Los aranceles de Trump son un comodín para la economía mundial

La nueva administración estadounidense, liderada por Donald Trump en su segundo mandato como presidente, planea imponer unos nuevos y radicales aranceles a algunos de los principales socios comerciales de Estados Unidos. Por el momento, no está claro si los aranceles generalizados se materializarán o son más bien una amenaza destinada a reequilibrar las relaciones comerciales y ganar margen de negociación en otras cuestiones (la reciente decisión de suspender los aranceles a Canadá y México durante 30 días y dejar en vigor los aplicados a China no resolvió esta cuestión). Pero seamos claros: una extensa batería de aranceles perjudicará al comercio mundial, con el sector manufacturero llevándose la peor parte. A la postre, las guerras comerciales acaban infligiendo daños a las empresas y a los consumidores de todos los países implicados.

"A la postre, las guerras comerciales acaban infligiendo daños a las empresas y a los consumidores de todos los países implicados."

Algunos de los argumentos utilizados para justificar los aranceles tienen su origen en el declive de la industria manufacturera estadounidense. El libre comercio ha socavado la base manufacturera estadounidense, con consecuencias inevitables para el empleo, la seguridad nacional y la pérdida de experiencia en algunas áreas. Al mismo tiempo, algunos de los principales socios comerciales de Estados Unidos han empleado prácticas industriales diseñadas para proporcionarles una ventaja competitiva en determinados sectores. Así pues, aunque es muy poco probable que los nuevos aranceles estadounidenses tengan un impacto económico positivo, podrían tener una cierta justificación desde el punto de vista político.

En cualquier caso, al margen de la política, la perspectiva de una nueva ronda de aranceles ha introducido una variable adicional en las perspectivas económicas mundiales. Sin la incertidumbre derivada de los aranceles, el crecimiento presenta un panorama dispar, pero no excesivamente alarmante: todo apunta a que la economía estadounidense tendrá otro año de crecimiento sólido, China ha puesto en marcha algunas medidas de estímulo para apoyar su economía y, aunque Europa podría sufrir una ralentización en el primer semestre del año, el Banco Central Europeo está bien posicionado para responder rápidamente con recortes de tipos. Es harto probable que Europa se recupere en el segundo semestre del año, mientras que la evolución estructural a largo plazo, incluida la transición hacia las energías renovables y el “friendshoring” (la reubicación de instalaciones productivas en países aliados) debería proporcionar más apoyo a la economía mundial.

"......un aumento de los aranceles es un shock de demanda."

En función de su gravedad, los nuevos aranceles podrían minar este panorama relativamente benigno. Como cualquier otra subida de impuestos, un aumento de los aranceles es un shock de demanda. Reduce la renta global de la economía (lo que se conoce como efecto renta) y distorsiona la demanda al reducir el consumo de determinados bienes y aumentar el de otros (el efecto sustitución), redundando en modelos de producción y pautas  de consumo ineficientes. En resumen, la economía sale perdiendo.

Los aranceles también generan incertidumbre en cuanto al gasto futuro. Si una empresa europea tiene previsto invertir 1.000 millones de USD en la construcción de una fábrica para exportar productos a Estados Unidos, querrá saber en qué condiciones se le permitirá comerciar con los clientes estadounidenses. Cuando hay dudas sobre dichas condiciones, lo lógico es aplazar la inversión hasta que se hayan aclarado las condiciones comerciales. En cierto sentido, la incertidumbre económica funciona de forma similar a una subida de los tipos de interés: las empresas retrasan cualquier desembolso abultado para consumo o inversión en activo fijo y posponen la contratación de personal.

Por qué son malos los aranceles para el crecimiento mundial

La imposición de aranceles no solo afecta al comportamiento de las empresas y los hogares, sino que también exige una respuesta por parte de los gobiernos. Por ejemplo, si Estados Unidos impusiera un arancel que redujera su consumo de productos extranjeros, el resto del mundo experimentaría un shock de demanda negativo, el cual agrandaría la brecha de producción en el resto del mundo, dejándolo con un exceso de mano de obra y de capacidad de producción.

Cuando aumenta la brecha de producción, una economía de libre mercado y abierta se ajusta de dos maneras: en primer lugar, la inflación se ralentiza debido a la menor demanda y los tipos de interés bajan en consecuencia; en segundo lugar, el tipo de cambio se deprecia, lo que mejora la competitividad internacional e impulsa la demanda exterior. Con unos tipos de interés más bajos y un tipo de cambio más barato, un marco de equilibrio requeriría el cierre de la brecha de producción combinando una menor demanda exterior neta y una mayor demanda interna.

Ahora bien, a pesar de la percepción generalizada de que los aranceles son inflacionistas, no hay pruebas concluyentes de que así sea. Por definición, la inflación es un aumento persistente del ritmo al que se ajustan los precios. En cambio, un arancel es un aumento puntual del nivel de precios, no un cambio sostenido de la tasa de inflación. Los aranceles pueden volverse inflacionistas si refuerzan las expectativas de inflación, sobre todo en periodos con una inflación ya elevada y en los que la economía opera cerca del pleno rendimiento. Con todo, hay pocos indicios que sugieran que la imposición de un arancel único sobre los bienes tenga un impacto inflacionista a largo plazo.

La economía estadounidense tiene poco que ganar con los aranceles

Así pues, ¿cómo se verían afectadas las economías estadounidense y mundial por unos aranceles elevados? Bueno, uno de los principales argumentos para imponer aranceles sería tratar de reducir el déficit comercial de Estados Unidos, que es casi el doble del tamaño que tenía cuando Trump llegó por primera vez a la presidencia hace ocho años. Ahora bien, no creo que esto vaya a conseguirse fácilmente. Para empezar, hay una muy buena razón por la que Estados Unidos importa bienes de todo el mundo: sería ineficaz y mucho más caro producir internamente todo lo que el país necesita: sería ineficiente y mucho más caro producir internamente todo lo que el país necesita.

