INVESTMENT INSIGHTS

Guardare oltre i rendimenti negativi

Steven Boothe , Portfolio Manager

Punti essenziali

  • Siamo convinti che nei prossimi anni le obbligazioni continueranno a essere vantaggiose in termini sia di diversificazione del portafoglio che di rendimento.
  • Ma l’attuale contesto di rendimenti assoluti bassi, o persino negativi in alcuni mercati, rende potenzialmente questi vantaggi inferiori a quanto osservato storicamente.
  • Queste dinamiche mettono in evidenza la necessità di adottare un approccio attivo e globale al reddito fisso, per poter accedere a opportunità di rendimento aggiuntivo.

Nei prossimi anni le obbligazioni continueranno a essere vantaggiose in termini sia di diversificazione del portafoglio che di rendimento. Ma siamo consapevoli che l’attuale contesto di rendimenti assoluti bassi, o persino negativi in alcuni mercati, rende potenzialmente questi vantaggi inferiori a quanto osservato storicamente. Queste dinamiche mettono in evidenza la necessità di adottare un approccio attivo e globale al reddito fisso. Gli investitori possono diversificare l’esposizione obbligazionaria scegliendo aree geografiche e segmenti che offrono l’opportunità di sfruttare le potenzialità di rendimento complessivo dei mercati internazionali o emergenti o il rendimento aggiuntivo derivante dalle coperture valutarie. In un’ottica di asset allocation più ampia, a nostro avviso le obbligazioni sono ancora una fonte interessante di diversificazione per proteggersi da possibili battute d’arresto dei mercati azionari.

... l’unico modo per ottenere un guadagno negativo da un’obbligazione con rendimento negativo è detenerla fino a scadenza.

Le politiche monetarie accomodanti sono destinate a perdurare

Anni di tassi negativi e di politiche aggressive di quantitative easing da parte della Bank of Japan e della Banca Centrale Europea hanno spinto in territorio più che negativo i rendimenti dei titoli sovrani di alta qualità di Giappone ed Eurozona, nonché quelli di alcune obbligazioni societarie. Non sembrano esserci segnali di un cambiamento di queste politiche accomodanti nel prossimo futuro e sarà quindi sempre più difficile per gli investitori obbligazionari generare reddito. Tuttavia, non prevediamo che la Federal Reserve adotterà una politica di tassi negativi.


Naturalmente, l’unico modo per ottenere un guadagno negativo da un’obbligazione con rendimento negativo è detenerla fino a scadenza. Sebbene sia possibile che i rendimenti diventino ancora più negativi, offrendo opportunità di plusvalenze vendendo prima della scadenza, siamo convinti che sia più prudente generare rendimento complessivo scegliendo metodi più efficaci.

...riteniamo che l’esposizione obbligazionaria possa fornire un’utile copertura contro una futura battuta d’arresto delle azioni.

Opportunità di diversificazione al di là dei titoli sovrani

Una fonte potenziale di rendimento dalle obbligazioni è il carry1, che misura il rendimento incrementale. In un’ottica di asset allocation più ampia, il carry diventa particolarmente importante quando i mercati azionari non seguono una traiettoria ben definita al rialzo o al ribasso. Per trovare obbligazioni con maggiore potenziale di carry gli investitori possono interessarsi al debito garantito come i titoli MBS e ABS, che offrono tipicamente cedole più elevate rispetto ai Treasury. Le obbligazioni societarie forniscono cedole e carry interessanti con un rischio di credito più elevato, il che rende cruciale l’analisi dei fondamentali. I prestiti bancari, che hanno un rating non investment grade ma godono di una priorità di rimborso rispetto alle obbligazioni nel caso di default dell’emittente, sono un mercato che si è espanso notevolmente negli ultimi anni e che può generare un carry interessante.
 

Anche le obbligazioni societarie di emittenti dei mercati internazionali sviluppati ed emergenti possono offrire un carry vantaggioso. Negli ultimi anni la quota di emissioni obbligazionarie nei mercati emergenti è cresciuta notevolmente offrendo maggiori opportunità in un mercato che è, inoltre, diventato più qualitativo. In seguito, coprire l’esposizione valutaria delle obbligazioni denominate in valute diverse dal dollaro USA rispetto al dollaro può generare rendimento aggiuntivo. Questo rendimento coperto deriva dalla differenza nei rendimenti a breve termine tra le valute diverse dal dollaro USA - i tassi a breve in euro sono molto bassi ad esempio - e i tassi a breve in dollari USA.

L’allocazione obbligazionaria continua a fornire diversificazione

Sebbene il reddito disponibile sulle obbligazioni sia calato insieme ai rendimenti globali, riteniamo che un’esposizione alle obbligazioni core continui a rappresentare una fonte interessante di diversificazione contro i ribassi azionari. Le performance su 12 mesi rolling dell’indice Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond erano correlate negativamente con le performance dell’indice S&P 500 durante la crisi del debito dell’Eurozona nel 2012 e nel 2013, durante la crisi finanziaria globale nel 2007 e nel 2008, e agli inizi degli anni 2000 dopo lo scoppio della bolla delle dot-com2.
 

Le obbligazioni continuano a trarre vantaggio dalle fasi di avversione al rischio, riteniamo quindi che l’esposizione obbligazionaria possa fornire un’utile copertura contro una futura battuta d’arresto delle azioni. In un contesto in cui le quotazioni azionarie sono storicamente elevate, le nostre aspettative di rendimenti azionari sono contenute e ciò rende potenzialmente questa diversificazione più preziosa.

La gestione attiva è essenziale su molteplici livelli

La gestione attiva di portafoglio è una componente essenziale per un’allocazione obbligazionaria efficace. Essa può assumere la forma di un’analisi creditizia fondamentale per permettere una migliore selezione dei titoli, un fattore particolarmente importante nei segmenti a carry elevato. Un’altra forma di gestione attiva del portafoglio comporta l’allocazione tattica a obbligazioni in segmenti non core, come i mercati emergenti. A livello più ampio, i gestori di portafogli multi-asset possono contribuire a ottimizzare le allocazioni attraverso le asset class sulla base di previsioni economiche e tolleranza al rischio.

Da tenere d’occhio

Nel 2019 l’economia statunitense è stata sostenuta da una robusta spesa per consumi, in un contesto in cui l’attività manifatturiera ha continuato a mostrare segni di debolezza gravando sulle spese in conto capitale delle aziende. Un ulteriore taglio da parte della Fed sembra poco probabile nel breve termine, di conseguenza monitoriamo da vicino i sondaggi sul sentiment dei consumatori per determinare se il ritmo di spesa si manterrà e continuerà a favorire l’economia.


1
Il carry è dato dalla cedola dell’obbligazione meno il costo del finanziamento dell’acquisto.

2 Fonti: Bloomberg Index Services Limited e S&P/Haver Analytics (si veda l’informativa aggiuntiva).

 

Informativa aggiuntiva

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Scadenza media
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