Otro repunte del indicador PULSe en 4T 2021

PULSe es un indicador compuesto que está diseñado para supervisar el estado de los mercados financieros mundiales desde que comenzó la crisis de coronavirus. El nombre procede de las siglas en inglés de Pandemia, Incertidumbre, Liquidez y Sentimiento, cuatro factores que, a nuestro juicio, engloban buena parte de la dinámica del mercado. Los altos valores positivos de PULSe suelen ser una mala señal de estabilidad del mercado.¹

Este indicador compuesto alcanzó otro máximo a finales de noviembre tras el repunte de agosto, marcando su nivel más alto desde que comenzó la pandemia en 2020. Desde entonces ha ido remitiendo y ha cerrado el trimestre sin cambios. El entorno del mercado estuvo dominado por la variante ómicron del coronavirus, las políticas de los bancos centrales, los temores de inflación y las políticas económicas de China.

PULSe disminuyó en diciembre gracias a la mejoría de los factores Incertidumbre (U), Liquidez (L) y Sentimiento (Se). PULSe se situó en zona estable al final de diciembre de 2021:

• el factor Pandemia repuntó y se aproximó a la zona de «crisis» a medida que ómicron se propagaba rápidamente en todos los principales países objeto de seguimiento. Las ratios de tests positivos continuaron subiendo, lo que reflejaba que la expansión del virus podría ser superior a lo informado. Las actividades orientadas al consumo se vieron negativamente afectadas, como refleja el descenso de los datos de movilidad de venta minorista de Google.
• El factor Incertidumbre disminuyó ante el desabastecimiento de existencias de petróleo, la subida de precios del cobre y el fuerte aumento de los rendimientos de la deuda pública a largo plazo.
• El factor Liquidez se desplomó al contraerse los diferenciales del papel comercial a 3 meses de EE. UU., el euro, los valores financieros IG y la deuda high yield estadounidense.
• El factor Sentimiento cayó con fuerza al remitir las volatilidades implícitas, registrar las divisas carry mejores rendimientos que sus homólogas refugio y descender la ratio de precios del oro/cobre.

Nota de antecedentes
En esta nota, destacamos dos factores que contribuyeron de forma importante al indicador PULSe durante el mes de diciembre:

1. La variante ómicron se propagó rápidamente en Estados Unidos.

En el actual modelo del factor Pandemia, examinamos tres parámetros claves: (1) nuevos casos diarios para rastrear la propagación del coronavirus; (2) ratio de tests positivos para confirmar la tendencia de las curvas de difusión; y (3) datos de movilidad de venta minorista de Google para evaluar el impacto continuo de la pandemia en el comportamiento de los consumidores.

En diciembre, la variante ómicron desbancó a la delta y se propagó con rapidez en las economías del G-7. Desde que se descubrió en California el primer caso estadounidense de la nueva variante a principios de diciembre, ómicron ya representa el 95% de todos los casos diarios registrados en la actualidad. En su condición de indicador adelantado, el aumento de la ratio de tests positivos refleja que los contagios reales posiblemente se hayan subestimado, sugiriendo así que esta ola del virus tuvo un mayor recorrido. Recientemente, los datos de movilidad de venta minorista de Google han comenzado a bajar tras las restricciones a actividades sociales impuestas por las autoridades locales, lo cual probablemente perjudicó a los sectores de servicios durante la temporada de vacaciones.

Diversos estudios revelaron que ómicron es mucho más contagioso que delta. La menor protección que ofrecen las actuales vacunas de ARNm agudizó los temores, aunque los estudios llevados a cabo por Pfizer respaldaron la eficacia de la dosis de refuerzo contra ómicron. En el lado positivo, los datos iniciales procedentes de Sudáfrica y Reino Unido indicaron que ómicron provoca síntomas más leves en comparación con las variantes anteriores del coronavirus.

