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Febrero 2022 / INVESTMENT INSIGHTS

El restablecimiento de las cadenas de suministro debería impulsar la recuperación de la zona euro

Es probable que veamos rendimientos más altos y un euro más fuerte

Puntos clave

  • La rotura de las cadenas de suministro relacionada con la pandemia de COVID-19 fue un gran contratiempo para la industria manufacturera de la zona euro en 2021.
  • El restablecimiento de las cadenas de suministro podría impulsar una fuerte recuperación del bloque de países de la unión económica y monetaria europea (UEM) este año.
  • Es probable que la corrección del Bund haga entrar los rendimientos en terreno firmemente positivo, mientras que el euro podría apreciarse frente al dólar estadounidense (USD)

La economía de la zona euro se vio sacudida por una serie de grandes contratiempos en 2021, como la escasez de oferta mundial, el aumento de los precios del gas, una creciente inflación, el debilitamiento de la demanda y la caída de las ventas minoristas. Como resultado, la economía de la UEM acusó una marcada ralentización en los últimos meses del año. Sin embargo, hay indicios de que algunos de estos factores negativos podrían tornarse positivos en 2022, haciendo subir los rendimientos de los bonos y fortaleciendo al euro.

La producción industrial fue débil durante el segundo semestre del año pasado, lo cual sorprende dado que en ese momento estábamos en las primeras etapas de la recuperación económica. Los mercados financieros tomaron nota, y la curva de rendimientos del Bund casi se invirtió en agosto de 2021, ante los temores de que la débil demanda socavara la recuperación. Curiosamente, las encuestas muestran que solo el 12,6% de las empresas alemanas citaron la demanda como un impedimento para la producción en el cuarto trimestre del año pasado —una cifra que normalmente se asociaría con una fuerte recuperación (Gráfico 1).

Los problemas de las cadenas de suministro han afectado a la industria alemana

(Gráfico 1) Las empresas dicen que la debilidad de la demanda tuvo un impacto mucho menor 

Los problemas de las cadenas de suministro han afectado a la industria alemana

 A 31 de diciembre de 2021. 

Fuente: Comisión Europea/Haver Analytics. 

...más del 80% de las firmas alemanas citaron la falta de equipos como un impedimento para la producción....

En cambio, algo más del 80% de las firmas alemanas citaron la falta de equipos como un impedimento para la producción, lo que sugiere que las roturas de las cadenas de suministro incidieron mucho más en la caída de la producción industrial que la debilidad de la demanda. En efecto, la oficina estadística alemana indicó que la economía alemana se contrajo entre un 0,5% y un 1% en el cuarto trimestre de 2021, citando las roturas de las cadenas de suministro como un importante factor determinante de la disrupción.

Los problemas de las cadenas de suministro del año pasado tuvieron varias causas. Una de ellas fue el hecho de que los buques portacontenedores quedaran varados donde no debían tras el brote de COVID-19 de 2020, encareciendo el transporte de mercancías entre Asia y los países occidentales un 250%. Otra fue la falta de camioneros para transportar los contenedores a su destino. El encarecimiento de la energía también contribuyó a los problemas de suministro, ya que hizo subir el precio del acero y del aluminio producidos localmente, disparando la demanda de sustitutos de otros lugares, lo cual, a su vez, se tradujo en contenedores más caros. Por último, la política de tolerancia cero al covid aplicada en toda Asia llevó a menudo al cierre localizado de fábricas clave, lo que agravó la escasez mundial de chips, esenciales para la fabricación de muchos productos.

Estos problemas de la cadena de suministro han hecho subir considerablemente los precios de los productos manufacturados y sus correspondientes insumos. En noviembre, por ejemplo, la cartera de pedidos del sector manufacturero británico alcanzó su nivel más alto desde 1977, cuando la inflación del Reino Unido estaba en 17,5%.1 Sin embargo, las subidas de precios incentiva a los productores a incrementar la producción tanto de bienes manufacturados como de sus insumos —y es este deseo de maximizar los beneficios el que, a nuestro juicio, podría acabar resolviendo los problemas actuales en la cadena de suministro. De hecho, las encuestas del índice de directores de compras (PMI) muestran que las limitaciones de la cadena de suministro han alcanzado su punto álgido y empiezan a remitir. Si el grado de remisión observado en los últimos tres meses continúa en los próximos seis meses, los indicadores de la cadena de suministro empezarán a entrar en el rango normal observado en el periodo anterior a la pandemia.

La fuerte demanda de productos manufacturados de la zona euro probablemente se traducirá en un aumento generalizado de la producción, una vez que las restricciones de la oferta se reduzcan. Los pedidos de bienes industriales en la UEM han seguido aumentando rápidamente y ahora están por encima del nivel que alcanzaron en 2019 —de hecho, las encuestas muestran que los niveles de la cartera de pedidos alemana están en máximos desde el pico histórico de 1969. Como la producción industrial ha seguido siendo débil, algunos de estos pedidos se han cubierto con las existencias de los productores —sin embargo, los inventarios están en niveles históricamente bajos, y hay un retraso en la producción de siete meses (un máximo histórico en el sector del automóvil).

