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Maggio 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Nel breve periodo l'inflazione non dovrebbe preoccupare gli investitori

La stampa di moneta da parte della banca centrale è supportata dalla stabilità

 

L'economista Milton Friedman ha affermato che "l'inflazione è sempre e ovunque un fenomeno monetario". Se avesse ragione, il mondo si troverebbe di fronte a un inferno inflazionistico. Il bilancio della Federal Reserve americana è aumentato di 2,5 trilioni di dollari nelle ultime sei settimane - di più rispetto ai tre round di quantitative easing (QE) in Usa del 2008, 2010 e 2012 - e la Banca centrale europea ha promesso di espandere la base monetaria di quasi 900 miliardi di euro entro la fine dell'anno. Ma quanto accaduto in Venezuela, Argentina, Zimbabwe, Iran, Sudan del Sud e Congo è una prova di come la stampa di nuovo denaro possa generare un'inflazione fuori controllo.

Quando i consumatori credono che la valuta locale sia un veicolo sicuro per preservare il potere d'acquisto dei propri risparmi, la domanda di denaro è stabile.

Eppure, negli ultimi anni le economie sviluppate non hanno seguito lo stesso modello. Nell'ultima decade, le banche centrali sono state impegnate a stampare denaro in misura straordinaria, senza però generare inflazione, almeno fino a oggi. La logica dell'affermazione di Friedman, dunque, è sbagliata o dobbiamo solo aspettare ancora un po'? Di seguito cerchiamo di rispondere a questa domanda, approfondendo i modi in cui la stampa di denaro su larga scala ha un impatto sulle economie e sui mercati.

La stabilità della domanda di moneta è la chiave dell'inflazione

La domanda di moneta (contanti o depositi bancari, piuttosto che investimenti) è un fattore chiave nel determinare se la stampa di denaro genera inflazione. Quando la domanda di moneta è stabile, le banche centrali possono stampare denaro senza "accendere" l'inflazione; quando la domanda di moneta è instabile, invece, la stampa di denaro spesso provoca una corsa alla valuta e/o un'inflazione molto elevata. Ma cosa determina la stabilità della domanda di moneta?

Per parafrasare l'ex presidente della Federal Reserve Ben Bernanke, stampare moneta potrebbe non funzionare nella teoria, ma funziona nella pratica.

Quando i consumatori credono che la valuta locale sia un veicolo sicuro per preservare il potere d'acquisto dei propri risparmi, la domanda di moneta è stabile. Di conseguenza, in un'economia in cui l'inflazione è sotto controllo, la valuta è stabile, i conti fiscali e con l'estero sono ben gestiti e la proprietà è tutelata dalla legge, è probabile che la domanda di moneta sia stabile.

Tuttavia, ciò non significa che la stampa di denaro sia irrilevante. Per parafrasare l'ex presidente della Federal Reserve Ben Bernanke, la stampa di denaro potrebbe non funzionare nella teoria, ma funziona nella pratica. Quando una banca centrale stampa denaro, limita l'offerta relativa di asset disponibili agli investitori e questo porta a detenere maggiore liquidità. Ma gli investitori raramente sono soddisfatti dei rendimenti che ottengono dalla liquidità, quindi probabilmente cercheranno di riequilibrare il loro portafoglio con asset più rischiosi. Ciò crea offerta di asset a rischio, portando all'inflazione dei prezzi di tali asset (al contrario dell'inflazione dei prezzi al consumo).

L'aumento dei prezzi degli asset a rischio comporta minori costi finanziari per le imprese e una maggiore ricchezza per chi possiede asset finanziari (entrambi tendono ad aumentare la domanda di beni e investimenti). Allentando le condizioni finanziarie, la stampa di denaro stimola la crescita economica (a beneficio di tutti), che nel tempo esercita una pressione sull'inflazione attraverso un mercato del lavoro più "tight" (ci sono più posti di lavoro che lavoratori) e le relative pressioni salariali. Quindi, la stampa di denaro alla fine può causare l'inflazione dei prezzi al consumo, ma il meccanismo di trasmissione è molto meno drammatico rispetto a quanto implicitamente sostenuto da Friedman.

