T. Rowe Price

Marzo 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Investitori large-cap: come adattarsi al rallentamento economico?

La prudenza è d’obbligo, ma esistono opportunità cicliche.

Punti essenziali

  • La crescita dell’economia statunitense sta rallentando, ma nel breve termine una recessione sembra improbabile.
  • Le elezioni presidenziali e il potenziale impatto del coronavirus innescheranno probabilmente maggiore volatilità, creando opportunità ma anche rischi.
  • L’investimento di tipo growth ha ampiamente sovraperformato lo stile value nell'ultimo decennio, ma l’attuale contesto presenta criticità per entrambe le strategie, anche se di tipo diverso.


D. Che effetto ha il rallentamento economico statunitense sui titoli large cap?

Joe Fath: L’economia statunitense sta evidenziando una crescita costante, per quanto lenta. Sulla scia dell’allentamento della Federal Reserve e della fase uno dell’accordo con la Cina, diverse società - in particolare nel settore industriale e in altri settori sensibili al ciclo - stanno mostrando segnali di stabilizzazione e persino di ripresa. Oggi, nel complesso, le aziende godono di una salute migliore rispetto a sei mesi fa, quando lo scoppio della guerra commerciale con la Cina causò molta indecisione.

Non credo che il rallentamento abbia ancora prodotto effetti rilevanti sulle società, in termini di profitti e perdite, soprattutto per quelle posizionate sul trend di crescita secolare nella cosiddetta disruption.

Mark Finn: L’indice Russell Value statunitense è composto per circa la metà da società in qualche misura cicliche, ad esempio finanziarie, energetiche, industriali o dei materiali, pertanto il rallentamento economico rende difficoltosa la selezione dei titoli soprattutto in questi settori. Ma la Fed ha rafforzato l’allentamento e la Cina sta incrementando gli stimoli. Questa situazione accresce le probabilità di un raggiungimento del punto minimo da parte degli indicatori anticipatori e, forse, di una riaccelerazione della crescita. Gli investitori, pertanto, devono rivalutare la quota di esposizione ciclica che vogliono avere in portafoglio. Negli Stati Uniti l’occupazione e la spesa per consumi hanno retto bene. Le altre economie del mondo sviluppato sono decisamente più fiacche.
 

Quale sarà l’impatto del coronavirus sui mercati e sull’economia cinese?

Mark Finn: Su base relativa le incertezze sull’impatto del coronavirus tendono a favorire i titoli large cap perché, a prescindere dal settore, più grande è una società maggiori probabilità ha di resistere. Sono convinto che la Cina si impegnerà a risolvere qualsiasi danno causato dal virus alla sua economia, mettendo in atto stimoli monetari e fiscali. L’impatto sull’economia cinese dovuto al virus potrebbe quindi durare un trimestre o due e indebolire temporaneamente l’economia globale, ma naturalmente si tratta di una situazione in continua evoluzione e le conseguenze potrebbero essere più negative di quanto prevediamo. Stiamo analizzando con estrema attenzione le implicazioni per determinate società e settori.

...dopo aver adottato con successo un posizionamento più difensivo per diversi anni, oggi abbiamo una visione più positiva del ciclo economico statunitense.

- Mark Finn, Portfolio Manager, US Value Equity Strategy

Joe Fath: Inizialmente il mercato ha reagito considerando il coronavirus come qualcosa di temporaneo, ritenendo che gli investitori non si sarebbero focalizzati su debolezze destinate a durare solo un trimestre o due. L’epidemia avrà indubbiamente un impatto sull’economia cinese, ma la Cina sta rafforzando gli stimoli e ha mostrato un atteggiamento più flessibile nella questione dei dazi con gli Stati Uniti per via del rallentamento. Tuttavia, il virus si sta diffondendo ad altri paesi, in particolare la Corea del Sud, e il suo impatto fuori dalla Cina sarà probabilmente più forte rispetto a quanto inizialmente previsto.

La crescita globale rallenta.

(Fig. 1) Non si prevede una recessione nel breve termine

La crescita globale rallenta.

Gennaio 2015 - Gennaio 2020
Fonti: J.P. Morgan/IHS Markit/Haver Analytics (si veda Informativa Aggiuntiva) e Conference Board.Copyright ©2020, Markit Economics Limited. Tutti i diritti riservati e tutti i diritti di proprietà intellettuale detenuti da Markit Economics Limited. Gli indici dei responsabili degli acquisti (PMI) sono indici di diffusione che variano da 0 a 100. Per i singoli paesi l’indice PMI manifatturiero è la media ponderata di cinque componenti: nuovi ordini, produzione, occupazione, vendite e scorte. Ognuno indica la percentuale netta degli intervistati che hanno segnalato un aumento dell’attività rispetto al mese precedente. Il PMI globale è una media ponderata per il PIL dei PMI di 44 paesi. L’indice delle prospettive dei CEO è la media degli indici delle vendite attese, della spesa in conto capitale e dell’occupazione.

