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Maggio 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Dynamic Global Bond Strategy, progettata per mercati volatili

Il gestore di portafoglio, Arif Husain, ripercorre la performance recente e guarda al futuro.

Punti chiave

  • Il livello di liquidità della strategia è stato fondamentale perché ci ha permesso di adattarci rapidamente alle nuove informazioni e al movimento dei prezzi.
  • Il Dynamic Global Bond (Usd Hedged) Composite ha generato un rendimento positivo nel primo trimestre, in un contesto di elevata volatilità e di forte correzione degli asset a rischio.
  • Aspettatevi una volatilità persistente e una ripresa stile "swing" degli asset a rischio; il disallineamento dei prezzi a breve termine creerà opportunità.

 

L’esperienza degli ultimi mesi ci insegna che la volatilità può colpire improvvisamente e con forza. A febbraio gli asset a rischio, come le azioni Usa, avevano raggiunto i massimi storici; a marzo, invece, sono entrati in piena crisi. Le condizioni del mercato sono diventate estremamente sfidanti, e questo ci ha dato l'opportunità di dimostrare come la strategia Dynamic Global Bond sia in grado di funzionare come stabilizzatore del fixed income nei periodi di stress del mercato.

In questo Q&A, il nostro lead portfolio manager, Arif Husain, delinea gli obiettivi specifici della strategia e racconta come sia riuscito a generare rendimenti positivi nel primo trimestre 2020, in un momento in cui molti altri investitori obbligazionari hanno avuto difficoltà.

Gli obiettivi chiave della strategia

Gli obiettivi chiave della strategia

D: Quali sono gli obiettivi della strategia Dynamic Global Bond?

La strategia ha tre obiettivi chiave: generare ritorni regolari per i nostri clienti, minimizzare i drawdown e fornire una diversificazione dall'equity. La turbolenza che di recente ha colpito i mercati ha fatto capire quanto sia importante la diversificazione. Mentre gli asset più rischiosi come azioni e credito hanno subìto uno dei peggiori sell-off dalla crisi finanziaria globale, il Dynamic Global Bond (con copertura sul dollaro) ha generato rendimenti positivi. Per raggiungere questo obiettivo ci siamo concentrati soprattutto sui titoli di Stato piuttosto che sul rischio di credito, con diverse posizioni di copertura al fine di bilanciare il rischio in portafoglio. Dal punto di vista della liquidità, questo ci ha permesso di essere dinamici e di adattarci rapidamente ai cambiamenti in un periodo di volatilità come quello che abbiamo vissuto di recente.

La recente turbolenza dei mercati è una testimonianza di quanto sia importante la diversificazione.

D: Come era posizionata la strategia nel primo trimestre e come ha reagito al cambiamento?

Anticipando un miglioramento della crescita globale, abbiamo iniziato il 2020 con un posizionamento a posteriori completamente sbagliato, che comprendeva una piccola posizione negativa in termini di duration e esposizioni con short duration ai Paesi di alta qualità. A inizio febbraio, poi, quando i nostri analisti dell'healthcare e il team di economisti hanno manifestato preoccupazione in merito alla diffusione del coronavirus e ai rischi per l'economia globale, abbiamo rivisto rapidamente le nostre scelte. Così, abbiamo aumentato significativamente il profilo complessivo del portafoglio in termini di duration investendo nei cosiddetti "beni rifugio" (1), come i Treasury Usa, e incrementato la componente di copertura con posizioni corte sugli indici di credito e opzioni put sulle azioni statunitensi.

D: Quali sono stati i vincitori e vinti della strategia?

La nostra flessibilità e capacità di cambiare rapidamente il portafoglio è stata molto utile per tutto il primo trimestre.

I cambiamenti che abbiamo apportato a febbraio - siamo passati da una duration corta a una lunga negli Stati Uniti e abbiamo aumentato la copertura su credito e azioni - sono stati i principali driver della performance nel primo trimestre. La rapida evoluzione del coronavirus ha sconvolto i mercati finanziari e ha portato a forti correzioni degli asset a rischio, come azioni e credito, mentre i Treasury Usa hanno registrato un forte rialzo poiché hanno beneficiato di un massiccio "flight to quality”.