Gli Stati Uniti seguiranno l'Argentina e lo Zimbabwe?

Quindi, cosa è andato storto in Venezuela, Argentina, Zimbabwe e negli altri Paesi in cui la stampa di denaro ha generato un'inflazione molto elevata? Come si può immaginare, nessuno di questi Paesi ha una valuta con un punteggio particolarmente alto come riserva di valore. Inoltre, tendono ad avere aspettative di inflazione elevate (a causa di una storia di cicli politici con surriscaldamento dell'economia), una cattiva gestione dei conti fiscali e dei diritti di proprietà e altri elementi di governance che non sono certamente i migliori. Se non ti fidi del tuo governo, non conservi la ricchezza in denaro emesso dallo stesso.

Peggio ancora, molti di questi Paesi applicano severe restrizioni sui flussi di capitali in uscita; questo vuol dire che i risparmiatori domestici non possono investire in una valuta estera stabile per mettere al sicuro i propri risparmi. Al contrario, tendono a conservare la loro ricchezza in beni (un'automobile non perde valore nello stesso modo in cui un'inflazione elevata erode potere d'acquisto). Poiché l'offerta è limitata in queste economie, l'accumulo di beni, come veicolo per lo stoccaggio della ricchezza, porta a carenze e di conseguenza all'aumento dei prezzi.

È molto improbabile che gli Stati Uniti seguano lo stesso percorso. La drammatica espansione del bilancio della Fed è il risultato di un aumento della domanda di moneta. Di fronte alla prospettiva di almeno quattro settimane di blocco e quindi di assenza di reddito, famiglie e imprese si sono precipitati dalle banche per prendere in prestito denaro così da poter far fronte ai propri obblighi. In questo contesto, le lunghe e complicate catene di intermediazione finanziaria hanno portato a una corsa al sistema bancario "ombra".

La domanda di moneta è volubile: si vuole il denaro quando non è disponibile, ma non quando è prontamente disponibile.

La rapida risposta della Fed ha fatto sì che il sistema bancario "ombra" evitasse il riversarsi degli asset sul mercato, con prezzi fortemente a sconto - in altre parole, è stata evitata un'altra Lehman Brothers. Quindi la causa principale dell'aumento del bilancio della Federal Reserve è stato un aumento della domanda di moneta, molto diverso da un'implosione della domanda di moneta che porta ad un'alta inflazione dei prezzi al consumo e a una corsa alla valuta.

I mercati emergenti potrebbero affrontare sfide inflazionistiche

A una stabilizzazione della domanda di moneta probabilmente seguirà un'inflazione dei prezzi degli asset, e questa è una buona notizia per gli investitori. La domanda di denaro è volubile: si vuole il denaro quando non è disponibile, ma non quando è prontamente disponibile. A mio avviso, abbiamo raggiunto il picco della domanda di moneta e il processo di riequilibrio del portafoglio è già iniziato. Questo spiega la rapida ripresa dei mercati azionari Usa.

Ma la "saga" della stampa di denaro non si è ancora conclusa; ci sono altri capitoli in attesa di essere scritti. Diverse economie dei mercati emergenti, per esempio, hanno annunciato che espanderanno la loro base monetaria per facilitare il sorprendente deterioramento fiscale che si manifesterà in tutte le economie del mondo. E le aspettative di inflazione, la gestione fiscale, l'ordine pubblico e la gestione dei conti esterni non sono così solide nei mercati emergenti come nelle economie sviluppate. Allora, la domanda di denaro diventerà instabile? Probabilmente in alcuni Paesi sì. Ma questo capitolo deve ancora essere scritto.

 

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