Dado que estos pedidos ya se han cursado, los datos sugieren que, en valor nominal, la producción industrial crecería un 10% si se aliviaran las actuales limitaciones de la oferta. Además, la demanda de vehículos de motor y otros productos industriales sigue siendo muy fuerte. Dado que los precios de los coches nuevos suelen ser fijos, el precio de los de segunda mano es un indicador fiable de la demanda de vehículos en Estados Unidos. La relación histórica con las importaciones sugiere un aumento del 50% en la demanda de coches importados de Alemania. En su conjunto, los datos muestran que la producción industrial se recuperará con fuerza cuando remitan las restricciones de los suministros.

La variante ómicron del coronavirus es un riesgo a corto plazo para la recuperación de las cadenas de suministro.

La variante ómicron es un riesgo a corto plazo para la recuperación de las cadenas de suministro. Aunque la ola ómicron podrían haber alcanzado ya su punto máximo en el Reino Unido, sigue existiendo el riesgo de que un gran número de trabajadores de Europa continental se se ven confinados al mismo tiempo, lo que podría traducirse en cierres de fábricas. Los datos de la encuesta realizada en el Reino Unido indican que los fabricantes han perdido aproximadamente el 10% de los días de trabajo debido a bajas laborales relacionadas con el ómicron. No obstante, al igual que en el Reino Unido, cualquier escasez de mano de obra en Europa será probablemente pasajera, lo que significa que la reanudación de los niveles normales de producción solo se retrasaría un mes o así. Es probable que la economía alemana se contrajera durante el cuarto trimestre de 2021, y si la escasez de mano de obra hubiera contribuido a un segundo trimestre negativo, la economía alemana habría entrado en una recesión técnica. Con todo, esta debilidad probablemente vendrá seguida de una fuerte recuperación gracias al impacto efímero de las bajas laborales relacionadas con el ómicron en la oferta de trabajo.

Las ventas de coches de segunda mano son un buen indicio para los fabricantes de automóviles alemanes

(Gráfico 2) Todo apunta a que las exportaciones a Estados Unidos aumentarán cuando remitan los problemas de suministro 

Las ventas de coches de segunda mano son un buen indicio para los fabricantes de automóviles alemanes

A 30 de noviembre de 2021.

Fuente: Oficina de Estadísticas de Empleo/Haver Analytics. 

Mayor es el riesgo de que la variante ómicron agrave la rotura de las cadenas de suministro en varios países asiáticos clave, incluida China. China acogió este año los Juegos Olímpicos de Invierno y siguió bloqueando ciudades individuales ante el menor indicio de brotes de COVID‑19 como parte de su política de tolerancia cero al COVID-19. Si bien hasta ahora China ha logrado contener muchos mini brotes, la imposición de confinamientos más amplios y de mayor duración es el mayor riesgo para la recuperación de las cadenas de suministro de la zona euro. De hecho, las medidas de contención en la ciudad china de Tianjin se tradujeron en el cierre de una fábrica propiedad de VW a partir del 10 de enero. Los efectos negativos en las cadenas de suministro podrían intensificarse a medida que las autoridades chinas se enfrenten a la variante ómicron más contagiosa. Con todo, incluso en ese peor escenario, el final de las restricciones de las cadenas de suministro se vería solo retrasados de tres a seis meses, pero probablemente no descarrilará, ya que la demanda de productos manufacturados seguirá siendo fuerte y el desequilibrio entre pedidos y producción sigue creciendo con el tiempo.

Se avecina una subida de los rendimientos y una apreciación del euro

Tras las fuertes tasas de crecimiento después de la reapertura de las economías, el crecimiento tuvo que moderarse y regresar a niveles históricos. Ahora bien, ante la ralentización de mercados de exportación clave como China y la posible reducción de los estímulos fiscales en Estados Unidos, los mercados financieros temen ahora que la producción industrial vuelta debilitarse en la zona euro. Recientemente, la atención se ha desplazado a la inflación y a la reacción del Banco Central Europeo (BCE) ante ella, prestando menos atención a la evolución de la actividad. Los últimos datos apuntan a que la producción en Alemania se habría contraído entre un 0,5% y un 1%, aunque ello se debió principalmente a las roturas de las cadenas de suministros. Si bien las bajas laborales debidas a la rápida propagación de la variante ómicron del coronavirus podrían hacer entrar en recesión técnica a a Alemania, las restricciones actuales de las cadenas de suministros seguirán probablemente remitiendo en los próximos seis meses.

Los mercados financieros no descuentan plenamente la perspectiva de un gran aumento de la producción industrial de la zona euro gracias a la normalización de las cadenas de suministro a partir del segundo trimestre de 2022. A nuestro juicio, no obstante, es algo que los inversores deben tener en cuenta. El Bund se desplomó en diciembre y a principios de enero, y una fuerte recuperación de la producción industrial probablemente provocaría una nueva corrección, lo que empujaría los rendimientos del Bund a 10 años a terreno firmemente positivo. También es probable que el euro se aprecie frente al USD desde su bajo nivel actual, no solo porque los mercados financieros valorarán a un BCE más beligerante, sino también porque la zona euro empezaría a registrar mayores superávits comerciales, lo que hará subir al euro. Además, es importante destacar que, incluso en el peor de los casos de intensificación de las medidas de contención de la pandemia de COVID-19 en China, la recuperación impulsada por la normalización de las cadenas de suministro como mucho se vería retrasada de unos tres a seis meses, pero no descarrilaría. Y aunque esto ocurriera, creemos que los rendimientos del euro y del Bund terminarán el año más altos de lo que lo empezaron.

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