Los aranceles generan resultados desiguales, pero también pueden brindar oportunidades.

Escrito por:
Jeff Helsing, estratega de renta fija institucional
Blerina Uruçi, economista jefe para Estados Unidos, TRPA
Cindy Huang, analista de crédito público, TRPA
Izzy Goncalves, especialista en productos de crédito privado, OHA

Los aranceles son impuestos que el gobierno federal aplica a los bienes y servicios importados y que paga la empresa nacional o el particular que los importa. Se utilizan para aumentar el coste relativo de los bienes y servicios extranjeros y sirven para diversos fines: generar ingresos para el gobierno, proteger a las industrias nacionales de la competencia extranjera e influir en las políticas comerciales.

En esta ronda de de preguntas y respuestas (Q&A, por sus siglas en inglés) para entender mejor cómo los aranceles generan resultados desiguales en los mercados de renta fija estadounidenses, Jeff Helsing, estratega de renta fija institucional, conversa con Blerina Uruçi, economista jefe para Estados Unidos, Cindy Huang, analista de crédito público, y Izzy Goncalves, especialista en productos de crédito privado de Oak Hill Advisors L.P. (OHA).

Jeff: Blerina, desde 2020, hemos observado un encarecimiento significativo de los bienes y servicios. Si bien es cierto que los aranceles aumentaron hasta aproximadamente un 3% en 2018, incidiendo sobre todo en las importaciones chinas, en su opinión, la política arancelaria anunciada el 2 de abril —que se calcula que afectará al 15%-20 % de las importaciones¹—— ¿hará subir la inflación?

Blerina: Jeff, esta es una pregunta que hacen muchos clientes y, como ya comenté con más detalle en un informe publicado anteriormente, depende. Por definición, la inflación es un aumento persistente del ritmo al que se ajustan los precios. En cambio, un arancel es un aumento puntual del nivel de precios, no un cambio sostenido de la tasa de inflación. Tras examinar los aranceles recíprocos propuestos, estimamos que el efecto neto de los aranceles será probablemente negativo para la economía estadounidense. Aunque el Gobierno federal y los productores estadounidenses de los sectores protegidos se beneficiarán de los aranceles, es probable que las empresas y los consumidores paguen el precio. Los países exportadores, como los de Asia, Europa, México y Canadá, también podrían sufrir un descenso de la demanda, lo que puede redundar en una bajada de los tipos de interés y del valor de las divisas. El consiguiente aumento de la incertidumbre económica asociada a este sustancial endurecimiento de la política arancelaria, entre otras consideraciones, es probable que eleve la prima de riesgo de la renta variable y positivice las curvas de los mercados de deuda pública estadounidense.

"... la incertidumbre económica asociada a este sustancial endurecimiento de la política arancelaria, entre otras consideraciones, es probable que eleve la prima de riesgo de la renta variable y positivice las curvas de los mercados de deuda pública estadounidense."
Blerina Uruçi, economista jefe para Estado Unidos de TRPA

Jeff: gracias, Blerina. En el primer trimestre de 2025, se produjo una caída del 4% en el S&P 500 y un descenso de casi un 10% en títulos de pequeña capitalización (small-caps), representados por el Russell 2000, antes del anuncio de aranceles del 2 de abril. Además, el índice del dólar estadounidense bajó un 4%, y los rendimientos del Tesoro estadounidense a 10 y 2 años descendieron unos 36 puntos básicos, hasta el 4,2% y el 3,9%, respectivamente. Aunque la política arancelaria no es la única consideración, las primas de riesgo y la incertidumbre aumentaron, como sugería su publicación. Izzy, los movimientos de precios en los mercados privados son más lentos y normalmente menos pronunciados. Qué observan usted y el equipo de OHA —integrado por más de 120 profesionales de la inversión en todo el mundo— en el mercado de crédito privado?

