INVESTMENT INSIGHTS

L'avanzata dei reverse yankee

David Stanley , Portfolio Manager

Punti essenziali

  • Le obbligazioni denominate in euro emesse dalle società statunitensi, note come reverse yankee, sono aumentate vertiginosamente, tanto che gli Stati Uniti sono ora una delle principali fonti del debito societario in euro in circolazione.
  • I rendimenti estremamente bassi e gli spread contenuti in Europa contribuiscono ad alimentare l'offerta di reverse yankee e questa tendenza sembra destinata a continuare.
  • Dal nostro punto di vista, questo segmento del mercato in espansione rappresenta una buona un'opportunità per diversificare i portafogli e approfittare delle valutazioni attraenti.

L'emissione di titoli denominati in euro da parte delle società statunitensi sta crescendo in misura esponenziale: a metà dicembre 2019, erano circa 93 i miliardi di euro pompati sui mercati europei e il 30% del volume totale del 2019 è costituito da queste nuove emissioni note come reverse Yankee.
 

Lungi dal considerare il fenomeno un'anomalia momentanea, siamo convinti che gli investitori possano vedere l'afflusso di reverse yankee come un'opportunità per diversificare i portafogli, ma anche per generare alfa in un segmento del mercato corporate europeo in decisa espansione.


(Fig. 1) L'offerta di reverse yankee raggiunge nuovi massimi

Emissione annua in euro1 da parte di società statunitensi
Al 13 dicembre 2019

(Fig. 1) L'offerta di reverse yankee raggiunge nuovi massimi

Fonte: J.P. Morgan (cfr. Informativa aggiuntiva).

1 Emissione = titoli societari investment grade denominati in euro (non finanziari)



Il 2019 sembra inquadrarsi nella tendenza di crescita a lungo termine dell'emissione di reverse yankee, interrotta solo brevemente nel 2018, e oggi i titoli societari statunitensi rappresentano una porzione sempre più ampia del debito in essere denominato in euro. Alla fine del terzo trimestre 2019, il 18% dell'indice Bloomberg Barclays Euro Corporate Bond era riconducibile a emittenti degli Stati Uniti, superati solo dalla Francia, come singolo paese, in termini di quota del debito totale in circolazione. Se però le aziende americane continueranno a guidare l'attività di nuova emissione, potrebbero diventare presto la principale fonte di debito societario in euro.
 

...gli spread sui reverse yankee spesso sono ampi in rapporto ai fondamentali della società emittente.

Fattori trainanti destinati a restare in gioco

Man mano che il mercato europeo delle obbligazioni societarie continua a crescere e a maturare, gli emittenti statunitensi attraversano l'Atlantico per diversificare le fonti di finanziamento e le basi di investitori. Ci sono però anche altri motivi all'origine dell'avanzata di questi titoli. 
 

  • I rendimenti ultra-bassi. I rendimenti offerti dai titoli corporate nel mercato denominato in euro restano bassi a causa delle politiche espansive messe in campo dalla Banca centrale europea (BCE) per contrastare la scarsa inflazione e il ritmo ostinatamente lento della crescita economica negli ultimi anni. Gli interessi risicati, se non negativi, offerti dai titoli di Stato core hanno trascinato verso il basso anche quelli dei titoli societari, al punto che i tassi di finanziamento medi per le aziende sul mercato in euro restano nettamente inferiori a quelli statunitensi: in altre parole, gli emittenti americani possono collocare titoli con cedole meno onerose di quelle che dovrebbero corrispondere sul mercato domestico in dollari.
  • Gli spread più contratti. Gli acquisti mensili di obbligazioni, riavviati a novembre dalla BCE nell'ambito del programma di QE, incrementano la domanda complessiva sul mercato in rapporto all'offerta, e questo ha compresso gli spread societari rendendo il mercato in euro molto più attraente per gli emittenti esteri. Inoltre, tante società statunitensi hanno la possibilità di emettere debito tramite le controllate europee, pertanto le loro obbligazioni risultano idonee ai criteri del programma di acquisti mensili nel settore privato (CSPP) della BCE.
  • Swap a valute incrociate più convenienti. Gli swap a valute incrociate sono strumenti finanziari impiegati dalle società per convertire i proventi di una vendita obbligazionaria dalla valuta di emissione a un'altra. Il rapporto di conversione fra euro e dollari si è ridotto nel 2019, il che aumenta ulteriormente l'attrattiva di poter accedere ai tassi inferiori sul mercato europeo, soprattutto per le entità che non hanno necessariamente bisogno di finanziarsi in euro.


Queste tendenze probabilmente continueranno. La BCE ha annunciato chiaramente l'intenzione di mantenere a lungo la politica monetaria accomodante, mentre sul fronte statunitense, la Federal Reserve (Fed) ha una posizione meno netta: nonostante i tagli dei tassi effettuati nel 2019, la Fed non è sembrata troppo propensa a impegnarsi per un ciclo di misure analoghe e mantiene un atteggiamento sostanzialmente neutrale. Se è vero che i rendimenti dell'Eurozona potrebbero continuare a risalire dai minimi record toccati di recente, ci aspettiamo che nel prossimo futuro restino comunque al di sotto di quelli statunitensi.
 


(Fig. 2) La quota statunitense del mercato corporate è aumentata

Debito in essere denominato in euro per paese1
Al 31 ottobre 2019

(Fig. 2) La quota statunitense del mercato corporate è aumentata

 

Fonte: Bloomberg Index Services (si veda l’Informativa aggiuntiva); analisi dei dati svolta da T. Rowe Price.

1 Misurato dall'indice Bloomberg Barclays Euro Corporate Bond.
 

Nuove opportunità potenzialmente disponibili per gli investitori

L'avanzata dei reverse yankee va vista come un'opportunità: questo mercato offre agli investitori europei un'occasione per ottenere esposizione agli emittenti USA senza assumere il rischio valutario insito nell'acquisto di debito denominato in dollari, e nel contempo diversificare il portafoglio aggiungendo altre potenziali fonti di alfa.
 

Un ulteriore elemento interessante è che gli spread sui reverse yankee spesso sono ampi in rapporto ai fondamentali della società emittente. In molti casi, le società statunitense sono meno conosciute in Europa e le loro obbligazioni sono quotate o scambiate sul mercato secondario a uno spread molto più attraente rispetto ai fondamentali dell'emittente, ma anche a titoli europei di qualità analoga, una situazione che presenta opportunità di alfa per gli investitori attivi con approccio bottom-up.
 

Da tenere d’occhio

Cercheremo di individuare opportunità di valore relativo attingendo ai dati generati dalla nostra ricerca fondamentale bottom-up in ambito creditizio. Conosciamo bene gran parte delle società statunitensi che si rivolgono al mercato delle obbligazioni denominate in euro, dal momento che spesso investiamo nei loro titoli azionari o nel debito denominato in dollari, pertanto non abbiamo l'esigenza di analizzarle per la prima volta nel momento in cui si presentano sul mercato europeo e possiamo focalizzare l'attenzione sul valore relativo.


Informativa aggiuntiva

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201912‑1034007

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Classe I EUR
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