Se avecinan tiempos turbulentos

Un mes más, se ha producido un incremento en los principales índices de renta variable. De hecho, los mercados bursátiles llevan seis meses navegando sin problemas, o al menos eso es lo que parece si miras la superficie. Pero en el fondo, las corrientes cruzadas están cambiando y las tensiones empiezan a aumentar. ¿Qué supone esto para los mercados financieros? 

En mi opinión, la fuerte rentabilidad de los activos de riesgo se ha visto apuntalada por dos fuerzas clave. La primera —y probablemente más importante— es el hecho de que la economía está todavía en una fase de “expansión” del ciclo económico temprana. Actualmente existe tanto una demanda reprimida (lo que permite un crecimiento rápido) como una escasa utilización de los recursos (lo que hace que a los bancos centrales no les importa acomodar ese crecimiento sin endurecer la política monetaria). Dicho de otro modo, el entorno actual es muy favorable para los activos de riesgo. El cambio a la siguiente fase del ciclo económico no se producirá de la noche a la mañana, pero a medida que las economías se reabran completamente y se libere gradualmente la demanda reprimida es probable que dé comienzo la transición. En ese momento, una menor capacidad ociosa justificará una postura de política monetaria más dura.

El segundo factor que impulsa los activos de riesgo es la liquidez: en los últimos 16 meses, los mercados han surcado una ola de liquidez de dimensiones nunca vistas. A diferencia del ciclo económico, la liquidez puede cambiar con bastante rapidez y, a mi entender, estamos ahora mismo en la antesala del punto de inflexión. Estos últimos cinco meses el Tesoro estadounidense ha estado gastando a un ritmo bastante alto, retirando para ello efectivo de su balance en la Reserva Federal (Fed), que se hallaba en máximos históricos. Esta aceleración de la expansión cuantitativa (QE) ha llegado ya a su punto álgido y, en mi opinión, empezará a revertirse en los próximos meses. Sin embargo, ya que los inversores no han prestado suficiente atención a la escalada de la expansión cuantitativa, algo tal vez comprensible dado a las distintas distracciones a su alrededor, es probable que les sorprenda su retirada.

La Fed comienza a hablar del tapering

Otro desafío a la liquidez se produjo cuando el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) indicó en su reunión de junio que es hora de abordar una reducción del programa oficial de QE de la Fed. Por supuesto, la Fed no pondrá fin a la QE de la noche a la mañana (lo más probable es que reduzca las compras de activos durante todo el año 2022. Ahora bien, basta con mentar el tapering para traer los malos recuerdos del taper tantrum de 2013, lo que puede llevar a ciertos inversores a adoptar una visión más conservadora del mercado de activos de riesgo.

Esto forma parte de un patrón mundial. En los últimos meses, los bancos centrales de países periféricos han empezado a endurecer su política monetaria, tanto reduciendo su QE como subiendo los tipos de interés. Hasta ahora, estos factores no han tenido apenas impacto en el mercado financiero, ya que los principales bancos centrales ―el Banco Central Europeo y la Fed― han sido sumamente moderados. Con todo, cada vez son más los miembros del FOMC que han empezado a expresar su malestar con la actual postura blanda (dovish).

Estas preocupaciones alcanzaron un punto álgido en la reunión de la Fed de junio, cuando varios miembros del FOMC informaron que creían que los tipos de interés subirían en los próximos 12 a 24 meses. Imagino que estos «halcones» no son responsables de las tomas de decisiones en el FOMC, y a mi parecer, están sobre reaccionando a unos comentarios ruidosos sobre la inflación. No estoy diciendo que los tipos de interés deban mantenerse hasta finales de 2023, lo más probable es que la economía se haya recuperado de manera muy sustancial para entonces y que las subidas de tipos sean completamente apropiadas. Lo que quiero decir es que cuando se trata del mercado financiero, hablar de subidas de tipos de interés tiene prácticamente el mismo efecto que un endurecimiento de la política monetaria, y la Fed acaba de elevar el tono del debate sobre los tipos de interés.

Se avecina un otoño volátil

Sigo pensando que la fase del ciclo económico, el factor que tiene más importancia, continúa favoreciendo a los inversores y que, por lo tanto, el camino más sencillo para la renta variable sigue siendo al alza. Sin embargo, es probable que un cambio en la liquidez unido al debate sobre cuándo se elevarán los tipos de interés y se reduzcan las compras de activos la Fed, devuelvan la volatilidad a los mercados financieros. Supongo que estos factores entrarán en colisión a finales de verano o principios de otoño, y preveo que el otoño será un periodo mucho más difícil de navegar para los inversores en comparación con unos mercados llenos de liquidez como los vistos en los últimos meses.

Tiendo a observar los mercados de divisas, que reflejan un mayor nerviosismo que los de renta variable, para encontrar señales de un cambio de tendencia.