El activismo de los bonistas: una herramienta importante para una tutela eficaz de los intereses de los inversores

En general, el activismo se considera una herramienta importante dentro de las capacidades de integración ambiental, social y de gobernanza (ESG) de los inversores cuando se trata de inversiones en renta variable; sin embargo, hasta hace poco, esta práctica era menos común en la renta fija. En nuestra opinión, el mayor énfasis en el activismo en toda la estructura de capital refleja una mayor apreciación de la responsabilidad fiduciaria del inversor y la comprensión de que los factores ESG, vistos desde la perspectiva de la relevancia financiera, pueden afectar potencialmente al valor de los títulos tanto de deuda como de renta variable a corto, medio y largo plazo.

Estamos convencidos de que el activismo de los bonistas puede, llegado el caso, proporcionar información valiosa y una oportunidad para compartir puntos de vista con emisores de deuda tanto corporativos como no corporativos. Dado que las cuestiones ESG han ido cobrando cada vez más importancia, se reconoce cada vez más su impacto potencial en la solvencia. Además, el mercado de renta fija puede brindar oportunidades para soluciones de financiación innovadoras —por ejemplo; para impulsar objetivos medioambientales y/o sociales específicos, como la reducción de las emisiones de carbono o la financiación de proyectos ecológicos o sociales. En última instancia, esto podría ayudar a lograr un impacto en el mundo real, por ejemplo, incentivando y financiando una transición justa y equitativa.

Razones por las que el activismo puede revelarse una herramienta poderosa en el universo de inversión en renta fija

El activismo ESG suele englobar interacciones entre inversores y emisores de valores con el propósito de conocer —o intercambiar perspectivas sobre— prácticas medioambientales, temas sociales o cuestiones de gobernanza que son importantes para la empresa o el valor en cuestión.

"Una de las ventajas del activismo con emisores de deuda (corporativos o no corporativos) es que las interacciones pueden producirse antes de una nueva emisión de  bonos."
Tongai Kunorubwe, responsable de ESG, Renta Fija

Una de las ventajas del activismo con emisores de deuda (corporativos o no corporativos) es que las interacciones pueden producirse antes de una nueva emisión de bonos. Esto brinda la oportunidad potencial de ofrecer nuestra perspectiva, por ejemplo, proporcionando comentarios sobre la estructura de deuda propuesta o sobre las mejores prácticas para la divulgación pública que se emite junto con una operación. También podemos intercambiar opiniones sobre indicadores clave de rendimiento que serían más útiles para los inversores o debatir los asuntos relacionados con los criterios ESG que, en nuestra opinión, podrían influir en el riesgo de crédito futuro. En los casos en que esto se traduzca en un cambio en el mundo real, podría revelarse un mecanismo eficaz para ofrecer “adicionalidad” a los inversores, sobre todo cuando el activismo de los bonistas ha contribuido a lograr un resultado positivo.

En este sentido, el activismo previo a una nueva emisión de deuda puede resultar crucial

En TRPA, aplicamos el mismo enfoque al activismo en temas ESG, tanto si actuamos por cuenta de una cartera de renta variable como de renta fija. Mantenemos una política de puertas abiertas para las reuniones de interacción con los emisores, de modo que puedan participar los profesionales de la inversión tanto en renta variable como en renta fija.

Los objetivos de este tipo de activismo suelen ser válidos por igual tanto para accionistas como para bonistas. Por ejemplo, pueden incluir el fomento de una mejor divulgación de información o el establecimiento de objetivos o la solicitud de información adicional que ayude a nuestra evaluación ESG de la empresa.

En el caso de sociedades cotizadas en bolsa, los accionistas disponen de una herramienta adicional para garantizar una tutela eficaz de sus intereses: el derecho de voto. Si bien es cierto que los bonistas no votan, nos esforzamos por transmitir un mensaje unificado en toda la estructura de capital, lo que incluye el activismo de los bonistas ante los emisores —ayudando, en algunos casos, a reforzar opiniones que podrían igualmente haberse expresado durante el ejercicio de voto de los accionistas.

Otro matiz importante para los bonistas es que a menudo proporcionan financiación primaria y refinanciación. En sus esfuerzos por satisfacer sus necesidades de financiación con una nueva oferta de deuda y su correspondiente gira de presentación, es indudable que los emisores se sienten más incentivados a interactuar con inversores potenciales, sobre todo para asegurarse de que la emisión de deuda sea bien acogida por los mercados de renta fija. En muchos casos, nuestro activismo con los emisores antes de una nueva emisión de deuda ha sido clave en nuestro proceso de toma de decisiones de inversión.

