FRONTIER MARKETS

Cinque anni di pace e prosperità nei mercati di frontiera

Oliver Bell , Portfolio Manager

Quando cinque anni fa abbiamo lanciato la nostra strategia azionaria focalizzata sui mercati di frontiera, ci siamo accorti di una forte somiglianza tra questo universo e i mercati emergenti di fine anni Novanta.
 

Abbiamo rilevato potenti forze strutturali in queste economie, ma anche fattori specifici di singoli paesi, molti dei quali stanno facendo progressi lungo il percorso di pace, miglioramento delle condizioni politiche, investimento e crescita. Sul fronte strutturale, il dividendo derivato dalla pace è stato di gran lunga il più importante.
 

Se guardiamo indietro agli anni Novanta del secolo scorso, quasi 50 di questi paesi erano in guerra o comunque coinvolti in situazioni di conflitto. Negli ultimi anni, abbiamo assistito solo a qualche scontro all'interno delle nazioni di frontiera, mentre la base sempre più ampia di condizioni pacifiche ha permesso l'avvio di una vera crescita economica accompagnata da investimenti. Il passaggio pacifico del potere a governi democraticamente eletti negli anni recenti, ad esempio in Pakistan e in Nigeria, è un segnale incoraggiante.


Abbiamo sempre saputo che i mercati di frontiera non erano un'asset class omogenea e che molti di loro, in momenti diversi, avrebbero comportato un rischio idiosincratico superiore, e negli ultimi cinque anni, ci sono state variazioni significative in termini di stabilità politica, performance economica, accesso degli investitori esteri, pratiche di governance societaria e rischio di cambio.
 

Siamo incoraggiati dal fatto che la gestione attiva si è dimostrata cruciale per muoversi in questo universo. Continuiamo a pensare che questi mercati presentino opportunità di alfa a lungo termine, che al momento non sono colte dagli investitori attivi sui mercati globali o emergenti in generale. Di seguito esaminiamo i sei mercati che più hanno contribuito alla generazione di alfa dal lancio della nostra strategia e le prospettive di questi avamposti per gli anni a venire.


Vietnam

Abbiamo generato più alfa in Vietnam che in qualsiasi altro mercato. La nostra posizione di sovrappeso sul paese è di lunga data, ma cinque anni fa era espressione di un atteggiamento decisamente contrarian. Nel lontano 2014, non erano molti gli investitori esteri interessati al Vietnam, ma tutto è cambiato due o tre anni fa, quando il governo ha allentato i limiti sulle partecipazioni estere aprendo la porta a flussi di investimenti importanti nel paese.


Avanti veloce fino a oggi e il tasso di crescita del PIL vietnamita quest'anno secondo le attese sarà fra i più alti del mondo al 6,5%, un livello che sembra peraltro sostenibile1. Il Vietnam sta diventando rapidamente un polo di attrazione per le multinazionali intenzionate a stabilirvi sedi di produzione a basso costo, in particolare per dirottare le catene di fornitura dalla Cina.
 

Non è difficile capire perché. I costi salariali sono in media inferiori ai 250 dollari USA al mese e il Vietnam vanta una rete robusta di accordi di libero commercio oltre a una posizione geograficamente strategica2. Con un numero crescente di società globali che valutano alternative alla Cina, il Vietnam dovrebbe beneficiare delle ricadute in termini di creazione di posti di lavoro, crescita dei salari e aumento della domanda di edilizia abitativa. I nostri investimenti esistenti sono ben posizionati per trarre vantaggio da questa evoluzione, spaziando dal settore bancario all'IT, dai consumi al comparto immobiliare.

 

Argentina

Il vento ha cominciato a cambiare in Argentina nel 2015, quando l'amministrazione pro-mercati di Mauricio Macri ha preso in mano la guida del paese. Il programma di riforme ambizioso era un passo nella giusta direzione, ma lo spettro del default del 2001 è tornato a turbare i nostri sonni nel 2018, quando l'inflazione, i tassi e il debito in crescita esponenziale hanno inciso sulla liquidità.
 

