Mercati emergenti a un punto di svolta nei flussi globali di capitale

I mercati emergenti (EM) hanno registrato una performance robusta negli ultimi 12 mesi. Inizialmente, il rally appariva di natura tattica: le valutazioni risultavano scontate, il dollaro statunitense si era indebolito e gli investitori cercavano opportunità al di fuori di un mercato USA caratterizzato da un livello di concentrazione sempre più elevato. Tuttavia, la narrativa si sta evolvendo. Ciò che è iniziato come un rimbalzo ciclico potrebbe ora trasformarsi in un movimento più strutturale, sostenuto dai flussi di capitale, dalla dinamica valutaria e da un ciclo macroeconomico che sembra favorire sempre più alcune economie del mondo emergente.

Le azioni statunitensi rappresentano oggi circa due terzi dei principali indici azionari globali, un livello di concentrazione straordinario. Quando le allocazioni sono così sbilanciate, anche piccoli aggiustamenti possono generare effetti significativi. Una riallocazione di appena un punto percentuale dal mercato azionario USA può tradursi in un afflusso proporzionalmente rilevante verso i mercati emergenti, semplicemente perché questa classe di attivi è più contenuta in termini dimensionali. Ciò che negli Stati Uniti può sembrare marginale tende a risultare amplificato altrove, tanto nei prezzi azionari quanto nelle valute.

La debolezza del dollaro registrata nell’ultimo anno ha già spinto gli investitori a cercare rendimenti fuori dagli Stati Uniti, sostenendo Europa, Giappone e mercati emergenti. Tuttavia, Europa e Giappone hanno beneficiato di rally protratti per diversi anni e il posizionamento in tali regioni appare ormai affollato. I mercati emergenti, invece, stanno vivendo una fase positiva solo da circa 12 mesi. Le valutazioni rimangono relativamente interessanti e il posizionamento degli investitori è ancora contenuto.

Si osserva inoltre una crescente preoccupazione — in particolare tra allocatori europei e britannici — riguardo al rischio di concentrazione negli asset statunitensi. Non si tratta di un disimpegno generalizzato, ma gli aggiustamenti di portafoglio spesso prendono avvio ai margini. Parallelamente, gli investitori statunitensi rispondono allo stesso segnale proveniente dal mercato valutario: quando il dollaro si indebolisce, gli attivi internazionali diventano più attraenti in termini di valuta domestica. Motivazioni diverse conducono quindi a un medesimo risultato: un graduale movimento del capitale verso destinazioni non-USA. Se questa rotazione dovesse proseguire, i mercati emergenti potrebbero rivelarsi beneficiari con una sensibilità amplificata (higher beta).

La tesi strutturale, però, va oltre i flussi di capitale. Dalla pandemia, le economie sviluppate ed emergenti hanno seguito traiettorie di politica economica differenti. I mercati sviluppati hanno mantenuto più a lungo politiche fiscali espansive e un orientamento monetario accomodante, contribuendo a un’inflazione persistente e riducendo gli spazi di manovra delle banche centrali. Molti mercati emergenti, al contrario, hanno avviato un inasprimento monetario prima e in modo più aggressivo.

Il tasso ufficiale del Brasile, ad esempio, ha raggiunto livelli a doppia cifra. Diverse banche centrali dei mercati emergenti hanno agito con decisione, riportando l’inflazione sotto controllo più rapidamente. Di conseguenza, molte economie emergenti dispongono oggi di maggiori margini per allentare la politica monetaria qualora la crescita rallentasse, una flessibilità che i mercati sviluppati potrebbero non avere. Qualora la Federal Reserve avviasse un ciclo di tagli, alcune banche centrali emergenti potrebbero adottare misure ancora più incisive, creando le condizioni per sorprese positive in termini di crescita. A differenza dei cicli precedenti, quando mercati sviluppati ed emergenti si muovevano in modo simile, le traiettorie odierne appaiono più divergenti: i mercati sviluppati sembrano in fase avanzata del ciclo, vincolati dall’inflazione; alcune economie emergenti potrebbero trovarsi nelle prime fasi di una ripresa. Questa divergenza rafforza la tesi che si tratti di un movimento più profondo rispetto a una semplice operazione di valutazione.

