MULTI-ASSET STRATEGY

La prossima recessione può essere evitata?

Yoram Lustig , Responsabile delle Soluzioni Multi-Asset, EMEA

Punti essenziali

  • I mercati finanziari si sono comportati bene nel “new normal”: bassi tassi di interesse, inflazione modesta, crescita economica bassa ma costante.
  • L’attuale ciclo economico è il più lungo mai verificatosi, e questo determina in alcuni investitori il timore di un’imminente recessione, anche se vi sono scarse probabilità che si verifichi nei prossimi 12 mesi.
  • Vista l’incertezza sulla direzione che prenderanno i mercati, stiamo sottoponderando la componente azionaria, mantenendo una selettiva partecipazione in attivi rischiosi che generano rendimenti più elevati.

Un ciclo di mercato prolungato

Negli ultimi anni abbiamo visto i mercati finanziari operare in un contesto che chiamiamo il “new normal”, ovvero la nuova normalità. Si tratta di un contesto nel quale è normale che i tassi di interesse rimangano bassi, che i rendimenti obbligazionari siano in discesa, e che i mercati azionari registrino robuste performance in uno scenario di crescita economica lenta ma stabile, combinata con una bassa inflazione. Con queste condizioni ottimali per la crescita (in inglese definite “Goldilocks”, cioè Riccioli d’oro, perché come nella favola la crescita non è né troppo alta, a innescare l’inflazione e l’intervento restrittivo delle banche centrali, né troppo bassa, a determinare preoccupazioni su un rallentamento economico), abbiamo assistito a mercati che hanno toccato nuovi massimi uno dopo l’altro, subito dopo ogni correzione. Si è trattato, in particolare, della situazione successiva al contesto di svendite dell’ultimo trimestre 2018, seguite dal robusto recupero del primo semestre 2019.
 

Allo stesso tempo, è da molto tempo che ci troviamo nell’attuale ciclo economico, questo vuol dire che la recessione è alle porte?
 

Non esattamente. Mentre alcuni osservatori hanno interpretato l’inversione della curva dei rendimenti dei Treasury USA come indicatore di un’imminente recessione, noi restiamo dell’opinione che un tale evento sia improbabile nel breve periodo. Riteniamo ci siano diversi motivi per pensarla così.
 

Probabilità di una recessione U.S.A., prossimi 12 mesi
Sulla base degli spread sui Treasury (Federal Reserve Bank of New York)
Da gennaio 1960 a giugno 2019

 


Fonti: Haver Analytics/[JP Morgan/IHS Market, Business Roundtable, Federal Reserve Bank of New York]

 

Tanto per cominciare, anche se l’attuale ciclo economico è il più lungo mai verificatosi, la semplice durata, di per sé, non è una ragione sufficiente a determinarne la fine. Abbiamo assistito ad un allungamento dei cicli economici, di recente, con una lunghezza media degli ultimi quattro cicli intorno agli otto anni. Potrebbe trattarsi pertanto di un segno di un cambiamento strutturale nella durata dei cicli economici, pertanto la durata, in sé, non è  sufficiente a decretare la chiusura del ciclo.
 

Analogamente, la maggior parte dei modelli economici ci sta dicendo che ci troviamo ancora in un territorio di metà ciclo, con solo qualche scarsa probabilità di recessione nei prossimi 12 mesi. Infatti, l’attuale ciclo appare modesto in confronto ai cicli lunghi del passato. La crescita economica statunitense si colloca circa al 25%, nell’attuale ciclo economico, un dato nettamente inferiore a quello rilevato nei precedenti periodi di espansione. Il boom degli anni ‘90, per esempio, aveva determinato una crescita dell’economia del 43%. Durante il ciclo economico in corso, l’indice S&P 500 è cresciuto di circa il 300%. Anche se questo dato è impressionante, durante gli anni ‘90 il mercato azionario statunitense aveva reso oltre il 390%*.


La sola ragione per cui l’attuale ciclo economico è durato così a lungo è da attribuirsi alla politica monetaria. Bassi tassi di interesse e anni di acquisto di titoli obbligazionari sul mercato, cioè quello che è ormai noto con il termine inglese di quantitative easing, hanno iniettato liquidità nell’economia e stimolato i mercati finanziari. Questo ciclo è iniziato peraltro quando l’economia aveva toccato i minimi, dopo la crisi finanziaria globale del 2008 e la crisi del debito sovrano europea del 2011, pertanto non sorprende affatto che sia stato necessario molto tempo all’economia per recuperare.
 