Performance

(Fig. 1) I rendimenti del Dynamic Global Bond (Usd Hedged) Composite contro il Libor 3 mesi in Usd

Performance

Periodi chiusi al 31 maggio 2020.
Tutti i calcoli sono in dollari statunitensi.
I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.
La riga "Valore aggiunto" rappresentata la sovraperformance al loro delle commissioni del Dynamic Global Bond (con copertura in dollari) composita dinamica globale (con copertura in USD) rispetto al benchmark della riga precedente.
I rendimenti lordi sono calcolati prima dell'applicazione delle commissioni di gestione e delle altre fee, ma dopo le spese di negoziazione. I rendimenti al netto delle commissioni sono calcolati sottraendo al rendimento lordo la commissione di gestione più alta applicabile che verrebbe addebitata in base alla tabella delle commissioni contenuta in questo materiale, senza il vantaggio del breakpoint. I rendimenti lordi e netti riflettono il reinvestimento dei dividendi e sono al netto di tutte le ritenute alla fonte non recuperabili su dividendi, interessi attivi e plusvalenze.
Fonte: T. Rowe Price.

La nostra flessibilità e capacità di cambiare rapidamente il portafoglio è stata molto utile per tutto il trimestre. Non ci siamo limitati a mantenere il posizionamento di febbraio - abbiamo apportato modifiche tattiche alla nostra allocazione in Treasury Usa nel momento in cui hanno iniziato a mostrare comportamenti irrazionali. La nostra priorità è stata quella di mantenere un alto livello liquidità del portafoglio, e questo ci ha permesso di cogliere nuove opportunità. Abbiamo aggiunto duration nei Paesi sviluppati che probabilmente avrebbero ridotto i tassi di interesse, come l'Australia e la Corea del Sud. Abbiamo anche aumentato l'esposizione a mercati emergenti come Brasile, Russia e Indonesia, con le rispettive banche centrali che sono diventate più accomodanti.

Tuttavia, la strategia non sempre ha funzionato al meglio. Per esempio, ci siamo posizionati sul lato sbagliato della crisi petrolifera, con un'esposizione alle obbligazioni statunitensi legate all'inflazione. Abbiamo anche mantenuto una posizione short sul dollaro Usa contro posizioni lunghe sulle valute legate alle materie prime, come il rublo russo e il dollaro australiano, e questo ha frenato la performance. Tuttavia, il rischio bilanciato del portafoglio ha contribuito a garantire che l'impatto di tali perdite fosse contenuto.

D: Quali lezioni ha imparato da quando ha lanciato la strategia?

Performance in tempi di volatilità

(Fig. 2) Performance mensile lorda e netta del Dynamic Global Bond (Usd Hedged) Composite

Performance in tempi di volatilità

Dati al 31 maggio 2020.
Tutti i calcoli sono in dollari statunitensi.
I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.
I rendimenti lordi delle prestazioni sono calcolati prima della commissione di gestione e di tutte le altre fee, ma dopo le spese di negoziazione. I rendimenti lordi riflettono il reinvestimento dei dividendi e sono al netto di tutte le ritenute alla fonte non recuperabili su dividendi, interessi attivi e plusvalenze.
Fonte: T. Rowe Price.

Innanzitutto, restare fedele ai propri obiettivi. Negli ultimi anni, la strategia ha risentito qualche volta dei periodi di bassa volatilità e dei rallentamenti dei mercati a rischio. Questo perché, per bilanciare il profilo di rischio complessivo della strategia e agire come diversificatore rispetto ai mercati azionari, bisogna sempre mantenere le posizioni difensive, e questo può frenare la performance. Negli ultimi due anni abbiamo lavorato molto per comprendere al meglio l'impatto dei premi assicurativi e per cercare di capire come ridurre al minimo il costo delle nostre posizioni di copertura. Ciò ha comportato il maggior utilizzo di strumenti come i total return swap e l'impiego di nuove strutture che prevedono spread option e dove i costi di upfront possono essere inferiori. Sebbene queste strutture di solito offrano un payout minore durante le piccole correzioni del mercato, si sono dimostrate molto utili in periodi di forte volatilità, come è avvenuto a marzo.

Un'altra lezione chiave delle crisi passate è che la volatilità di solito non rimane elevata per un periodo prolungato, quindi i rendimenti devono essere rapidamente monetizzati per avere un impatto duraturo. In quest'ottica, nella seconda metà di marzo abbiamo deciso di chiudere la maggior parte delle nostre coperture per portare a casa i guadagni realizzati. Anche se non pretendiamo di poter cogliere sempre l'ampiezza delle correzioni, abbiamo imparato molto dai precedenti sell-off. Sapere quando portare a casa i guadagni è importante tanto quanto implementare le coperture, poiché i guadagni possono essere rapidamente erosi quando la volatilità si stabilizza e i mercati rimbalzano.