Además, la relativa fortaleza de la economía estadounidense en comparación con el resto del mundo significa que los estadounidenses pueden permitirse comprar más productos extranjeros. Si Trump tiene éxito y lograr cumplir su promesa de aumentar aún más la renta per cápita del país, el déficit comercial de Estados Unidos podría subir aún más, ya que los estadounidenses comprarían incluso más bienes del extranjero.

"Los beneficios que obtengan estos productores... serán a costa de los consumidores estadounidenses."

Si bien es cierto que los productores estadounidenses en los sectores protegidos se verán beneficiados de los aranceles, esto no tendrá necesariamente un efecto neto positivo en el conjunto de la economía estadounidense. Los beneficios que obtengan estos productores (precios y ventas más altos) serán a costa de los consumidores estadounidenses.

Además de Estados Unidos, ¿qué países se verán más afectados? Hay que tener en cuenta tres factores principales: en primer lugar, que los países que dependen en gran medida de la industria manufacturera se resentirán de la reducción de los gastos de capital; en segundo lugar, que los países que dependen en gran medida de las exportaciones se verán afectados por la reducción del comercio mundial; y en tercer lugar, que los países que pueden recurrir a la política monetaria para mitigar un shock de demanda externo podrán proteger sus economías mejor que los que carecen de ese recurso.

A la vista de todo esto, entre los que corren más riesgo se encuentran los pequeños centros de fabricación abiertos de Asia y Europa Central y Oriental. Los países con una exposición particularmente fuerte a Estados Unidos, como México y Canadá, también podrían recibir un duro golpe (Gráfico 1).

El fortalecimiento del dólar hace que los mercados de renta variable se debiliten

Una de las consecuencias más inmediatas de los nuevos aranceles estadounidenses para las clases de activos sería el fortalecimiento del dólar  estadounidense (USD) (porque los aranceles siempre fortalecen la divisa del país que los impone). En respuesta, los bancos centrales de otros países relajarán sus políticas, lo que redunda en una depreciación de sus monedas. Incluso los países cuyos bancos centrales no pueden bajar los tipos, probablemente verán caer a sus monedas, ya que los mercados de divisas tienden a buscar crecimiento.

En los mercados de renta fija, las expectativas de aranceles se han traducido hasta ahora en un aumento de las expectativas de inflación y en una subida de los rendimientos a largo plazo. Ahora bien, si la atención se centrara en el impacto negativo de los aranceles en el crecimiento, es probable una positivización de la curva de rendimientos, ya que el descenso de las expectativas de crecimiento aumentaría las expectativas de recortes de los tipos. Es importante destacar que la respuesta de las políticas públicas en Estados Unidos divergirá inicialmente de la del resto del mundo: dado que la subida de los aranceles solo afectará al nivel de precios y es improbable que se traduzca en una inflación sostenida, la Reserva Federal estadounidense (Fed) podría mantener su postura de cautela y vigilar de cerca su impacto en las expectativas de inflación. Asimismo, todo apunta a que la continuada resiliencia del crecimiento estadounidense hará que la Fed se vea menos presionada para relajar los tipos.

Con todo, no creo que la Fed vaya acabar endureciendo su política monetaria como consecuencia de los nuevos aranceles: es probable que éstos afecten al consumidor estadounidense del mismo modo que lo haría una subida del impuesto sobre el valor añadido (IVA). Si bien es cierto que los aranceles pueden aumentar la demanda interna de algunos bienes y servicios producidos en Estados Unidos, una subida del IVA equivale a un endurecimiento de la política fiscal, y es raro que una medida de este tipo genere un mayor recalentamiento de la economía.

"...los activos sensibles al crecimiento, como la renta variable, probablemente se resentirán...."

Dado que la imposición de aranceles pasa factura al crecimiento económico, es probable que los activos sensibles al crecimiento, como la renta variable, sufran en un régimen que recurre al uso generalizado de aranceles. Además, es probable que el aumento de la incertidumbre económica asociada a los aranceles eleve la prima de riesgo que exigen los inversores para mantener activos de riesgo, lo que supone un lastre adicional para la renta variable. Si el mercado de renta variable cae en respuesta a la imposición de aranceles, las condiciones financieras se endurecerán, aumentando las probabilidades de que los bancos centrales se vean obligados a relajar su política. Sin embargo, algunos de estos efectos sobre las empresas estadounidenses podrían verse neutralizados por un pacto presupuestario favorable y nuevos recortes del impuesto de sociedades, algo que, en mi opinión, ya descuentan los mercados. El calendario de aplicación de las políticas fiscal y comercial será importante para mantener la trayectoria positiva de crecimiento en Estados Unidos.

Conviene recordar una vez más que, mientras las negociaciones arancelarias sigan en curso, cualquier debate sobre su impacto final es en cierto modo especulativo. Una cuestión clave aún sin despejar es si los nuevos aranceles estadounidenses podrían desembocar en una guerra comercial mundial en toda regla. Si Estados Unidos se centrara en unos cuantos países pequeños y escogidos, es casi seguro que se evitaría una guerra comercial mundial. Ahora bien, si la administración Trump decidiera librar una batalla comercial con todo el mundo o con las mayores economías del resto del mundo (China y la UE), los aranceles a gran escala sobre las exportaciones estadounidenses serían mucho más probables y las repercusiones se sentirían en todo el mundo.

La perspectiva de una guerra comercial global que no beneficia a nadie debería ser un factor central en la reflexión sobre aranceles del gobierno estadounidense. Está por ver que lo sea.