Izzy: Jeff, como sabes, nuestro proceso de inversión en crédito privado se basa en oportunidades bottom‑up y en una rigurosa selección de créditos. Los cambios en las políticas públicas que generan resultados dispares pueden ampliar las oportunidades para ofrecer soluciones de financiación a medida a grandes empresas con dificultades en sus balances. Como ha señalado Blerina, el aumento de la incertidumbre que ha afectado a la prima de riesgo de la renta variable normalmente encarece el coste de financiación y la hace más compleja para las empresas más apalancadas. Por ejemplo, si la compra apalancada de una empresa se financió inicialmente con una relación préstamo-valor (LTV) del 50 % y el múltiplo de valoración del capital social de la empresa se redujo en un 25% cerca de la fecha de refinanciación de la deuda, la LTV actual se situaría más cerca del 67%, si el resto de factores se mantienen iguales. Es posible que los prestamistas no estén dispuestos a refinanciar la empresa a una LTV más elevada. Otras empresas prestatarias con estructuras de capital creadas antes de que la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) comenzara a subir los tipos de interés en 2022 podrían tener dificultades para hacer frente al servicio de la deuda si los tipos se mantienen elevados. Los prestamistas bien posicionados pueden participar en reestructuraciones de la deuda existente o en ejercicios de gestión del pasivo que mejoren la liquidez y/o reduzcan el apalancamiento de estas empresas prestatarias y podrían generar diferenciales superiores para los inversores.

"Los cambios en las políticas públicas que generan resultados dispares pueden ampliar las oportunidades para ofrecer soluciones de financiación a medida a grandes empresas con dificultades en sus balances."
Izzy Goncalves, especialista de productos de crédito privado de OHA

En OHA, nos centramos en el segmento superior del mercado de empresas prestatarias, es decir, las de mediana o gran capitalización, en consonancia con nuestro énfasis en la protección frente a las caídas y en los sectores y emisores resistentes a la recesión. Estamos convencidos de que este enfoque es especialmente adecuado en entornos de mercados volátiles y económicos inciertos. Los cambios en las políticas que dan lugar a resultados desiguales suelen ampliar nuestras oportunidades de generar alfa. Aunque el flujo de operaciones puede ser esporádico, esperamos un despliegue sólido a lo largo del tiempo.

Jeff: muchas gracias Izzy por ofrecernos una perspectiva global sobre cómo las valoraciones de los mercados de renta variable afectan a las ratios préstamo/valor liquidable y a las primas de crédito en el mercado de crédito privado. Profundicemos aún más en el impacto en el sector. Cindy, como analista de investigación crediticia especializada en el sector automovilístico, estás en una posición ideal para compartir tus conocimientos basados en tus análisis y tu acceso a la dirección de las empresas fabricantes de automóviles, también conocidas como fabricantes de equipos originales (OEM, por sus siglas en inglés). Por favor, comparte tu opinión sobre lo que se ha venido debatiendo.

Cindy: gracias Jeff. A modo de presentación, formo parte del equipo de renta fija de T. Rowe Price Associates, Inc. (TRPA), donde me centro en el análisis crediticio de fabricantes de automóviles europeos, pero recientemente he trabajado en coordinación con nuestro equipo de análisis de renta variable y mis compañeros que cubren, entre otros, OEM y proveedores de automóviles estadounidenses, para compartir información sobre la política arancelaria y sus posibles repercusiones. Si bien espero que el impacto neto sobre el crédito sea generalmente negativo los grandes emisores, en realidad dependerá de lo dispuestos que estén los consumidores a pagar precios más altos y de las posibles medidas paliativas que sean capaces de adoptar los OEM. No obstante, anticipamos reducciones en los márgenes del sector, tanto por el impacto directo de los aranceles como por sus efectos secundarios, como una mayor competencia en Europa, ya que los vehículos fabricados en Asia y destinados originalmente al mercado estadounidense se redirigirán al mercado europeo. También vemos riesgo de volumen para el sector. Las últimas previsiones² de S&P Mobility apuntan a una producción mundial de vehículos ligeros plana para 2025, pero vemos riesgos a la baja en estas estimaciones tras los anuncios de aranceles. Un mayor riesgo de recesión mundial también eleva el riesgo de volumen tanto a corto como a medio plazo.