Le società del lusso e del settore industriale esposte alla Cina, in particolare nelle scienze naturali e nei dispositivi medici, stanno registrando impatti negativi. Anche le società del settore del gioco d’azzardo che operano a Macao e diverse aziende del settore dei consumi subiscono le conseguenze di questa epidemia. Sono convinto che tutti i paesi del mondo concentreranno i loro sforzi sul contenimento dell’epidemia per evitare che l’economia globale si inceppi.

 

D. Qual è la vostra strategia di investimento in questo contesto?

Mark Finn: Continuiamo a privilegiare società solide dal punto di vista dei fondamentali con profili di utili sostenibili e bilanci di ottima qualità, in grado di sovraperformare in un contesto di turbolenze sui mercati. Ma dopo aver adottato con successo un posizionamento più difensivo per diversi anni, oggi abbiamo una visione più positiva del ciclo economico statunitense. La tecnologia è quindi il settore sul quale deteniamo il principale sovrappeso, in particolare i produttori di semiconduttori e di apparecchiature per semiconduttori, che riteniamo dovrebbero trarre vantaggio dal continuo aumento di dispositivi connessi a Internet, dallo sviluppo del 5G e da altri nuovi mercati. L’uso di semiconduttori per la fabbricazione di numerosissimi prodotti dovrebbe continuare ad intensificarsi. Inoltre, diverse società tecnologiche hanno risentito dello scontro commerciale con la Cina e ciò fornisce opportunità più interessanti.

Il settore dell’assistenza sanitaria sta andando incontro a possibili sviluppi politici sfavorevoli, tra cui la potenziale adozione di un tetto per i prezzi dei farmaci e iniziative a favore di un sistema sanitario a pagatore unico. Tuttavia, nel lungo termine il settore dovrebbe beneficiare di fattori strutturali favorevoli come l’invecchiamento della popolazione, nuove applicazioni tecnologiche e migliori opzioni di cura.

Joe Fath: Nel complesso, la mia strategia somiglia a una piramide capovolta: la sezione superiore è composta da titoli a crescita secolare come Google (Alphabet), Amazon, Facebook e Microsoft che rappresentano il 50-60% del portafoglio. La sezione intermedia è rappresentata da una quota compresa tra il 15% e il 25% di società che hanno un potenziale di crescita degli utili a doppia cifra. La parte inferiore della piramide, di entità variabile fra il 15% e il 25%, comprende situazioni speciali, in particolare aziende esposte al cambiamento strutturale del loro settore o che oscillano fra value e growth, nelle quali ultimamente ho trovato opportunità.

I settori farmaceutico e dell’assistenza sanitaria presentano maggiore volatilità per via della controversia politica sul prezzo dei farmaci e delle proposte a favore di un sistema sanitario a pagatore unico creano, ma li stiamo comunque considerando dato che presentano valutazioni interessanti. Abbiamo ridotto l’esposizione all’assistenza sanitaria lo scorso anno, ma abbiamo una visione positiva del settore in un orizzonte a 3-5 anni.

Un’altra questione che siamo monitorando è se le grandi società di piattaforme potranno continuare ad innovare in un contesto normativo più stringente, e la nostra opinione è positiva. Naturalmente, queste società dedicano più tempo, denaro ed energia alle questioni dei privacy e di sicurezza, ma i loro fondamentali e le valutazioni sono davvero favorevoli.

Ci aspettiamo un contesto di economia ancora in crescita e di tassi di inflazione deboli ma stabili a sostegno dei mercati azionari statunitensi.

- Joe Fath, Portfolio Manager, US Growth Stock Strategy

In linea generale, la nostra preferenza va alle società che tengono saldamente in mano le redini del proprio destino, sono in condizioni di beneficiare delle potenti tendenze strutturali e stanno utilizzando l'innovazione per scardinare modelli di business meno efficienti e crearne di nuovi. Credo che le aziende capaci di sfruttare efficacemente l'innovazione riusciranno a ottenere un forte incremento degli utili e dei ricavi, approdando su nuovi mercati e ampliando le quote di mercato su quelli esistenti.

 

D. Cosa vi aspettate per l’economia e gli utili societari negli Stati Uniti?

Joe Fath: Ci aspettiamo che l’economia continui a crescere e che i tassi di inflazione rimangano deboli ma stabili, sostenendo i mercati azionari statunitensi. Le probabilità di un forte rallentamento dell’economia statunitense o globale appaiono ancora limitate. Tuttavia, qualche situazione di rischio potrebbe innescare una maggiore volatilità. Tra queste, le incertezze politiche all’avvicinarsi delle elezioni e la possibilità di valutazioni eccessive a fronte di una crescita degli utili moderata. Gli utili dovrebbero registrare un andamento leggermente migliore rispetto allo scorso anno. Tuttavia, qualsiasi shock esterno potrebbe avere conseguenze più intense alla luce delle attuali valutazioni e della robustezza dei mercati, quindi non sarei sorpreso se, ad un certo punto quest’anno, assistessimo ad una netta correzione.

