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Sanità USA: contro la volatilità, puntare sulle società di qualità

Taymour Tamaddon , Portfolio Manager

Punti essenziali

  • A poco più di un anno dalle elezioni presidenziali statunitensi del 2020, la salute si profila già come uno dei temi cardine della campagna elettorale.
  • I candidati dei due partiti (Repubblicani e Democratici) propongono sistemi sanitari molto diversi tra loro e le conseguenti incertezze hanno fatto ampiamente sottoperformare il settore della salute nel 2019.
  • Se nel breve termine la volatilità continuerà a interessare il settore della salute, nel lungo periodo le performance saranno trainate dalle società dotate di fondamentali di qualità.

Il 2019 è stato un anno volatile per il settore statunitense della salute, che si è ritrovato nel mirino in vista dell’avvio della campagna elettorale. A più di un anno dalle prossime elezioni, la salute si profila come uno dei temi principali della campagna del 2020. Ma se nel breve termine la volatilità continuerà a interessare il settore della salute, nel lungo periodo le performance saranno trainate dalle società dotate di fondamentali di qualità.


(Grafico 1) Forte sottoperformance del settore della salute USA nel 2019 

Il settore della salute nuovamente in balia del ciclo elettorale statunitense
dati al 06/06/2019

La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri. 
Fonte: Thomson Reuters Datastream. Copyright 2019 © Thomson Reuters. Tutti i diritti riservati.


Quali sono i fattori alla base della volatilità del settore?

I candidati alle primarie democratiche del 2020 sono a favore di un sistema di copertura universale, sebbene con opinioni discordanti su quale sia la strada migliore per attuarlo. Alcuni propendono per un sistema single-payer, mentre altri sono fautori di una combinazione di coperture pubbliche e private. In linea generale i Repubblicani si oppongono al sistema single-payer, preferendo un approccio basato sul libero mercato con un intervento pubblico ridotto al minimo. Nel 2019 il settore della salute ha risentito di queste incertezze politiche e rischia di rimanere penalizzato durante tutta la campagna elettorale.


La prudenza nel breve termine va rimessa in prospettiva

Per gli investitori nel settore della salute il modello “Medicare per tutti” basato sul single-payer rappresenta la più grande preoccupazione. Il senatore democratico Bernie Sanders è un sostenitore particolarmente accanito di questo sistema. Sebbene la sua proposta di riforma sia drastica e possa essere considerata come troppo radicale, una sua attuazione non può essere del tutto esclusa nel caso in cui Sanders dovesse riuscire a vincere la corsa alla Casa Bianca nel novembre del 2020.

Consideriamo che questo esito sia davvero poco probabile, tuttavia il solo accenno a una riforma così estrema è stato sufficiente per offuscare le prospettive a breve termine e far aumentare il premio di rischio azionario in tutto il settore della salute.


Ciò nonostante, riteniamo che l’outlook per il lungo periodo debba essere rimesso in prospettiva. Affinché la proposta di Bernie Sanders possa diventare realtà è necessario che si verifichi tutta una serie di eventi di difficile realizzazione. Innanzitutto, Sanders deve vincere le primarie per le elezioni presidenziali e, in seguito, avere la meglio alle elezioni per il futuro presidente degli Stati Uniti. Una volta in carica, deve ottenere il sostegno della maggioranza del Partito Democratico sia al Senato sia alla Camera dei Rappresentanti se vuole avere una qualche speranza di far adottare la sua riforma. Infine, per finanziare il nuovo sistema, deve ottenere dal vicepresidente l’approvazione per una spesa sanitaria extra di circa 32 000 miliardi di USD senza costi supplementari, ossia una spesa compensata da riduzioni a carico di altre voci di bilancio.

Le probabilità che tutti questi eventi accadano sono molto basse a nostro parere. Malgrado ciò, con l’avanzare e l’intensificarsi della campagna elettorale nei prossimi 12-18 mesi, prevediamo che il settore sconti un livello costante di rischio.


Gran parte dell’incertezza pesa sulle società del managed care

L’attuazione di un sistema di copertura universale single-payer avrebbe un impatto notevole sulle società del managed care (il sistema di gestione della sanità negli Stati Uniti) dato che i loro interi modelli operativi diventerebbero superflui. Per questo motivo, il sottosettore del managed care è stato particolarmente volatile nel 2019, malgrado le basse probabilità di un simile esito.

Nell’attuale sistema sanitario le singole società del managed care negoziano costi sanitari inferiori, come farmaci da prescrizione più convenienti, per conto degli utenti. Il sistema “Medicare per tutti” basato sul single-payer prevede che sia il governo federale a negoziare direttamente per conto di tutti i cittadini. Ciò fa entrare in campo un unico pagatore che avrebbe la possibilità di esercitare il suo potere di acquisto monopolistico per dettare i prezzi ai quali acquistare i farmaci. Il National Health Service in vigore nel Regno Unito dimostra tutto il potenziale di un tale sistema: i costi dei farmaci da prescrizione in Regno Unito sono i più bassi tra tutti i paesi sviluppati. Si tratta sicuramente di una buona notizia per i consumatori, ma di una cattiva notizia per le case farmaceutiche, che sarebbero costrette ad accettare prezzi inferiori per i loro prodotti.

