La renta variable china sigue ofreciendo ganancias

 

La economía china va por buen camino para su recuperación en 2021. Esperamos que el consumidor chino desempeñe una función más importante este año, gracias a la demanda reprimida. Los sucesivos festivales y vacaciones han ido acompañados de una mejora de la confianza de los consumidores. El sector inmobiliario residencial, uno de los primeros en recuperarse, sigue estando bien respaldado. Los sectores expuestos a la recuperación económica de los mercados desarrollados también podrían beneficiarse, así como los fabricantes de productos de exportación orientados al comercio mundial.

A nuestro juicio, el avance de la vacunación contra el COVID-19 debería propiciar una recuperación adicional de las empresas y servicios a los consumidores que han quedado rezagados, como alimentación, hoteles, ocio y servicios personales. Si bien las fronteras internacionales del país seguirán algún tiempo cerradas, los vuelos internos y el turismo nacional han repuntado con fuerza. A principios de mayo de este año, durante las vacaciones del Día del Trabajo, el número de viajes turísticos nacionales alcanzó la cifra récord de 230 millones, un 3,0% más que en 2019.¹ Al intensificar China su programa de vacunación, debería hacerse más visible la senda hacia la apertura de las fronteras internacionales en 2022.

En clave negativa, las beneficiarias del COVID-19 —algunas empresas tecnológicas, al igual que los sectores relacionados con el gasto público chino en infraestructura, como el de maquinaria de construcción— podrían tener que enfrentarse a una situación más difícil cuando se comparen sus beneficios con los del año anterior. 2021 puede considerarse un año de normalización para el PIB, los beneficios, empresariales, los mercados y las políticas públicas.

Corrección y consolidación de la renta variable

La pronta y sostenida recuperación económica de China de la pandemia de coronavirus se reflejó en los buenos resultados del índice CSI 300 el año pasado, que subió un 27% en 2020² frente al 16,3% del S&P 500. El mercado más amplio de acciones A, representado por el Índice Compuesto de Shanghái, solo ganó un 13,9%,² muy similar a la rentabilidad del mercado bursátil de una economía desarrollada media. Es evidente que hubo un gran desfase de rentabilidad en 2020 entre los valores de crecimiento de megacapitalización y gigantes de Internet de China y las acciones A en general. Y si bien el conjunto del mercado de acciones A siguió exhibiendo un buen comportamiento, en realidad el año pasado cayó el 50% de las acciones. En particular, los valores de gran capitalización o large-caps (representados por el índice MSCI China All Shares Large Cap) superaron en rentabilidad a los títulos de pequeña capitalización o small-caps (representados por el índice MSCI China All Shares Small Cap) en un 7,33% el año pasado.³

Este año, hemos observado una corrección de la renta variable china desde sus máximos de mediados de febrero, al replegarse los mercados a raíz de la subida de los rendimientos de los títulos de deuda pública estadounidenses (UST), el sentimiento de aversión al riesgo provocado por las noticias sobre la rivalidad entre Estados Unidos y China, así como la renovación de las restricciones a los viajes y de cuarentena durante el Año Nuevo chino.

De cara al futuro, vemos que el mercado bursátil chino estará más orientado a los beneficios este año, tras una sólida recuperación económica pospandemia. Dado que la liquidez ya no es un factor decisivo, creemos que la selección de valores será fundamental en el futuro. Es importante destacar que las estimaciones de beneficios son favorables. El consenso espera que los beneficios empresariales de 2021 aumenten un 24% en el caso de las empresas del índice MSCI China y un 23% para las del índice CSI 300 de gran capitalización, con ganancias adicionales del 14% y 13%, respectivamente, en 2022, según estimaciones de los analistas recopiladas por I/B/E/S.

En general, es probable que 2021 sea un año de normalización. A medida que vaya ampliándose la recuperación económica, es probable que más sectores registren un crecimiento de los beneficios más fuerte. Esto, junto con una menor liquidez, podría hacer que la amplia divergencia de valoraciones que vimos el año pasado se invierta. Ya estamos viendo producirse parte de esa reversión, especialmente en el caso de algunos de los títulos growth más populares y de los valores temáticos.

Política económica en pausa

Los dirigentes chinos anunciaron una política monetaria y fiscal más prudentes en la Asamblea Popular Nacional (APN) anual de marzo. Se fijó un objetivo conservador de crecimiento del PIB “superior al 6%” para 2021, que debería ser fácilmente alcanzable dado el bajo punto de partida de la pandemia. Pekín cree que ha hecho lo suficiente para reflotar la economía, y los responsables políticos podrían adoptar un enfoque de “esperar y ver” en los próximos trimestres. Los inversores se mostraron decepcionados, no obstante, debido a la falta de nuevos estímulos. Algunos parecen preocupados por un endurecimiento prematuro de las políticas públicas, al preferir el Gobierno chino equilibrar el apoyo a la recuperación económica con la necesidad a largo plazo de contener los riesgos financieros. Con todo, las probabilidades de un endurecimiento agresivo son escasas.

Y lo que es más importante, China dispone de un amplio margen de maniobra fiscal y monetario para cambiar rápidamente de rumbo si la economía se tambalea. El Banco Popular de China (BPdC), el banco central del país, mantuvo la política monetaria prácticamente neutral durante la recuperación del coronavirus, sin modificar los tipos de interés durante 12 meses. Por lo tanto, tiene munición monetaria en reserva.