Auge de la interacción con los emisores soberanos

En renta fija, realizamos activismo en emisiones tanto corporativas como no corporativas. Esta última es un área en la que hemos aumentado nuestra actividad en los últimos años, gracias en parte a la evolución de nuestras capacidades de análisis, así como al aumento paralelo de la emisión de deuda con etiqueta ESG. Hemos reforzado el activismo que llevamos a cabo con otros tipos de emisores, incluidos gobiernos y organismos públicos, al igual que instituciones financieras. En 2023, llevamos a cabo 86 actividades de activismo con emisores no corporativos, un aumento significativo con respecto a años anteriores y, en 2024, fueron 88.

Caso práctico de un emisor de activos titulizados: la emisión de bonos sociales de Fannie Mae para viviendas unifamiliares

Otro ejemplo de activismo previo a una emisión son nuestras interacciones con la Asociación Federal Nacional Hipotecaria (Federal National Mortgage Association o Fannie Mae) de Estados Unidos, en relación con su marco de bonos sociales para viviendas unifamiliares. Fannie Mae promueve viviendas asequibles en Estados Unidos. La entidad adquiere préstamos hipotecarios de prestamistas y, o bien los mantiene en sus carteras, o bien agrupa los préstamos en valores respaldados por hipotecas (MBS) que pueden venderse. Con ello, Fannie Mae contribuye a proporcionar liquidez, estabilidad y asequibilidad al mercado hipotecario, de conformidad con lo dispuesto en sus estatutos.

Durante un período de varios años, representantes de nuestros equipos de Inversión Responsable, Titulización e Impacto Crediticio colaboraron en un ejercicio de activismo con Fannie Mae, centrado en proporcionar comentarios sobre su divulgación social de los fondos de hipotecas sobre viviendas unifamiliares. Esto incluía ofrecer comentarios a la Agencia Federal de Financiación de la Vivienda, cuya función incluye ser el curador y regulador de Fannie Mae, Freddie Mac y el Sistema Federal de Bancos de Préstamos Hipotecarios (conjuntamente denominadas, “las entidades reguladas”).

En enero de 2024, Fannie Mae, junto con Freddie Mac (la Corporación Federal de Préstamos Hipotecarios), anunció un nuevo marco de bonos sociales para viviendas unifamiliares con una emisión inaugural a finales de 2024. Para poder acogerse a esta etiqueta social, los fondos hipotecarios tenían que cumplir unos criterios mínimos que se describían en el “Mission Index” de las agencias. Nos animó el hecho de que, conforme al marco, la divulgación abarcara 10 criterios, incluidos factores como zonas rurales con grandes necesidades, viviendas prefabricadas, regiones designadas como zonas catastróficas y distritos censales de baja renta, todo lo cual, a nuestro juicio, se ajusta al mandato parlamentario por el que se rigen las entidades públicas. Posteriormente, Fannie Mae volvió a publicar un suplemento de divulgación y una herramienta de mapeo CUSIP¹ disponible en PoolTalk, su aplicación de divulgación a través de Internet, además de una herramienta basada en Excel que permite a los inversores entender mejor los datos facilitados sobre poblaciones específicas en sus carteras.

En junio de 2024, Fannie Mae captó más de 3.000 mill. USD en una emisión de bonos sociales para viviendas unifamiliares. El lanzamiento de dicha emisión vino precedido de un mayor nivel de transparencia informativa, lo que nos dio la seguridad de que el capital captado estaba asignándose eficazmente a las poblaciones destinatarias. Varias de nuestras carteras en diferentes estrategias compraron valores respaldados por hipotecas con etiqueta social de Fannie Mae.²

El diálogo activo es clave para interactuar con las entidades soberanas

El activismo con los emisores soberanos puede llevarse a cabo con los bancos centrales, las oficinas encargadas de la gestión de la deuda pública, así como representantes de ministerios clave (como el Ministerio de Economía o el de Medio Ambiente) u otros altos cargos públicos.

