Por qué es el momento de plantearse la inversión en deuda emergente en divisa local

 

Las carteras de renta fija y multiactivo suelen pasar por alto la deuda de mercados emergentes en divisa local, porque los inversores consideran que conlleva demasiado riesgo. Sin embargo, a medida que la economía mundial empieza a recuperarse de los daños provocados por el coronavirus, creemos que los bonos de mercados emergentes en divisa local pueden tener un papel importante en las carteras como activos de crecimiento generadores de ingresos. A continuación, ofrecemos cinco razones por las que creemos que la deuda de mercados emergentes en divisa local supone una opción atractiva para los inversores con una tolerancia al riesgo adecuada y carteras muy diversificadas.

1. Ingresos: Alto rendimiento en un a mundo de bajo rendimiento

El descenso de los tipos de interés en los mercados desarrollados es una tendencia secular clave de las últimas cuatro décadas. La ralentización del crecimiento económico, el envejecimiento de la población y la disminución de la inflación han contribuido a ello, al igual que el hecho de que los bancos centrales hayan tenido que bajar los tipos de interés oficiales para hacer frente a cuatro grandes crisis: la recesión de principios de la década de 1990, el estallido de la burbuja tecnológica de 2000, la crisis financiera global de 2008-2009 y la pandemia de coronavirus de 2020. Tres décadas y cuatro crisis han dejado los tipos de interés a corto plazo y los rendimientos de los bonos a largo plazo prácticamente a cero (gráfico 1).

La deuda de mercados emergentes en divisa local ofrece rendimientos mucho más altos que la deuda pública de los mercados desarrollados. A fin de enero de 2021, el J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified Composite ofrecía un rendimiento del 4,3%, comparado con los rendimientos del 0,42%, -0,74% y -0,03% de los bonos del Tesoro de EE. UU., los Bund alemanes y los Gilts británicos a cinco años, respectivamente. Dicho de otro modo, el diferencial entre los bonos de mercados emergentes en divisa local y los bonos del Tesoro de EE. UU. era del 3,9%. Aunque desde el punto de vista histórico no se trata de un diferencial especialmente grande, en un mundo de bajos rendimientos, un 3,9% adicional ―casi diez veces el rendimiento del bono del Tesoro de EE. UU. a cinco años― supone un extra atractivo para los inversores que buscan ingresos.

2. Ventajas económicas de los mercados emergentes: Crecimiento, demografía y rendimiento

Los mercados emergentes son atractivos desde el punto de vista estratégico por tres razones principales. En primer lugar, su tasa de crecimiento económico estimada a medio plazo es superior a la de los países de los mercados desarrollados; en segundo lugar, su población es más joven; y en tercer lugar, sus mayores rendimientos actuales podrían disminuir durante la próxima década a medida que sigan madurando. La combinación de estos factores puede suponer un estímulo para los activos financieros de los mercados emergentes.

Aunque los bonos de mercados emergentes denominados en dólares estadounidenses pueden beneficiarse de la disminución de las primas de riesgo, pues la calidad crediticia de los mercados emergentes debería mejorar, su exposición a la curva de tipos de EE. UU. implica que no se beneficiarán tanto de la caída de los tipos de los mercados emergentes como lo harían los bonos emergentes en divisa local. Por el contrario, la deuda de mercados emergentes en divisa local tiene precios distintos a los de las curvas de tipos de los países emergentes, por lo que los inversores en esta clase de activos pueden beneficiarse no solo de los ingresos de cupones ―o altos rendimientos―, sino también de las posibles plusvalías debido a la bajada de los tipos en los países emergentes.

3. Rentabilidades totales: Valoraciones de las divisas de los mercados emergentes

El fuerte repunte de los precios de los activos financieros desde abril de 2020 ha dejado a muchos de ellos con valoraciones que parecen excesivas desde el punto de vista histórico. Los precios de algunos mercados de renta variable rozan máximos históricos, los rendimientos de algunos títulos de deuda pública se aproximan a mínimos históricos y los diferenciales de crédito son reducidos, incluidos los de la deuda de mercados emergentes en divisa local. Cuando las valoraciones son elevadas actualmente, es probable que las rentabilidades futuras a largo plazo sean escasas.

Una clase de activos con precios atractivos, e incluso bajos, son las divisas de los mercados emergentes. El valor de una cesta de divisas de los mercados emergentes disminuyó en torno a un 43% entre julio de 2010 y enero de 2021; el índice del dólar estadounidense se apreció alrededor de un 11% frente a una cesta de divisas durante ese mismo periodo (gráfico 2).

Como se esperaba, el rendimiento de la deuda de mercados emergentes en divisa local ha tenido una correlación positiva con las divisas de los mercados emergentes y negativa con el dólar estadounidense. Las divisas de los mercados emergentes probablemente se apreciarán con el tiempo, en debido en parte a sus bajas valoraciones actuales y en parte a las ventajas económicas antes descritas (los altos rendimientos actuales, en lugar de la caída de los rendimientos prevista, deberían sostener las divisas de los mercados emergentes).