Objetivos a largo plazo de China

Uno de los puntos clave del plan económico quinquenal de la APN (2021-2026) es la teoría de la “circulación dual” del presidente Xi Jinping, que busca un crecimiento de mayor calidad mediante el apoyo a los mercados nacionales, la innovación y la reforma. Pekín ve en impulsar la demanda interna, mejorar las cadenas de suministro y lograr una mayor autosuficiencia en tecnologías clave la mejor forma de protegerse contra las incertidumbres y los desafíos externos.

La innovación se está convirtiendo en la principal fuerza motriz para los responsables políticos. Pekín está tratando de cambiar activamente su ventaja competitiva, pasando de un modelo intensivo en mano de obra a otro más centrado en las capacidades de ingeniería. A ello contribuye una mano de obra cada vez más formada. Mientras que el dividendo demográfico de China está llegando a su fin, la educación está tomando el relevo con aproximadamente un millón de estudiantes universitarios graduándose cada año.

Con la circulación dual, China podría también estar mejor protegida frente a las crisis económicas mundiales y el ciclo del comercio internacional. A nuestro juicio, Pekín prefiere cooperar con otros países en lugar de entrar en una rivalidad geopolítica. Esperamos que China siga abriendo su economía a las empresas extranjeras, al tiempo que prosigue la reforma económica y financiera. Es probable que la relación chino-estadounidense siga siendo de naturaleza competitiva, aunque un mayor diálogo y un enfoque más predecible podrían reducir riesgos e incertidumbres.

El Presidente Xi también anunció más detalles del plan de transición a la energía limpia y de reducción de las emisiones netas de carbono a cero para 2060 (Gráfico 1). China representa el 30% de la producción industrial mundial, por lo que es probable que sus esfuerzos contribuyan de forma significativa a la reducción global de las emisiones de carbono, con un fuerte énfasis en fuentes de energía renovable.

China está a la vanguardia de la transición mundial en la eliminación del carbono, al producir el 70% de los paneles solares, el 50% de los vehículos eléctricos y un tercio de los aerogeneradores del mundo. Asimismo, China se ha labrado una posición destacada en la cadena de suministro mundial de materias primas esenciales para la electrificación, como elementos de tierras raras, cobalto, litio y cobre.

A nuestro juicio, China está excelentemente situada para convertirse en un líder en energías renovables y verdes (Gráfico  2). Al ser actualmente un país importador de energía tradicional, un futuro impulsado por fuentes de energía renovables podría permitir a China ser más autosuficiente y, de esta forma, atender objetivos económicos a la vez que sociales: mejorar la calidad de vida de los chinos, que se han visto sometidos a elevados niveles de contaminación a lo largo de su historia. La meta de China de lograr la neutralidad del carbono en 2060 permitirá alcanzar un resultado social clave y ser un país menos dependiente de las importaciones de energía.

Centrarse en las ineficiencias para descubrir a los futuros beneficiarios

Dada la velocidad de los cambios y las ineficiencias que se presentan en el mercado, creemos que China sigue siendo un terreno fértil para una buena selección de valores. Existen nichos de burbujas especulativas, como en ciertos valores temáticos, pero todavía podemos encontrar oportunidades muy atractivas en las cadenas de suministro que sustentan estas industrias. La transición desde una economía intensiva en carbono hasta otra más sostenible servirá de impulso a la industrialización, y estamos hallando fuentes interesantes de valor en ciertas compañías industriales.

Vemos el consumo como otro importante pilar de crecimiento, desde la perspectiva del gobierno, con un fuerte hincapié en el crecimiento de calidad. Suelen ser empresas que ofrecen oportunidades de crecimiento exponencial, al igual que algunas firmas que están atravesando un ciclo de producto positivo. La rotación de la demanda interna desde marcas extranjeras a locales es otro factor favorable. Con un entorno tan propicio, creemos que las empresas chinas orientadas al mercado interno pueden dar el siguiente paso y expandirse hasta convertirse en líderes mundiales.

A nuestro juicio, nuestra mayor ventaja es que muchos inversores están centrados en los valores de mega capitalización y tienen una visión del mercado a muy corto plazo. Si bien es cierto que los 100 principales valores de mega capitalización (aproximadamente el 70% del índice MSCI China) son muy populares entre los inversores tanto locales como extranjeros, apenas suponen el 2% del universo chino total.⁴ Creemos que hay una ventaja real en ir más allá de las mega caps. Desde 2016, los large caps han generado una fuerte rentabilidad relativa frente al mercado, pero ello se ha debido principalmente a la expansión de los múltiplos. Dado que ahora los large caps cotizan con primas históricamente altas (en comparación con los small caps), consideramos que está justificada una reversión, por lo que los inversores deberían cambiar de estrategia en este nuevo entorno.

Es importante destacar que, al contar China con más de 5.200 empresas cotizadas, existe un enorme conjunto de oportunidades a disposición de los inversores. Sin embargo, muchos inversores se centran en los valores con una capitalización de mercado de más de 30.000 millones de USD. En promedio, el 60% de los fondos presentes en China están invertidos en ese 2% de valores, por lo que el 98% del universo de inversión chino restante permanece sin explorar. A nuestro juicio, es aquí donde se pueden encontrar oportunidades mal valoradas y posibles joyas ocultas.