Nel settore della salute ci concentriamo sulle società che sono tra le principali beneficiarie di trend sostenibili nel lungo periodo. L’innovazione nelle attrezzature mediche e nella tecnologia robotica è una delle aree privilegiate.
- Taymour Tamaddon Portfolio Manager, T. Rowe Price US Large-Cap Growth Equity Strategy

Il portafoglio U.S. Large‑Cap Growth si concentra sulla qualità dei fondamentali

In un’ottica di investimento il contesto incerto che caratterizza il breve periodo non ci impedisce di rimanere concentrati sull’analisi dei fondamentali delle società. Partendo dalla profonda conoscenza della qualità di una società applichiamo uno schema di calcolo delle probabilità che considera le probabilità di vittoria di un candidato repubblicano o democratico e, analogamente, la probabilità che il Senato o la Camera dei Rappresentanti siano a maggioranza repubblicana o democratica. In seguito, sovrapponiamo questi scenari ai valori di ogni singola società sanitaria per determinare se è necessario applicare degli sconti e quali società stanno scontando un livello di rischio più o meno elevato rispetto a quanto noi riteniamo sia probabile.

Calibrare alla perfezione l’esposizione è chiaramente più difficile nell’attuale contesto. La nostra visione sul settore è positiva su un orizzonte da 3 a 5 anni, ma è difficile prevedere esattamente come evolverà il panorama nei prossimi 12 - 18 mesi, con l’evolversi della campagna elettorale.


Tuttavia, possiamo sempre essere proattivi in termini di posizionamento relativo. Grazie alla nostra analisi fondamentale, abbiamo una buona visione delle società che sono eccessivamente scontate e, allo stesso modo, di quelle il cui prezzo non riflette abbastanza i rischi. Ciò ci permette di modificare le priorità sulle società che deteniamo nell’universo dei servizi sanitari su base relativa, invece di cercare di individuare il momento migliore per chiudere posizioni nel settore e riaprirne altre successivamente.

Manteniamo la nostra convinzione sulla qualità dei fondamentali di alcune società del managed care. Si tratta di un’area nella quale disponiamo di conoscenze approfondite dei driver di crescita che in linea generale non vengono adeguatamente considerati dal mercato. Grazie a queste prospettive di lungo periodo siamo preparati per far fronte a episodi di volatilità nelle performance di queste società nei prossimi 12 - 18 mesi.


Investire nelle società che beneficiano di tendenze secolari

Nel settore della salute ci concentriamo sulle società che sono tra le principali beneficiarie di trend sostenibili nel lungo periodo. L’innovazione nelle attrezzature mediche e nella tecnologia robotica è una delle aree privilegiate. Intuitive Surgical, un operatore dominante nel mercato relativamente giovane della chirurgia robotica, è un buon esempio. Il sistema DaVinci di Intuitive, leader sul mercato, sta contribuendo a migliorare notevolmente i risultati clinici e i tempi di recupero dei pazienti grazie alla natura minimamente invasiva della chirurgia assistita da robot – che spazia dagli interventi di protesi all’anca, alla chirurgia cardiotoracica, alla neurochirurgia. La robotica e i progressi tecnologici stanno rivoluzionando le cure dei pazienti fornendo un’assistenza precisa, abile e stabile alla chirurgia umana. Stiamo assistendo a un periodo di grandi cambiamenti e la robotica sta penetrando sempre più rapidamente nell’ecosistema della chirurgia generale negli Stati Uniti, facendo crescere i ricavi e gli utili dei leader del settore.


Stryker rappresenta un’altra storia idiosincratica interessante. Si tratta di una società innovativa specializzata nelle protesi all’anca e al ginocchio. Grazie alla sua posizione di leader nella stampa 3D di protesi e alla sua tecnologia robotica la società offre esiti sui pazienti decisamente migliori e sta rapidamente strappando quote di mercato ai concorrenti.
 

Queste società sono altamente specializzate in mercati con elevate barriere all'ingresso e sono quindi meno vulnerabili alle incertezze politiche, che hanno invece attualmente un chiaro impatto su altre aree della salute. Una volta che le attrezzature robotiche sono installate in un ospedale, ad esempio, e che i chirurgi si specializzano nel loro utilizzo, queste società godono di tutti i vantaggi dei “first mover", perché non è vantaggioso, né efficace, comprare nuove attrezzature o aggiornamenti da un fornitore diverso. In questo modo, società come Intuitive e Stryker diventano aziende dominanti sul mercato grazie anche alla vendita di articoli di consumo e aggiornamenti per la tecnologia o l’attrezzatura inizialmente venduta.


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