El dólar estadounidense podría debilitarse porque ha perdido la ventaja de los tipos de interés que tenía antes de la pandemia y porque el estímulo fiscal y monetario ha generado una abundante oferta. La deuda de mercados emergentes en divisa local conlleva en la práctica la inversión en dos clases de activos, bonos soberanos y divisas de mercados emergentes, y las bajas valoraciones de las divisas de mercados emergentes, no necesariamente las valoraciones de los bonos emergentes que reflejan sus diferenciales, podrían impulsar la rentabilidad total de los bonos de mercados emergentes en divisa local en la próxima década.

4. Ventajas de diversificación: Cuidado con los riesgos

La deuda de mercados emergentes en divisa local es un activo de riesgo. En épocas de tensión, los diferenciales de los bonos de mercados emergentes en divisa local tienden a ampliarse, puesto que los inversores exigen una mayor compensación por mantener los bonos de mayor riesgo de emisores soberanos de mercados emergentes, en lugar de los bonos más seguros de gobiernos de mercados desarrollados. Además, el valor de las divisas de los mercados emergentes tiende a disminuir cuando los inversores reducen el riesgo de sus carteras y buscan precipitadamente divisas «refugio seguro» como el dólar estadounidense. Por tanto, la deuda de mercados emergentes en divisa local es una clase de activos volátil, expuesta a las divisas de los mercados emergentes, así como a la reducción y ampliación de los diferenciales de los bonos subyacentes.

Por todo ello, los inversores deberían plantearse la posibilidad de mantener la deuda de mercados emergentes en divisa local solo como parte de una cartera muy diversificada. Dada la imperfecta correlación de los bonos de mercados emergentes en divisa local con otras clases de activos tradicionales, añadir una pequeña asignación a deuda de mercados emergentes en divisa local a una cartera puede en realidad ―y quizás contra toda lógica―, reducir el riesgo dentro de las carteras enfocadas especialmente en activos de crecimiento. La correlación entre los bonos de mercados emergentes en divisa local y la renta variable mundial ha sido de 0,7, mientras que la correlación entre la deuda de mercados emergentes en divisa local y los bonos de mercados desarrollados globales investment grade ha sido de 0,3.¹

5. Ventaja de la gestión activa: Oportunidad de añadir valor

Al realizar una asignación a bonos locales de mercados emergentes, un enfoque de inversión activa puede resultar ventajoso. Esto se debe a dos motivos. El primero tiene que ver con la rentabilidad. Las rentabilidades de la deuda de mercados emergentes en divisa local se compone de tres elementos: los ingresos de cupones, las plusvalías o minusvalías debido a las variaciones de los rendimientos (riesgo de duración) y el movimiento de las divisas (riesgo de divisas). A corto plazo, la mayor parte de la rentabilidad tiende a provenir del componente más volátil, el movimiento de divisas. Sin embargo, a largo plazo, la mayor parte de la rentabilidad suele provenir del componente menos volátil, los ingresos de cupones. Un enfoque activo que haga hincapié en el cobro de cupones, una gestión cuidadosa del riesgo de divisas y evitar las grandes apuestas por el riesgo de duración podría añadir valor de forma constante.

La segunda razón por la que consideramos que la gestión activa de la deuda de mercados emergentes en divisa local es favorable es la amplia oportunidad de inversión que ofrece esta clase de activos. Los bonos de los mercados emergentes incluyen una amplia variedad de emisores, como China, México, Brasil, Sudáfrica, Rusia y Polonia, así como oportunidades de diversificación en diferentes ciclos de tipos de interés. Dado que la clase de activos no está tan analizada como otras clases de activos ―como la renta fija de mercados desarrollados investment grade― y que su volatilidad suele provocar divergencias entre los precios y el valor intrínseco, los gestores de activos cualificados pueden añadir valor a través de la selección de valores, la asignación de países y una gestión prudente de la duración y las divisas. En un entorno de bajos rendimientos en el que los diferenciales son reducidos, el valor añadido potencial de la gestión activa es aún mayor.

La ventaja ESG

Más allá de las ventajas de inversión de la deuda local de los países emergentes, los emisores soberanos de los países emergentes que pueden acceder a los mercados de capitales a través de bonos denominados en sus propias monedas son estadísticamente más fiables que los emisores a los que se les niega esta oportunidad. Los países con mercados locales accesibles para los inversores internacionales normalmente habrán llevado a cabo las mejoras regulatorias necesarias y habrán desarrollado un marco institucional para consolidarse. Esto va unido a una mayor solvencia crediticia de la clase de activos en general y a una puntuación en materia ESG potencialmente mejor.

Creemos que los bonos locales de los mercados emergentes ofrecen oportunidades de inversión tanto estratégicas como tácticas para los inversores, así como calificaciones ESG más altas de la media comparados con otros activos de los mercados emergentes. En unos mercados con muchos activos con valoraciones elevadas, márgenes reducidos y rendimientos bajos, los inversores deberían plantearse la deuda de mercados emergentes en divisa local como una posible fuente de ingresos y crecimiento en sus carteras.