Un altro rischio è costituito dal fatto che nella fase finale del ciclo economico alcune società hanno tratto vantaggio dal debole costo del capitale per realizzare operazioni, aumentando il loro grado di leva finanziaria. In questa fase del ciclo, faccio maggiormente attenzione al livello di indebitamento nei bilanci.

Sovraperfomance storica dello stile Growth su quello Value

(Fig. 2) Le due strategie devono affrontare sfide diverse.

Sovraperfomance storica dello stile Growth su quello Value

I rendimenti passati non sono indicativi di quelli futuri.
Performance totale cumulativa, dal 31 maggio 2007 al 31 gennaio 2020.
Fonte: Elaborazioni di T. Rowe Price ottenute da dati provenienti da FactSet Research Systems Inc. Tutti i diritti riservati.

In un contesto di rallentamento della crescita e di maggiore incertezza, con la possibilità di un’ampia dispersione dei rendimenti in diversi settori e comparti, è cruciale adottare un approccio selettivo. In particolare, un’approfondita ricerca fondamentale sarà indispensabile per individuare società ben posizionate dotate di ottimi management in grado di continuare a mantenere la rotta anche in acque più agitate.

Rallentamento della crescita degli utili societari.

(Fig. 3) Utili trimestrali S&P 500

Rallentamento della crescita degli utili societari.

Crescita su base annua, dal 31 dicembre 2012 al 31 marzo 2020.
Fonte: Elaborazioni di T. Rowe Price ottenute da dati provenienti da FactSet Research Systems Inc. Tutti i diritti riservati.

Mark Finn: L’economia statunitense dovrebbe godere di un buono stato di salute, con una crescita attesa compresa nell’intervallo tra il 2% e il 2,5%. Gli indicatori economici sembra stiano raggiungendo i punti minimi e la politica accomodante della Fed e l’attenuarsi delle tensioni commerciali con la Cina offrono alle aziende statunitensi un miglior contesto operativo. Quest’anno gli utili dovrebbero evidenziare un miglioramento ridotto, probabilmente al di sotto del 10%.

L’energia potrebbe trovarsi sotto pressione per via della correzione dei corsi petroliferi e del calo della domanda di prodotti industriali durante la guerra commerciale con la Cina, quindi si potrebbero evidenziare alcune debolezze in questi due settori. Il problema è che le valutazioni sono piuttosto elevate e una situazione di utili ampiamente inferiori potrebbe non essere ben tollerata.

Il contesto di bassi tassi di interesse continua a sostenere le azioni. La stagione elettorale presidenziale e il posizionamento dei candidati sono fattori che peseranno sempre più, così come le prospettive di una fase due nelle trattative tra Stati Uniti e Cina. Queste due situazioni potrebbero creare volatilità, ma gli investitori devono cercare di sfruttarla.

Nella nostra strategia siamo molto attenti ai rischi che si prospettano per le società e all'impatto della disruption in generale, un aspetto molto importante per gli investitori value, dato che metà della partita per questo stile di investimento consiste nell'evitare le trappole di valore.
 

Il 31 dicembre 2019, le 10 maggiori partecipazioni nel portafoglio rappresentativo US Growth Stock erano Amazon.com (6,5% del valore di mercato), Alphabet (6,3%), Microsoft (6,1%), Facebook (5,7%), Apple (4,6%), Visa (3,8%), MasterCard (3,4%), Alibaba Group Holding (3,0%), Boeing (2,7%) e Netflix (2,2%).

Il portafoglio rappresentativo costituisce una selezione che rispecchia, a nostro parere, più fedelmente l’attuale stile di gestione del portafoglio per la strategia. La performance non è un criterio per la selezione del portafoglio rappresentativo. Le caratteristiche del portafoglio rappresentativo qui riportato possono differire da quelle di altre selezioni nella strategia. Le informazioni sul portafoglio rappresentativo e altre selezioni all’interno della strategia sono disponibili su richiesta.


Da tenere d’occhio

Diversi fattori potrebbero accrescere la volatilità nei prossimi mesi, in particolare le questioni commerciali non risolte con la Cina e i dibattiti politici su fisco, sistema sanitario e disuguaglianze economiche durante la campagna elettorale per le elezioni presidenziali negli Stati Uniti, e l’esito stesso di queste elezioni. Inoltre, in un contesto in cui le valutazioni lasciano meno spazio per gli errori rispetto a un anno fa, ulteriori rialzi sui mercati dipenderanno dalla ripresa della crescita degli utili. Gli analisti di T. Rowe Price si interessano anche all’impatto che potrebbero avere forze dirompenti come l’innovazione, i cambiamenti tecnologici e l’automazione su un numero crescente di settori a livello mondiale. Da gestori attivi siamo sempre convinti che la volatilità possa essere amica degli investitori e riteniamo che ricerche fondamentali approfondite che integrino anche considerazioni ambientali, sociali e di governance saranno indispensabili per una corretta valutazione delle opportunità e dei rischi.

 

 

Informazioni importanti

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