L’intelligenza artificiale (AI) resta il principale tema dei mercati azionari globali e alcuni investitori temono che ridurre l’esposizione agli Stati Uniti significhi rinunciare a questo trend. In realtà, i mercati emergenti offrono modalità di partecipazione differenziate. Taiwan e Corea, i due maggiori mercati azionari emergenti, sono al centro della catena globale dei semiconduttori. L’impulso sugli utili legato all’hardware AI attraversa direttamente queste economie, dove tensioni sulla capacità produttiva e potere di prezzo hanno sostenuto performance solide. Negli ultimi mesi, alcuni titoli coreani nel settore dei semiconduttori hanno persino sovraperformato i principali nomi tecnologici statunitensi.

La Cina offre un’opportunità più articolata. Sebbene il settore immobiliare e la grande industria rimangano sotto pressione, le piattaforme internet e tecnologiche private stanno costruendo un ecosistema domestico di AI protetto e ben delimitato. Molte società combinano aspettative di crescita ragionevoli, bilanci robusti e ritorni significativi per gli azionisti tramite dividendi e riacquisti. A differenza di alcuni segmenti dell’universo AI statunitense, dove crescono le preoccupazioni su eccesso di investimenti e valutazioni elevate, l’ecosistema cinese opera secondo dinamiche concorrenziali diverse.

Il punto centrale è che la diversificazione verso i mercati emergenti non implica rinunciare all’esposizione alla tecnologia; ne modifica semplicemente la natura. Al contempo, la selettività resta fondamentale, in particolare in Cina, dove la dispersione tra settori è molto ampia. Le performance variano significativamente tra imprese statali, società tecnologiche private, esportatori e realtà legate ai consumi interni. In un contesto simile, la gestione attiva può incidere in modo sostanziale sui risultati finali.

Al di là della tecnologia, la spesa strutturale globale per difesa, resilienza delle infrastrutture e sicurezza delle catene di approvvigionamento sta sostenendo le economie emergenti legate alle materie prime in America Latina, Sudafrica e in alcune aree del Sud-Est asiatico. Questi mercati sono rimasti in ombra per gran parte dell’ultimo decennio, ma prezzi delle materie prime più solidi, una maggiore disciplina fiscale e trend valutari favorevoli stanno contribuendo a ricostruirne lo slancio.

I rischi non mancano. Una ripresa vigorosa della crescita statunitense, in grado di rafforzare il dollaro, potrebbe rallentare o invertire i flussi di capitale. Un ridimensionamento rapido del ciclo AI avrebbe un impatto sui mercati con forte esposizione tecnologica, come Taiwan e Corea. Un rallentamento globale generalizzato peserebbe sulle economie orientate all’export. Anche la politica commerciale merita attenzione, sebbene molti mercati emergenti abbiano diversificato le catene di fornitura negli ultimi anni, riducendo la vulnerabilità rispetto ai cicli precedenti.

In ultima analisi, la direzione del dollaro USA rimane la variabile determinante. I cicli dei mercati emergenti si sono storicamente invertiti in funzione delle dinamiche valutarie, e ciò continua a essere vero. Il rally recente è nato come risposta tattica a valutazioni scontate e ai primi segnali di indebolimento del dollaro. La tesi strutturale si fonda ora su pilastri rafforzati: una rotazione del capitale da allocazioni storicamente concentrate negli asset statunitensi, un dollaro più debole che migliora le condizioni finanziarie degli EM, e una divergenza macroeconomica e degli utili che favorisce alcune economie emergenti.

Esiste infine un’evidenza di pura matematica di portafoglio: quando un mercato domina in modo straordinario gli indici globali, anche un ribilanciamento modesto può generare effetti sproporzionati altrove. I flussi di capitale raramente cambiano bruscamente all’inizio: tendono piuttosto a muoversi gradualmente per poi amplificarsi.

Per gli investitori sempre più attenti al rischio di concentrazione e alla fase avanzata del ciclo nei mercati sviluppati, i mercati emergenti possono rappresentare più di un’operazione ciclica di recupero. Potrebbero essere il segnale di un riequilibrio più ampio del panorama azionario globale. Se il dollaro dovesse mantenersi favorevole e le allocazioni continuassero a normalizzarsi, la minore dimensione degli EM potrebbe amplificare l’impatto dei flussi. Una combinazione di flussi, valutazioni e ampiezza degli utili di questo tipo è rara. Quando si manifesta, generalmente merita attenzione.