Anche se la storia ci dice che non possiamo evitare in toto una recessione, le banche centrali stanno ora facendo del loro meglio per combattere la prossima o, almeno, mitigarne gli effetti. Mentre alla fine del 2018 la Federal Reserve stava ancora parlando di innalzare i tassi di interesse, ha oggi virato la rotta verso un possibile taglio dei tassi, nello sforzo di contenere il rallentamento della crescita e stimolare l’economia.
 

Tuttavia, siccome i futuri tagli ai tassi di interesse, già scontati nelle attese, e l’inflazione contenuta spingono ancora una volta i rendimenti obbligazionari al ribasso, si creano delle condizioni difficili per gli investitori. I titoli di Stato, di norma, sono percepiti come bene rifugio durante i periodi di incertezza economica, ma in che misura essi possono efficacemente diversificare il rischio azionario, con dei tassi così bassi o addirittura negativi?


Il nostro posizionamento

L’attuale contesto è di difficile interpretazione per gli investitori. Il ciclo economico in corso, se non il più redditizio di sempre, è senz’altro il più lungo. Anche se i nostri modelli economici non sollevano timori su un’imminente recessione, le principali banche centrali stanno chiaramente dando segnali della loro intenzione di combattere, o almeno mitigare, gli effetti della prossima recessione. Allo stesso tempo, i mercati stanno inviando segnali divergenti: l’obbligazionario governativo è in fase ribassista, mentre le azioni si stanno apprezzando.
 

Nell’attuale contesto, riteniamo vi siano ancora margini di crescita per le azioni, ma i rischi di ribasso si stanno accumulando, pertanto riteniamo di sottoponderare moderatamente le esposizioni azionarie, a favore di investimenti nel settore growth, piuttosto che nel value, e apprezziamo anche i mercati emergenti. Nel reddito fisso, stiamo sottopesando i titoli di Stato: visti i bassi rendimenti offerti, riteniamo si possa assumere qualche rischio superiore sul comparto. Ciò premesso, riteniamo vi siano opportunità interessanti nel debito dei paesi emergenti e sui mercati high yield, perché gli investitori, alla ricerca di rendimenti, possono supportare questi attivi. In questo clima di incertezza, riteniamo sia importante mantenere una diversificazione tra asset più rischiosi e asset conservativi, e assumere un approccio attivo, pronto a modificare il posizionamento di portafoglio nel caso in cui le condizioni economiche si deteriorassero.


La performance passata non è un indicatore affidabile di risultati futuri.
Fonti: Analisi di T. Rowe Price ottenute da dati provenienti da FactSet Research Systems Inc. Con riferimento a S&P, si evidenzia che tutti i diritti sono riservati. Si veda l’informativa aggiuntiva in allegato.

 

Rischi principali – I seguenti rischi sono pertinenti relativamente alle informazioni contenute nel presente materiale:
sebbene l’asset allocation sia esposta a diverse asset class, allo scopo di diversificare i rischi, una parte di tali asset è esposta a specifici rischi principali.
Rischio azionario – In linea generale, le azioni comportano rischi più elevati rispetto alle obbligazioni e agli strumenti del mercato monetario.
Rischio di credito: il valore di un’obbligazione o di un titolo del mercato monetario può diminuire in seguito a un deterioramento delle condizioni finanziarie dell’emittente.
Rischio valutario: le oscillazioni dei tassi di cambio possono ridurre i profitti o amplificare le perdite degli investimenti.
Rischio d’insolvenza: gli emittenti di talune obbligazioni potrebbero non essere in grado di pagare le cedole o rimborsare il capitale.
Rischio associato ai mercati emergenti: i mercati emergenti sono meno consolidati rispetto ai mercati sviluppati e quindi comportano rischi più elevati.
Rischi legati all’investimento all’estero – Investire in paesi esteri rispetto al proprio paese di residenza può essere più rischioso a causa di effetti avversi relativi alle oscillazioni dei tassi di cambio, a divergenze nella
struttura e nella liquidità di mercato, nonché a sviluppi specifici legati al paese, all’area geografica e all’economia.
Rischio di tasso d'interesse: normalmente il valore delle obbligazioni diminuisce all'aumentare dei tassi d'interesse. In genere questo rischio è maggiore all’aumentare della scadenza di un investimento obbligazionario e della sua qualità creditizia.
Rischi legati all’investimento immobiliare – Il settore immobiliare e i relativi investimenti possono essere colpiti da diversi fattori che possono provocare la diminuzione del valore di una zona o di un bene immobiliare.
Rischio di bassa e media capitalizzazione - I titoli di società a bassa e media capitalizzazione possono essere più volatili rispetto a quelli di società di dimensioni maggiori.
Rischi legati allo stile – Diversi stili di investimento possono essere vantaggiosi o svantaggiosi a seconda delle condizioni di mercato e del sentiment dell’investitore.

 

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