Le economie statunitense e dell’eurozona si danno il cambio

Ken Orchard , Portfolio Manager

La sovraperformance dell’economia statunitense rispetto a quella dell’Eurozona sta giungendo al termine? Dai segnali sembrerebbe di sì. Oggi, per la prima volta dall’inizio dell’anno, diversi indici di sorpresa economica - che misurano l’effetto sorpresa dei dati rispetto alle previsioni - attribuiscono agli Stati Uniti un punteggio inferiore rispetto all’Eurozona, mettendo in evidenza prospettive di consensus meno incoraggianti per gli Stati Uniti rispetto all’Europa. Altri indici di sorpresa non hanno ancora invertito la rotta in favore dell’Eurozona, ma mostrano che il divario si sta riducendo. Se questa tendenza dovesse proseguire, potrebbero esserci effetti rilevanti sul dollaro statunitense e sui rendimenti del bund.

 

Gli indici di “sorpresa” riflettono le performance economiche rispetto alle aspettative. In altre parole, la differenza tra ciò che mostrano i dati economici e ciò che gli economisti si aspettavano che mostrassero. La solida crescita registrata dall’Eurozona lo scorso anno ha spinto gli economisti a rivedere al rialzo le loro aspettative; di conseguenza, quando la crescita è rallentata nel febbraio di quest’anno, l’indice di sorpresa per il blocco dell’euro è crollato. Parallelamente, gli sgravi fiscali e gli stimoli di bilancio hanno fatto sì che la crescita negli Stati Uniti superasse le aspettative, facendo segnare un punteggio più elevato al suo indice di sorpresa. Ora i dati stanno cominciando a convergere, con l’Eurozona che registra una crescita più stabile mentre gli Stati Uniti cominciano a rallentare: di conseguenza, le due economie si danno il cambio.

 

Diverse ragioni hanno determinato il rallentamento della crescita dell’Eurozona all’inizio dell’anno, tra cui il rafforzamento dell’euro, il clima e una tendenza al ribasso della spesa pubblica tedesca, tutte situazioni che si sono poi invertite. La crociata commerciale del Presidente Trump ha inoltre intaccato la fiducia degli esportatori europei, benché sia probabilmente troppo presto perché possa avere un forte impatto sulla produzione e sugli investimenti effettivi. Il reale impatto delle politiche commerciali di Trump si farà probabilmente sentire più in là nel tempo, ma se esse penalizzeranno maggiormente l’Europa o gli Stati Uniti dipenderà dalla reazione degli altri paesi.

 

La recente delusione dei dati statunitensi è più difficile da spiegare. I limiti di capacità rappresentano probabilmente un importante fattore: l’indice PMI (Purchasing Managers’ Index) degli Stati Uniti più recente citava la difficoltà per le società statunitensi di stare al passo a fronte del rapido ritmo di crescita dei nuovi ordinativi nella prima metà dell’anno, il che non è sorprendente dato che il ciclo sta diventando maturo e la disoccupazione è bassa. Anche il mercato delle nuove abitazioni ha registrato performance leggermente più deboli rispetto alle aspettative, parzialmente a causa del peggioramento dell’accessibilità ma anche di un disallineamento tra l’offerta e la domanda.

 

Quindi, alla luce di tutto ciò, cosa ci possiamo aspettare dalle banche centrali? La Banca centrale europea (BCE) ha già affermato la sua intenzione di mantenere i tassi fermi fino a settembre od ottobre del prossimo anno, e sebbene la crescita dell’Eurozona si sia stabilizzata a un ritmo sostenuto (circa l’1,6% su base annua), l’andamento non è abbastanza robusto da suggerire un possibile cambio di programma da parte della banca centrale. Tuttavia, a fronte dell’indebolimento delle prospettive per gli Stati Uniti sorgono dubbi su quanto a lungo la Fed possa andare avanti nel suo percorso di inasprimento. Una visione condivisa dal mercato dei tassi, che successivamente alla riunione di settembre sta adesso scontando solo due ulteriori rialzi da parte della Fed (a dicembre e marzo).

 

C’è tuttavia una disparità interessante tra il mercato dei tassi e quello valutario. Il dollaro non sta ancora soffrendo, il che implica che i mercati valutari stiano ancora credendo alla narrativa che vuole prospettive “solide per l’economia statunitense e deboli per il resto del mondo”. Poiché il dollaro statunitense si muove generalmente in linea con le variazioni dei differenziali dei tassi di interesse a breve termine - e crediamo che la Fed sospenderà gli incrementi ad un certo punto nel 2019 mentre la BCE avvierà il suo percorso di rialzi - ciò dovrebbe finire col causare un indebolimento del dollaro rispetto all’euro.

La solida crescita registrata dall’Eurozona lo scorso anno ha spinto gli economisti a rivedere al rialzo le loro aspettative; di conseguenza, quando la crescita è rallentata nel febbraio di quest’anno, l’indice di sorpresa per il blocco dell’euro è crollato. Parallelamente, gli sgravi fiscali e gli stimoli di bilancio hanno fatto sì che la crescita negli Stati Uniti superasse le aspettative, facendo segnare un punteggio più elevato al suo indice di sorpresa.

Anche i rendimenti del bund potrebbero salire se l’indice di sorpresa economica dell’Eurozona dovesse continuare a crescere. Le nostre analisi mostrano che la probabilità di un rialzo dei rendimenti del bund cresce significativamente con il passaggio dell’indice di sorpresa da territorio negativo a positivo. Attualmente, i tassi forward scontano che la BCE rialzerà i tassi di appena circa 100 punti base in tutto nei prossimi cinque anni, il che non sembra coerente con la stabilizzazione della crescita del PIL su livelli superiori alla crescita potenziale. Persino un lieve irripidimento della traiettoria attesa dei tassi potrebbe causare un incremento dei rendimenti del bund di circa 25 punti base. Per questo motivo rimaniamo sottopesati sui bund, malgrado le numerose preoccupazioni sul fronte geopolitico e dei mercati emergenti.

 

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