D: Qual è la sua view sui mercati del reddito fisso?

È fondamentale trovare il giusto equilibrio tra posizioni a rischio e quelle difensive.

A breve termine, non andare contro le banche centrali. La ripresa da quella che potrebbe essere una delle contrazioni economiche più profonde dei tempi moderni sarà molto probabilmente lenta, con possibili battute d'arresto lungo la strada. In questo tipo di condizioni, i Treasury Usa e gli altri titoli di Stato di alta qualità potrebbero prosperare grazie al loro status di "bene rifugio" nel mercato globale del reddito fisso, rafforzato di recente da tutte le principali banche centrali.

Riteniamo che i Paesi dei mercati emergenti offrano eccellenti opportunità. Numerose banche centrali hanno deciso di intraprendere programmi di quantitative easing, che faranno da boost per i rispettivi titoli di Stato, anche se potrebbero avere ripercussioni negative sulle loro valute.

In un orizzonte a più lungo termine, la capacità di modificare rapidamente la duration del portafoglio è importante. Storicamente, le principali banche centrali, come la Federal Reserve, hanno abbandonato i tassi zero e ridotto il loro bilancio il prima possibile. Quando arriveranno i primi segnali di un minore impregno delle banche centrali a sostegno dei mercati, allora sarà il momento di vendere rapidamente la duration core, poiché c'è una reale possibilità di rivedere il taper tantrum del 2013.

Nel mondo corporate, la dislocazione continuerà a essere dominante. Non tutte le società sopravvivranno a questa crisi: è probabile che i tassi di default aumentino significativamente nel corso del prossimo anno. Molte aziende probabilmente perderanno il loro status di investment grade. Tuttavia, non tutto sarà negativo. Sul mercato ci sono alcune grandi opportunità, con i prezzi delle obbligazioni societarie completamente disallineati ai fondamentali. La nostra ricerca bottom-up è una risorsa straordinaria, fondamentale per individuare le società che sopravviveranno e quelle da evitare. A fine di marzo abbiamo iniziato ad aggiungere corporate bond e cartolarizzazioni che i nostri analisti hanno identificato come forti idee di investimento nel medio termine.

I mercati finanziari si trovano effettivamente in un territorio inesplorato e si prospettano ulteriori periodi di volatilità. Riteniamo che questo ambiente sia favorevole alla nostra strategia, in quanto abbiamo la giusta flessibilità per poterci adattare rapidamente ai cambiamenti del mercato e trarre vantaggio da eventuali anomalie e disallineamenti dei prezzi. Continueremo a seguire il nostro processo di investimento, nella convinzione che continuerà a essere fondamentale trovare il giusto equilibrio tra posizioni a rischio e posizioni più difensive.

 

GIPS® Disclosure 
Dynamic Global Bond (Usd Hedged) Composite
Dati al 31 Dicembre, 2019
Tutti i calcoli sono in dollari Usa

1 Riflette la detrazione del programma tariffario più alto applicabile senza beneficiare del breakpoint. Il rendimento e il valore del capitale possono variare. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Le performance composite mensili sono disponibili su richiesta. Vedi sotto per ulteriori informazioni relative al calcolo al netto delle commissioni.
2 Dal 31 gennaio 2015 al 31 dicembre 2015.
3 Preliminare - soggetto ad aggiustamento.

T. Rowe Price (TRP) ha preparato e presentato questo rapporto in conformità con i Global Investment Performance Standards (GIPS). TRP è stata soggetta a verifica indipendente per i 23 anni terminati il 30 giugno 2019 da KPMG LLP. Il rapporto di verifica è disponibile su richiesta. La verifica valuta se (1) l'impresa ha rispettato tutti i requisiti di costruzione degli standard GIPS su base globale e se (2) le politiche e le procedure dell'azienda sono progettate per calcolare e presentare le performance in conformità con gli standard GIPS . La verifica non garantisce l'accuratezza di alcuna presentazione composita specifica.