Sin embargo, recientemente hemos asistido a un brusco aumento de las hospitalizaciones en Estados Unidos. Debemos tener en cuenta que los datos sobre hospitalizaciones suelen publicarse con un desfase de una o dos semanas respecto a los nuevos casos diarios. Como escribió nuestro compañero Berg Cui, esto probablemente tiene una doble lectura. En primer lugar, aunque las hospitalizaciones, como porcentaje de los casos totales, siguen siendo moderadas, el número absoluto de contagios está aumentando con celeridad, lo cual se traduce en mayores cifras absolutas de hospitalizaciones. En segundo lugar, cuando la ola de ómicron atizó a Estados Unidos, el país todavía sufría los estragos de la ola delta de invierno, que representaba más de la mitad de los ingresos hospitalarios en ese momento. Aparentemente, EE. UU. estaba cerca del límite de lo que el sistema sanitario podía soportar.

A medio plazo creemos que la COVID-19 se tratará como una gripe estacional cuando un número suficiente de la población mundial esté vacunado y reciba dosis de refuerzo periódicas o medicamentos antivirales. Esto debería permitir que los sectores cíclicos de la economía se recuperen plenamente y se beneficien del «excedente de reservas de gasto» con que cuentan las empresas y los consumidores. Sin embargo, esta perspectiva se ha visto aplazada por el surgimiento de nuevas variantes. Seguimos creyendo que nuestra hipótesis central se centra en dejar atrás la COVID, una tesis que no se ha desbaratado sino que ha quedado aplazada.

2. Las volatilidades implícitas se moderaron

Este trimestre ha venido marcado por fuertes altibajos en lo que respecta a volatilidades implícitas de los mercados de renta variable debido al coronavirus y al giro hacia el endurecimiento de la Reserva Federal estadounidense. A finales del periodo, las volatilidades implícitas finalmente se moderaron gracias a acontecimientos positivos. La volatilidad implícita de un índice bursátil refleja la previsión de los inversores sobre un movimiento probable de las cotizaciones en esa Bolsa y a menudo se considera representativo del riesgo que presenta la misma.

Cuando los estadounidenses todavía se encontraban celebrando el Día de Acción de Gracias, el índice VIX se disparó un 54% en Black Friday después de que los científicos en Sudáfrica anunciaran por primera vez el descubrimiento de la variante ómicron del coronavirus, de gran capacidad de contagio, lo que refleja un deterioro del sentimiento inversor por la mayor incertidumbre que supuso. Las volatilidades implícitas se moderaron en la segunda semana del mes cuando los inversores aparcaron la inquietud sobre la nueva variante tras surgir evidencias anecdóticas en Sudáfrica según las cuales los síntomas causados por ómicron podrían ser más leves. Antes de Navidad, Pfizer anunció que había recibido la aprobación de la agencia de medicamentos estadounidense (FDA) para comercializar su píldora «a domicilio» con la expectativa de distribuir 4 millones de unidades a mediados de enero. Esto provocó una nueva reducción de las volatilidades implícitas de las acciones.

El tono endurecido de las negociaciones de la Fed sobre los tipos de interés también agravó el sentimiento de pánico a principios de diciembre, tras reconocer su presidente, Jerome Powell, que la inflación no iba a desaparecer tan rápido como nos gustaría, y que esto obligaría a acelerar la reducción gradual de estímulos (tapering). Posteriormente, tal como se esperaba, en la última reunión de la Fed de 2021, las autoridades duplicaron el ritmo del plan de retirada de estímulos, lo que probablemente sitúe el fin de la expansión cuantitativa (QE) en marzo de 2022, adelantando las fechas previstas de las subidas de tipos. Los mercados se tranquilizaron al constatar que el tono endurecido no había excedido el nivel previsto, como reflejaron las reducidas volatilidades implícitas.

Los ansiados indicios de relajación monetaria de China contribuyeron a alentar el sentimiento inversor en la segunda semana de diciembre. El Banco Popular de China anunció su intención de rebajar el coeficiente de reserva obligatoria de los bancos en un 0,5% con efecto el 15 de diciembre, lo que insufló en la economía unos 1,2 billones de RMB de liquidez a largo plazo. Además, la declaración realizada en el Congreso anual de Trabajo Económico Central de China el 10 de diciembre versó por completo sobre estabilidad, lo que augura que las políticas podrían volverse más favorables al crecimiento este año.

A pesar de la reducción de las volatilidades implícitas, la situación sigue inestable. Creemos que estas tres fuerzas que provocaron altibajos en el último trimestre seguirán marcando los ánimos del mercado en el primer trimestre de 2022.