Nonostante qualche turbolenza, la selezione dei titoli in Argentina ha avuto un certo successo. Quando i colleghi del reddito fisso ci hanno messi in guardia contro il rischio crescente sul peso argentino, verso la fine del 2017, abbiamo deciso di limare le esposizioni alle società orientate al mercato interno, a favore di aziende globali più diversificate sul piano geografico, con utili in dollari USA. Le nostre posizioni in una piattaforma di trading "fintech-oriented" e in un'azienda di servizi digitali hanno attutito in parte il crollo del 50% del mercato azionario.
 

Il percorso dell'Argentina si prospetta molto più incerto da qui in avanti, dopo che la pesante sconfitta subita dal presidente Macri nelle recenti consultazioni primarie ha ridotto drasticamente le probabilità di una sua vittoria alle elezioni di ottobre.  Con l'ex presidente Christina Kirchner in corsa come vice, il candidato Alberto Fernandez rappresenta una grossa incognita e i mercati probabilmente rimarranno volatili, a causa dei timori di un ritorno a politiche di stampo populista.  L'Argentina è stata riammessa da poco nell'indice MSCI Emerging Markets, ma non è detto che la transizione vada avanti senza scosse.
 

Nigeria

La Nigeria è rientrata nella mappa dei paesi investibili l'anno scorso, riemergendo da una recessione biennale causata principalmente dalla riluttanza della banca centrale a consentire che la valuta locale, la naira, riflettesse il peggioramento delle condizioni economiche. Abbiamo trascorso gran parte degli ultimi cinque anni con un sottopeso sul mercato nigeriano, ricavandone benefici.
 

La stabilità del prezzo del petrolio ha avuto un ruolo chiave ai fini del ritorno alla crescita del paese, che è stato accompagnato dal miglioramento dei dati relativi ai consumi. Abbiamo sfruttato questa ripresa ciclica attraverso le banche nigeriane. Nel 2017 le azioni bancarie quotavano a valutazioni indicative di un fallimento imminente di quasi tutti gli istituti, ma questa previsione si è rivelata eccessivamente pessimistica.
 

Al di là dell'ambiente più favorevole in ottica top-down, restano però delle fragilità soprattutto a livello della valuta, che deve ancora convergere su un tasso di cambio ufficiale. Pur nutrendo delle speranze, non siamo sicuri che il presidente Muhammadu Buhari al suo secondo mandato dimostrerà l'impegno necessario per promuovere il progresso economico. Di conseguenza, abbiamo ridimensionato la nostra posizione. 

 

Bangladesh

In Bangladesh è in atto un processo di profondo cambiamento. Nell'ultimo decennio, il PIL pro capite è quasi raddoppiato superando i 1500 USD, gli investimenti diretti esteri (IDE) sono triplicati e le esportazioni sono aumentate a un tasso composto del 18-19%. Inoltre, il tasso di alfabetizzazione degli adulti è salito dal 47% al 73% e con la produzione triplicata, ora l'energia elettrica raggiunge il 90% della popolazione3.
 

Le riforme dell'economia possono favorire l'evoluzione del mercato dell'export, man mano che la produzione a basso costo si sposta dalla Cina verso paesi come Bangladesh, Cambogia, Myanmar e Vietnam.
 

Il Bangladesh ha anche una classe media in forte espansione che conta quasi 19 milioni di persone e aumenta a un ritmo annuo superiore al 10%4. Questo fenomeno ha implicazioni molto rilevanti per le prospettive di crescita delle società di consumi: ad esempio, il mercato degli alimenti confezionati è triplicato negli ultimi dieci anni arrivando a sfiorare i 4 miliardi di dollari USA. Durante il nostro viaggio recente nel paese, abbiamo visitato diverse società ben posizionate per beneficiare delle riforme e delle dinamiche di crescita della popolazione.

 

Arabia Saudita

Come l'Argentina, l'Arabia Saudita è stata promossa di recente all'indice MSCI Emerging Market dalla classificazione come paese singolo, ma viste le dimensioni e la liquidità del suo mercato azionario, avrà una ponderazione più significativa, pari al 3%5.
 

