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L'indice MOVE punta a un taglio dei tassi

Stephen Bartolini, CFA , Portfolio Manager

Punti essenziali

  • In base all'analisi dei dati storici, l'indice Merrill Lynch Option Volatility Estimate (MOVE) dà come probabile un taglio dei tassi da parte della Fed già da fine maggio.
  • La domanda cruciale è se la prima riduzione sarà una mossa preventiva o l'inizio di un nuovo ciclo di allentamento volto a mitigare l'impatto di una recessione imminente.
  • Storicamente, in corrispondenza di un taglio preventivo, il MOVE ha toccato un picco appena prima o subito dopo il primo intervento della Fed, per poi muoversi verso il basso.

L'indice Merrill Lynch Option Volatility Estimate (MOVE) dà come probabile un taglio dei tassi da parte della Federal Reserve già da fine maggio. Ovviamente questa prospettiva appare scontata nel mercato, con l'inasprimento delle tensioni commerciali con la Cina, e ha pesato sulla crescita economica statunitense, ma un aspetto più importante è che il MOVE può fornire indizi anche sulla natura del primo taglio dei tassi, indicando se si tratti di una mossa preventiva per alimentare la fiducia ed estendere il ciclo economico, oppure dell'avvio di un ciclo di allentamento in un'economia che sta scivolando in recessione.
 

In sostanza, l'indice MOVE è il corrispettivo per il mercato obbligazionario del più noto indice VIX Cboe che misura la volatilità azionaria; calcola infatti la volatilità futura dei rendimenti dei Treasury USA, implicita nei prezzi correnti delle opzioni sui Treasury di diverse scadenze. La volatilità implicita si può considerare un parametro del costo per proteggersi contro movimenti particolarmente ampi dei tassi di interesse, verso l'alto o verso il basso. Oltre al MOVE, monitoriamo anche dati come la differenza di rendimento fra i Treasury a 3 mesi e a 10 anni, le tendenze delle prime richieste di disoccupazione e il livello dell'indice ISM (Institute for Supply Management) del settore manifatturiero, per ottenere segnali sulla direzione della politica monetaria della Fed.


Analisi storica di MOVE e Fed fund

Secondo un'analisi di T. Rowe Price dei dati storici relativi a queste variabili e al tasso sui fondi federali, il MOVE ha dato in genere segnali forti sul percorso della politica monetaria statunitense. Abbiamo esaminato i livelli del MOVE prima e dopo le cinque occasioni più recenti in cui la Fed ha tagliato i tassi per la prima volta, dopo una pausa nel ciclo di contrazione: giugno 1989, luglio 1995, settembre 1998, gennaio 2001 e settembre 2007 (i dati storici per il MOVE sono disponibili solo a partire dalla fine degli anni '80). Da questa analisi è emerso che il MOVE in genere tocca un minimo ciclico intorno al momento in cui la curva dei rendimenti 3 mesi/10 anni si inverte. La Fed solitamente taglia i tassi, in media, due mesi più tardi.
 

Il ciclo attuale sembra coerente con il comportamento storico del MOVE appena prima di un taglio da parte della Fed. Il MOVE ha raggiunto il livello più basso di sempre il 20 marzo , segnalando come probabile una limatura dei tassi USA già nella riunione di giugno, dato che quella di aprile/maggio si era chiusa il 1° maggio. Anche vari altri indicatori hanno corroborato la tesi secondo cui saremmo entrati in un ambiente di riduzione dei tassi. In realtà, i banchieri centrali statunitensi non hanno abbassato i tassi alla riunione di giugno, ma la dichiarazione riguardo alla politica monetaria che hanno diffuso segnalava la disponibilità ad allentare qualora l'economia avesse continuato a indebolirsi.


(Fig. 1) Il MOVE tocca il fondo due mesi prima del primo taglio

Indice MOVE e tasso sui Fed fund dal lancio del MOVE
Al 19 giugno 2019

 

Fonti: Bloomberg Finance, L.P., Bank of America Merrill Lynch e Federal Reserve USA.

 

Taglio preventivo o inizio di un ciclo di allentamento?

Subito dopo la riunione di giugno della Fed, i prezzi dei contratti future sui fondi federali hanno mostrato che i mercati davano come quasi certo un primo taglio dei tassi alla riunione di luglio, potenzialmente seguito da altri. La domanda cruciale è se questo primo passo si configurerebbe come una mossa preventiva momentanea, pensata per allungare il ciclo economico, o piuttosto come l'inizio di un nuovo ciclo di allentamento volto a mitigare l'impatto di una recessione imminente.
 

Le riduzioni effettuate dalla Fed nel 1995 e nel 1998 si sono rivelate di natura preventiva. Fra il 1995 e i primi mesi del 1996, la banca centrale abbassò i tassi tre volte, riuscendo a evitare che un rallentamento della crescita si trasformasse in recessione. Nella seconda metà del 1998, la Fed effettuò tre tagli dei tassi che bastarono per prevenire un contagio dovuto al collasso dell'hedge fund Long-Term Capital Management (LTCM) e alle crisi finanziarie sui mercati internazionali.

La reazione del MOVE destinata a influenzare il posizionamento dei portafogli

Storicamente, in corrispondenza di un taglio preventivo, il MOVE ha toccato un picco appena prima o subito dopo il primo intervento della Fed per poi muoversi verso il basso, segnalando che l'intervento aveva ottenuto l'effetto calmante desiderato. Per contro, il MOVE è rimasto a livelli elevati per un lungo periodo dopo la prima riduzione dei tassi in un ciclo di allentamento sfociato in una recessione, come nel 2001 e nel 2007. Dato il valore informativo di questo indicatore nei cicli passati, intendiamo monitorare da vicino il MOVE dopo il primo taglio dei tassi di quest'anno, per tenerne conto ai fini del posizionamento in termini di tassi di interesse e rischio complessivo dei nostri portafogli obbligazionari tassabili core.


Da tenere d’occhio

Continueremo a seguire la direzione degli indicatori economici e della curva dei rendimenti elencati sopra, per trarne informazioni riguardo alla risposta dell'economia e del mercato dei Treasury alle prime misure di allentamento della Fed. Inoltre, restiamo in allerta per rilevare eventuali segnali di una soluzione rapida o ulteriore escalation delle persistenti tensioni commerciali con la Cina. L'esito di entrambe le questioni può cambiare la visione dell'economia della banca centrale e, di conseguenza, la futura politica monetaria.
 

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201906‑885046