TRP è una società di gestione degli Stati Uniti con diversi consulenti registrati presso la Securities and Exchange Commission Usa, la Financial Conduct Authority del Regno Unito e altri organismi di regolamentazione in vari Paesi, e si propone come tale ai potenziali clienti ai fini GIPS. TRP si definisce inoltre, ai senso del GIPS, come un gestore discrezionale che fornisce servizi principalmente ai clienti istituzionali in relazione a vari mandati, che includono strategie statunitensi, internazionali e globali, ma escludendo i servizi di Private Asset Management. Il livello minimo degli asset per i portafogli azionari è di $ 5 milioni; prima di gennaio 2002 il minimo era di $ 1 milione. Il livello minimo degli asset per il fixed income e per i portafogli di asset allocation è di $ 10 milioni; prima di ottobre 2004 il minimo era di $ 5 milioni; e prima di gennaio 2002 il minimo era di $ 1 milione. Le valutazioni sono effettuate in dollari statunitensi.

I rendimenti lordi sono calcolati prima delle commissioni di gestione e di tutte le altre fee, ma dopo le spese di negoziazione. La performance al netto delle commissioni riflette la detrazione della commissione di gestione più alta applicabile che verrebbe addebitata in base alla tabella delle commissioni contenuta in questo materiale, senza il vantaggio del breakpoint. La performance lorda e netta restituisce il reinvestimento dei dividendi e sono al netto delle ritenute d'acconto non recuperabili su dividendi, interessi attivi e plusvalenze. A partire dal 30 giugno 2013, la valutazione del portafoglio e gli Aum sono calcolati in base al prezzo di chiusura dei titoli nei rispettivi mercati. In precedenza, i portafogli che detenevano titoli internazionali potevano essere rettificati per tener conto di eventi successivi al mercato. Le politiche per la valutazione dei portafogli, il calcolo delle performance e la preparazione di presentazioni compliant sono disponibili su richiesta. La dispersione è misurata dalla deviazione standard tra i rendimenti del portafoglio ponderati per il peso degli asset all'interno del portafoglio stesso in un anno. La dispersione non viene calcolata in presenza di cinque o meno portafogli.

La strategia utilizza regolarmente una varietà di strumenti derivati come contratti a termine su valute, futures su reddito fisso, swap su tassi di interesse, credit default swap, indici sintetici e opzioni su tutti gli strumenti citati, principalmente per coprire determinati rischi di mercato associati all'obiettivo della strategia, per cogliere opportunità direzionali su mercati specifici e per facilitare la gestione della liquidità. I benchmark sono presi da fonti pubbliche e possono avere metodologie di calcolo, tempi di determinazione dei prezzi e cambi differenti dal comparto. La politica richiede la rimozione temporanea di qualsiasi portafoglio in cui c'è stato un flusso di cassa significativo (superiore o uguale al 15%) in entrata o in uscita da parte del cliente. La rimozione temporanea si verifica all'inizio del periodo di misurazione in cui si verifica il flusso di cassa significativo e rientra l'ultimo giorno del mese corrente dopo il flusso di cassa. Ulteriori informazioni relative al trattamento di flussi finanziari significativi sono isponibili su richiesta. L'elenco delle descrizioni e/o presentazioni conformi agli standard GIPS sono disponibili su richiesta.

Dynamic Global Bond (USD Hedged) Composite. Il Dynamic Global Bond (Usd hedged) Composite cerca di offrire rendimenti obbligazionari costanti attraverso un'allocazione flessibile, dinamica e diversificata in strumenti di debito di tutto il mondo. La strategia adotta un approccio olistico e rigoroso alla gestione del rischio per proteggere i clienti dai ribassi e cerca in particolare di fornire un'adeguata diversificazione in periodi di correzione dei mercati azionari. (Creato a gennaio 2015)

1 Un credito di transizione viene applicato al piano tariffario quando gli asset scendono al di sotto del breakpoint.

Rischi—i seguenti rischi sono rilevanti per il portafoglio:

Rischio ABS/MBS —Questi titoli possono essere soggetti a maggiore rischio di liquidità, credito, insolvenza e tasso di interesse rispetto ad altre obbligazioni. Sono spesso esposti al rischio di estensione e pagamento anticipato. Rischio del mercato obbligazionario interbancario cinese—la potenziale mancanza di liquidità, a causa del basso volume di scambi di alcuni titoli di debito nel mercato obbligazionario interbancario cinese, può determinare fluttuazioni significative dei prezzi di alcuni titoli di debito negoziati su questo mercato. Rischio di obbligazioni convertibili contingenti—le obbligazioni convertibili contenti presentano caratteristiche simili alle obbligazioni convertibili, con la differenza che la conversione è soggetta a condizioni predeterminate, denominate trigger, che variano da un'emissione all'altra. Rischio paese (Cina)—tutti gli investimenti in Cina sono soggetti a rischi simili a quelli degli altri mercati emergenti. Inoltre, gli investimenti effettuati in relazione a una licenza QFII o al programma Stock Connect possono essere soggetti a rischi aggiuntivi. Rischio paese (Russia e Ucraina)—in questi paesi, i rischi associati alla custodia, alle controparti e alla volatilità del mercato sono più elevati rispetto ai Paesi sviluppati. Rischio di credito—un titolo obbligazionario o del mercato monetario potrebbe perdere valore se la solidità dell'emittente peggiora. Rischio di cambio—variazioni dei tassi di cambio potrebbe ridurre i guadagni o aumentare le perdite. Rischio di default—gli emittenti di determinate obbligazioni potrebbero non essere in grado di ripagare le loro obbligazioni. Rischio derivati—i derivati possono portare a perdite significativamente superiori al costo del derivato. Rischio dei mercati emergenti—i mercati emergenti sono meno stabili di quelli sviluppati e quindi incorporano rischi più elevati. Rischio delle obbligazioni high yield—un titolo obbligazionario o di debito con rating S&P inferiore a BBB- o equivalente, quindi al di sotto dell'investment grade, offre generalmente rendimenti più elevati ma incorpora anche rischi maggiori. Rischio di tasso di interesse—quando i tassi di interesse aumentano, i valori delle obbligazioni generalmente diminuiscono. Questo rischio è tanto più alto quanto maggiore è la durata dell'investimento e quanto più alta è la qualità del credito. Rischio di concentrazione dell'emittente—nella misura in cui un portafoglio investe gran parte delle proprie attività in titoli di un numero relativamente piccolo di emittenti, la sua performance sarà influenzata maggiormente dagli eventi che incidono sugli emittenti stessi. Rischio di liquidità—non sempre è possibile vendere un titolo al momento e al prezzo desiderato. Rischio di pagamento anticipato e di estensione—con Abs e Mbs, o con qualsiasi altro strumento i cui prezzi riflettono l'ipotesi che i titoli saranno pagati prima della scadenza, qualsiasi comportamento imprevisto dei tassi di interesse potrebbe influenzare la performance del portafoglio. Rischio di concentrazione settoriale—la performance di un fondo che investe gran parte delle proprie attività in un determinato settore economico (o, per i fondi obbligazionari, un particolare segmento di mercato), sarà influenzata maggiormente dagli eventi che incidono su quel determinato settore o segmento del reddito fisso. 

Rischi generali del portafoglio:

Rischio di capitale—il valore dell'investimento non è garantito, ma varia ed è influenzato dalle variazioni del tasso di cambio tra la valuta di base del portafoglio e la valuta in cui è stato effettuato l'investimento. Rischio di controparte—la controparte nelle negoziazioni potrebbe non adempiere ai propri obblighi. Rischio di concentrazione geografica—nella misura in cui un portafoglio investe gran parte delle sue attività in una determinata area geografica, la sua performance sarà influenzata maggiormente dagli eventi che si verificano all'interno della stessa area. Rischio di copertura—i tentativi di un portafoglio di ridurre o eliminare determinati rischi attraverso la copertura potrebbero non produrre gli effetti desiderati. Rischio del portafoglio di investimento—investire in portafogli presenta dei rischi a cui un risparmiatore non sarebbe esposto se decidesse di investire direttamente nei mercati. Rischio di gestione—il gestore o i suoi collaboratori possono a volte riscontrare che gli obblighi relativamente a un portafoglio siano in conflitto con gli obblighi di altri portafogli che gestiscono (sebbene in tali casi tutti i portafogli saranno trattati in modo equo). Rischio operativo—problemi operativi potrebbero portare a un'interruzioni delle operazioni o a perdite finanziarie.

Informazioni importanti

Il materiale ha solo scopo informativo e/o di marketing e non è un consiglio o una raccomandazione di investimento. Consigliamo ai potenziali investiori di richiedere una consulenza legale, finanziaria e fiscale indipendente prima di assumere qualsiasi decisione di investimento. I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri. Il valore di un investimento puó oscillare e gli investitori potrebbero non ottenere l'intero importo investito.

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