Siamo ottimisti sull’azionario saudita già da qualche tempo, principalmente in considerazione del programma di riforme in atto e dell'ambizioso piano di sviluppo del paese denominato Vision 2030.
 

In termini di posizioni, i finanziari si sono distinti in positivo con alcuni titoli in progresso continuo dal 2017. Le banche sono state avvantaggiate da una serie di rialzi del tasso di interesse locale SAIBOR, che di fatto ricalca le mosse della Federal Reserve statunitense (Fed), visto l'ancoraggio della valuta al dollaro. Insieme al livello più alto di spesa governativa, questo ha sbloccato una traiettoria di espansione del credito più favorevole.

 

Kuwait

Fino a poco tempo fa, avevamo sempre mantenuto un sottopeso sul Kuwait. Il settore bancario del paese aveva sofferto all'indomani del 2008 e, nonostante la relativa stabilità dell'economia, le opportunità disponibili nel paese ci sono apparse meno convincenti rispetto ai profili di rischio/rendimento decisamente appetibili offerti dai mercati di frontiera asiatici, oltre che dall'Argentina.
 

In passato la mancata esposizione ad alcune large cap si è rivelata premiante, ma questa scelta si è ritorta contro di noi l'anno scorso, quando la riforma progressiva del capitale ha richiamato l'attenzione degli addetti alla composizione dell'indice FTSE Russell e molti titoli si sono fortemente apprezzati.
 

Quest'anno le occasioni in Kuwait ci sono sembrate più interessanti, soprattutto nel comparto bancario in cui abbiamo aumentato notevolmente il peso. I postumi della crisi stanno svanendo, i fondamentali sono migliorati e abbiamo identificato società con un vantaggio competitivo nel segmento dei servizi bancari islamici e nell'area fintech. Intanto i progetti infrastrutturali sono visibilmente avviati e il budget corposo a disposizione spiana la strada a una spesa governativa di entità rilevante.
 

Un'asset class trascurata e sottocapitalizzata

Come gran parte del mondo emergente negli ultimi vent'anni, molti mercati di frontiera hanno fatto enormi passi avanti in ambito economico, con la progressiva liberalizzazione delle economie e dei mercati dei capitali. Nonostante questo, l'asset class resta sottocapitalizzata e poco richiesta. L'entità del potenziale di crescita della regione di frontiera non trova riflesso nell'attuale livello di capitalizzazione del mercato azionario, ma ci aspettiamo un cambiamento su questo fronte nei prossimi anni.
 

Inoltre, i mercati di frontiera continuano ad avere una bassa correlazione sia con i mercati emergenti che con quelli sviluppati. Da parte nostra, crediamo che ciò sia dovuto alla natura idiosincratica delle economie, ma anche al fatto che nella gran parte dei casi questi paesi non sono legati al ciclo globale di consumi/scambi commerciali e dipendono piuttosto dalla crescita tipica delle fasi iniziali. Per questo guardiamo con entusiasmo alle possibilità di investimento accessibili attraverso un portafoglio di titoli di frontiera di alta qualità.
 


Rischi principali –
Riportiamo di seguito i rischi che rivestono importanza significativa per la strategia presentata in questo materiale.

Le transazioni in titoli denominati in valuta estera sono soggette alle fluttuazioni dei tassi di cambio che possono incidere sul valore di un investimento. I rendimenti possono essere più volatili rispetto a quelli di altri mercati più avanzati, a causa di variazioni nelle condizioni politiche, economiche e di mercato. Gli investimenti sono meno liquidi di quelli effettuati su mercati più strutturati.
 

Informativa aggiuntiva
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1Fonte: Fondo Monetario Internazionale / Haver Analytics

2Fonte: Haver Analytics

3Fonte: Haver Analytics / Banca Mondiale

4Fonte: Haver Analytics / Banca Mondiale

5Fonte:  MSCI. Si rimanda alla sezione Informativa aggiuntiva a pagina 4.

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