"Si bien espero que el impacto neto sobre el crédito sea generalmente negativo los grandes emisores, en realidad dependerá de lo dispuestos que estén los consumidores a pagar precios más altos y de las posibles medidas paliativas que sean capaces de adoptar los OEM."
Cindy Huang, analista de crédito público de TRPA

El impacto potencial en los títulos de crédito de los distintos emisores puede variar enormemente; ahora bien, a nuestro juicio, los fabricantes con ensamblaje en Norteamérica y un alto contenido norteamericano en vehículos vendidos en Estados Unidos están mejor posicionados que aquellos que ensamblan vehículos en el extranjero o importan piezas importantes. Así pues, a nuestro juicio, aunque el impacto en los fabricantes con sede en Detroit (Míchigan) será negativo, en conjunto será manejable, mientras que los fabricantes asiáticos se verán más afectados.

Por otro lado, hay algunas empresas que suministran piezas en las que el mayor coste relativo de los productos importados hace que sus productos sean más competitivos, por lo que, como has dicho, se producen resultados desiguales, razón por la cual un análisis bottom-up independiente puede ser un complemento útil a la hora de tomar decisiones de inversión. Aunque, como prestamistas, no esperamos que esto afecte significativamente a la capacidad de las empresas para pagar los intereses o el principal a su vencimiento, es útil contar con la opinión de los analistas de renta variable, ya que, a medida que cambian las valoraciones a largo plazo de las empresas, esto puede afectar a los costes de refinanciación de la deuda, lo que es importante para los analistas de crédito.

Jeff: en promedio, parece que el desigual impacto de la política arancelaria tiende a ser más negativo para los emisores. Sin embargo, una mayor claridad sobre los aranceles podría ayudar a reducir la prima de incertidumbre. Como mencionó Blerina, es poco probable que un aumento significativo y puntual de los aranceles provoque un cambio sostenido en la tasa de inflación. No obstante, la magnitud y el alcance del anuncio del 2 de abril aumentan el riesgo de una disminución más sustancial de la inversión y el gasto, al minar la confianza del sector privado. Los cambios en las políticas públicas, incluidos los aranceles, ponen de relieve la posible necesidad de adoptar un enfoque diversificado y gestionado de forma activa en los mercados de renta fija, renta variable y crédito privado de todo el mundo. Los equipos de inversión en renta fija de TRPA y OHA prevén que los rendimientos de los títulos de crédito con vencimientos medios y largos aumentarán más que los de los títulos con vencimientos cortos en Estados Unidos. También ven más oportunidades en los mercados de títulos de renta fija con una calidad crediticia inferior al grado de inversión, tanto públicos como privados, especialmente de grandes empresas con poder de fijación de precios frente a otras que podrían tener dificultades para repercutir el encarecimiento de los costes..

 

 

T. Rowe Price advierte de que las estimaciones económicas y declaraciones sobre condiciones futuras están sujetas a numerosas hipótesis, riesgos e incertidumbres, que varían con el tiempo. Los resultados reales podrían diferir sustancialmente de los indicados en las previsiones y las afirmaciones a futuro y los resultados futuros podrían ser muy diferentes de la rentabilidad histórica. La información aquí facilitada se ofrece meramente a título ilustrativo. Cualquier dato histórico utilizado como base para este análisis se basa en información recopilada por T. Rowe Price y fuentes terceras y no se ha verificado. Las previsiones se basan en estimaciones subjetivas sobre entornos de mercado que podrían no producirse nunca. Las declaraciones sobre condiciones futuras son válidas únicamente a la fecha de su formulación. T. Rowe Price no asume ninguna responsabilidad, ni se compromete a actualizar, las declaraciones sobre condiciones futuras.