Asignación de activos global: El panorama desde Europa

1. Perspectivas de mercado

• El crecimiento mundial muestra crecientes signos de enfriamiento, junto con una atenuación de las presiones inflacionistas.
• Los datos recientes de empleo, consumo y resultados empresariales apuntan a una moderación del crecimiento estadounidense. En Europa, el crecimiento está respaldado por los servicios, mientras que la actividad manufacturera sigue rezagada. Se espera que el crecimiento japonés se recupere de la contracción sufrida a principios de año. China está ampliando las medidas de estímulo a la vivienda y al consumo para estabilizar el crecimiento. 
• Crecen el temor a que los recortes de tipos de la Fed lleguen tarde ante las crecientes pruebas de ralentización del crecimiento. Por su parte, el Banco Central Europeo (BCE) mantiene una postura moderada y se esperan nuevos recortes. El Banco de Japón (BoJ) ha sorprendido a los mercados con una subida de tipos a pesar del débil crecimiento económico. El Banco de Inglaterra (BoE) ha bajado los tipos a pesar de que la inflación salarial sigue por encima del 5%.
• Entre los principales riesgos para los mercados mundiales cabe citar un mayor descenso del crecimiento, pasos en falso en las políticas de los bancos centrales, el calendario electoral, las tensiones geopolíticas y la trayectoria del crecimiento chino.

2. Posicionamiento de cartera

A 31 de julio de 2024

• Seguimos modestamente sobreponderados en renta variable, después de que el reciente repliegue mejorara las valoraciones. Aunque los mercados siguen concentrados, al margen de un reducido número de títulos emblemáticos, las valoraciones son razonables, con el crecimiento de los beneficios empresariales prestado apoyo.
• Seguimos sobreponderados en efectivo con respecto de los títulos de renta fija. Los rendimientos del efectivo mantienen su atractivo y ofrecen liquidez en caso de que surjan oportunidades de mercado.
• Dentro de la renta variable, mantenemos la sobreponderación del value basándonos en unas valoraciones relativas más atractivas. Es probable que el value se beneficie de la relajación de la política monetaria y que el growth se resienta del obstáculo de expectativas más elevadas.
• Dentro de la renta fija, seguimos favoreciendo los sectores de mayor rendimiento (incluidos bonos high yield y de mercados emergentes), ya que los fundamentales siguen siendo ampliamente favorables.

3. Temáticas de mercado

Me estáis matando, pequeñines

Poco antes de la última reunión de la Fed, la anticipación de que pudiera anunciar que se acercaba el inicio de los recortes de tipos llevó a los valores de pequeña capitalización (small-caps) a superar en rentabilidad a sus homólogos de mayor tamaño en un 10% durante el mes. Desafortunadamente para los inversores en small‑ caps, que llevan mucho tiempo esperando una recuperación en este segmento atrapado por tipos más altos durante más tiempo, esas ganancias se esfumaron rápidamente. El débil dato de empleo del día siguiente y la inoportuna medida del BoJ invirtieron la narrativa de mercado sobre la inminencia de los recortes de tipos que estaba impulsando a los small-caps, para reflejar en su lugar que es demasiado tarde para ayudar a una economía estadounidense ya debilitada. Estas cifras de empleo, peor de las esperadas, se suman a otros datos recientes que sugieren debilidad en el sector manufacturero y en las finanzas de los consumidores. La opinión de que la vulnerabilidad de los small-caps a la subida de los tipos de interés se disiparía en un contexto de tipos a la baja se ha visto desplazada por el temor a su sensibilidad a la marcha de la economía, a la que el mercado parece estar ahora dando prioridad. Con las perspectivas de un aterrizaje suave ahora en entredicho, es menos probable que los recortes de los tipos de interés basten por sí solos para impulsar un superior comportamiento relativo de los small-caps mientras no se vean pruebas claras de que el crecimiento va a estabilizarse.

Dejarse llevar

El desafortunado timing de la subida de tipos por sorpresa la semana pasada, frontalmente opuesta a la decisión de la Fed de retrasar el inicio del recorte de tipos el día antes de que se publicaran los decepcionantes datos del mercado de trabajo estadounidense, hizo que los activos de riesgo mundiales se desplomaran. La renta variable japonesa fue una de las más afectadas tras haber sido la favorita de los mercados desarrollados desde el año pasado gracias a la mejora de la confianza de los inversores y a las esperanzas de reflación. La brusca caída de la renta variable japonesa se vio exacerbada por la espectacular subida del yen, al apresurarse los inversores a salir de las operaciones de carry trade en las que estaban cortos en un yen de menor rendimiento y largos en otras divisas de rendimiento más alto. El carry trade del yen es desde hace muchísimo tiempo una de las operaciones favoritas y más concurridas en la que puede desplegarse un apalancamiento significativo, por lo que resulta preocupante este cambio repentino, ya que los inversores podrían incurrir en fuertes pérdidas si se ven obligados a comprar yenes a tipos de cambio mucho más altos. Desafortunadamente, esto llega en un momento en el que la narrativa del mercado sobre el crecimiento económico estadounidense ha cambiado con idéntica rapidez antes el temor de que la Fed pueda estar por detrás de la curva, y es posible que haya hecho el trabajo de la Fed y del BoJ mucho más difícil de lo que ya era.

 

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