Ahora bien, una de las pegas del activismo con los emisores soberanos es el nivel potencialmente limitado de influencia que pueden (o deberían) tener los inversores. En el caso de los gobiernos, no sería descabellado afirmar que sus principales partes interesadas son sus propios ciudadanos. En algunos casos, podría existir una complejidad añadida por el hecho de que la gestión de las cuestiones ESG tiende a estar repartida entre un conjunto variado de instituciones y, en ocasiones, se ve afectada por los ciclos políticos.

Aun así, el diálogo activo puede permitir a los inversores entender mejor las operaciones, intercambiar puntos de vista sobre la divulgación de información o el establecimiento de objetivos, y dar su opinión sobre cuestiones ESG que —estamos convencidos— podrían convertirse en riesgos crediticios importantes. Si no se toma ninguna medida, esto podría afectar en última instancia al coste de capital del emisor soberano o, en casos extremos, incluso a su acceso a los mercados de capitales.

Los gobiernos que desean emitir deuda etiquetada podrían estar especialmente abiertos a la opinión de los inversores, sobre todo al ser terreno nuevo para algunos. Asimismo, en el caso de la deuda con etiqueta ESG, el activismo puede brindar a los inversores la oportunidad de ofrecer una orientación más específica: por ejemplo, sobre los proyectos concretos que podrían financiarse con los bonos o sobre los indicadores clave de rendimiento que les resultaría útil incluir en la información adjunta o en los informes posteriores a la emisión.

En el caso de Brasil (véase más abajo), el país fue algo más lento que sus vecinos a la hora de acudir al mercado de deuda pública con etiqueta ESG. Esto a pesar del gran auge de la emisión de deuda etiquetada por parte de las empresas brasileñas, a menudo consideradas líderes regionales en este ámbito. Pusimos en marcha varias campañas de activismo para animar al gobierno brasileño a emitir deuda etiquetada y llamar la atención sobre algunos de los problemas medioambientales que consideramos más importantes para la economía y la capacidad de pago del país de su deuda en el futuro.

Caso práctico de activismo con un emisor de deuda soberana: la primera emisión de bonos brasileños con etiqueta ESG

Durante el curso de 2023, representantes de nuestros equipos de Inversión Responsable, Titulización e Impacto Crediticio colaboraron en una serie de ejercicios de activismo con funcionarios del gobierno brasileño en el período previo a la emisión del primer bono con etiqueta ESG del país².

A nuestro juicio, la deforestación y la pérdida de biodiversidad suponen un riesgo importante en Brasil, en parte porque el país alberga alrededor del 60 % de la selva amazónica, el bosque tropical más extenso del mundo. En nuestra opinión, una investigación académica³ rigurosa y revisada por expertos ha demostrado de manera creíble la existencia de un vínculo entre la deforestación de la Amazonia y el producto interior bruto de Brasil, lo que hace que esta cuestión sea especialmente pertinente para los inversores. Sugerimos que el gobierno considerara la posibilidad de emitir deuda con la etiqueta ESG, centrándose en las cuestiones medioambientales. En este contexto, instamos a la inclusión de proyectos de reducción de la deforestación o de de repoblación forestal.

En noviembre de 2023, Brasil lanzó al mercado su primer bono soberano sostenible a siete años por valor de 2.000 mill. USD. Nos alegró ver que el bono se destinaría, en parte, a financiar iniciativas para abordar el control de la deforestación y la conservación de la biodiversidad, así como para contribuir al Fondo Nacional de Cambio Climático y a programas de lucha contra la pobreza y el hambre. El planteamiento de este sistema, que posiblemente reconocía el hecho de que la pérdida de biodiversidad y el cambio climático son crisis entrelazadas, coincide con nuestra propia perspectiva.

La demanda de los bonos resultó ser fuerte, con una suscripción tres veces superior a la emisión primaria. Tras una evaluación de la credibilidad del bono, junto con el tradicional análisis fundamental y de crédito, ciertas carteras de renta fija de T. Rowe Price compraron el bono en una nueva emisión.

Conclusión: El activismo de los bonistas salta a primer plano

A nuestro juicio, el activismo de los bonistas cumple una función importante para los inversores en el mercado de deuda, al mejorar nuestra capacidad para cumplir con nuestras responsabilidades fiduciarias como asesores de inversiones, a la vez que constituye un elemento clave para una tutela eficaz de los intereses generales de los inversores y les ofrece potencial de adicionalidad.