  • La modernizzazione dell'infrastruttura di trasmissione e distribuzione;
  • La necessità di investire in infrastrutture più vecchie per migliorare la sicurezza e ridurre i tempi di fermo;
  • La spinta per rafforzare questi sistemi contro incendi, uragani e altri disastri naturali.

Sebbene la resilienza dei flussi di cassa e i dividend yield conferiscano al settore delle utility la sua reputazione difensiva, le prospettive di crescita degli utili rendono il comparto più attraente in termini di "value proposition" aggiustata per il rischio.

Tuttavia, Hedrick sta anche trovando opportunità in titoli energetici che offrono interessanti rendimenti da dividendi, tra cui società di medie dimensioni che possiedono "pipelines" e altre infrastrutture energetiche e dovrebbero generare flussi di cassa più durevoli rispetto ai competitor. Anche le principali compagnie petrolifere integrate si adattano a questo profilo.

Hedrick concorda con Driscoll sulle opportunità che stanno nascendo nelle parti più cicliche del settore energetico, in particolare nell'esplorazione e produzione e tra le società di servizi petroliferi. Nel valutare i potenziali investimenti in questi settori, Hedrick presta molta attenzione ai bilanci e allo stress dei flussi di cassa a breve termine per evitare quelle società che potrebbero aver bisogno di indebitarsi a livelli troppo costosi. Date le difficili prospettive a lungo termine, le sue analisi sulle materie prime energetiche presuppongono multipli modesti e prezzi ragionevoli a metà del ciclo.

Meno opportunità nei bond high yield del settore energia

Rayburn osserva che, viste le preoccupazioni sulla qualità, ha trovato meno opportunità nell'universo high yield. Tra gli elementi di incertezza cita la previsione di tassi di recupero più bassi sui default del settore energia durante questa recessione e una proliferazione di emissioni di bassa qualità da parte di società di servizi petroliferi e di aziende attive nell'esplorazione e produzione. In questo frangente, si aspetta che ci siano fallimenti significativi e inadempienze nel mercato high yield dell'energia.

Considerando le difficili prospettive a lungo termine del settore energia, anche Rayburn, al pari dei colleghi specializzati sull'azionario, preferisce concentrarsi sulla qualità. Nello specifico, predilige le grandi società di esplorazione e produzione che hanno una leva finanziaria relativamente bassa, nonché operatori di qualità superiore ben posizionati, con una base clienti diversificate e una stabile generazione di flussi di cassa.

Il gestore specializzato nel reddito fisso ritiene che opportunità interessanti nel settore energetico potrebbero nascere in occazione di un declassamento nell'universo high yield degli attuali emittenti investment grade. Questi "fallen angel" finiscono spesso sotto pressione per effetto delle vendita obbligate delle strategie che possono investire solo in titoli investment grade. Rayburn osserva che questa strategia ha funzionato bene durante il crollo del prezzo del petrolio nel 2015-2016. Alcuni fallen angel alla fine potrebbero diventare "rising stars" e riguadagnare il loro rating investment grade dopo aver aggiustato i bilanci.

Cosa succederà dopo

Continuiamo a monitorare la crescente popolarità delle strategie di investimento che tengono conto dei fattori ambientali, sociali e di governance (Esg) e delle loro implicazioni sulle scorte energetiche. Riconosciamo che questa tendenza potrebbe continuare a pesare sui multipli del settore in quanto alcuni investitori scontano il valore a lungo termine delle riserve petrolifere. Teniamo conto di questa considerazione nella nostra ricerca bottom-up e nel processo decisionale. Detto questo, non prevediamo che i fattori Esg influenzino significativamente i fondamentali del mercato petrolifero nel nostro orizzonte di investimento.

 

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