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Septiembre 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Tomando decisiones difíciles en tiempos extraordinarios

La renovada volatilidad de los mercados de valores pone de relieve la necesidad de diversificar la cartera

Los mercados estadounidenses se desplomaron tras marcar máximos históricos, impulsados por la corrección de los valores tecnológicos de gran capitalización. Con los mercados de renta variable exhibiendo fortaleza durante todo el verano, los inversores empezaron a inquietarse por las valoraciones, estimando algunos que los títulos cotizan a niveles que exigirían una rentabilidad perfecta. Dada la debilidad que se ha centrado en el grupo FAANG1, nos planteamos si la reciente corrección de mercado supone el fin del liderazgo de los títulos growth.
 

Este no es el comienzo del imperio growth

No creemos que la volatilidad reciente implique el estallido de una burbuja bursátil o, más específicamente, de los valores de crecimiento. Sin embargo, estamos viendo un reequilibrio del posicionamiento masivo en algunos títulos growth de mayor rentabilidad que han impulsado el rally bursátil de los últimos meses.

A finales de la primavera y principios del verano, el mercado empezó a percatarse de algo para lo que nos habíamos posicionado a principios de la crisis: que ciertas empresas verían mejorado su futuro económico por la crisis del coronavirus. La mayoría de ellas se encontraban en el grupo growth del conjunto de oportunidades. Esto llevó al resultado inusual de que las acciones de crecimiento lideraran el mercado antes, durante y después de una crisis de mercado, aunque apoyadas por características muy superiores de ventas, beneficios y flujo de caja (véase el gráfico).

La volatilidad reciente no implica el estallido de una burbuja bursátil o, más específicamente, de una burbuja de los valores de crecimiento.

La polarización de las rentabilidades financiera obedece a varios factores, pero el principal es la era en que vivimos, donde se ha seguido desbloqueando capacidad, alentada por los estímulos monetarios y posibilitada por una nueva era de tecnología. El debilitamiento del ciclo “normal” de crecimiento e inflación y la irrupción de la capacidad de monetizar la innovación tecnológica también han creado un entorno inusual.

Invirtiendo en growth en la era de la “disrupción”

El bajo crecimiento y la aceleración de las disrupciones han concentrado las ganancias de las empresas de éxito

El bajo crecimiento y la aceleración de las disrupciones han concentrado las ganancias de las empresas de éxito

*Los cambios acumulados representan diferencias entre parámetros a futuro, a 1 de junio de 2007 y 30 de junio de 2020.

Fuente: Cálculos de T. Rowe Price utilizando datos de FactSet Research Systems Inc. Todos los derechos reservados.

En general, las valoraciones no eran extremas, pero en ciertas áreas habían alcanzado niveles caros.

Los masivos estímulos monetarios y fiscales, así como la fase de “dejar de empeorar” han alentado los flujos hacia los activos de riesgo, y especialmente hacia ciertos valores growth. La dirección de los flujos se habría visto reforzada por el crecimiento de la inversión pasiva (en línea con la mayor concentración de índices observada en la renta variable estadounidense desde 1999), al igual que por la inversión impulsada por factores que inunda de dinero los segmentos con características “momentum” y “growth”. Esto es inútil en términos de amplitud de mercado y para los inversores fundamentales en muchos sentidos, pero es un entorno que hemos visto y gestionado antes.
 

Había que prestar atención a la valoraciones

En general, las valoraciones no eran extremas, pero en ciertas áreas habían alcanzado niveles caros. Si bien hay buenas razones que explican la expansión de los múltiplos desde los mínimos bursátiles de finales de marzo, hemos sido muy conscientes de la necesidad de gestionar el elemento valoración de la ecuación de riesgo. En los últimos meses, hemos perfilado la estrategia en su conjunto, pero también valor por valor a lo largo de la crisis y posteriormente durante la fase de recalificación del mercado alcista de este verano.

Esto nos ha llevado a reducir posiciones en muchos de los valores que eran claros ganadores de la pandemia de coronavirus, en concreto en aquellos cuyas valoraciones se habían disparado hasta generar riesgo. A nuestro juicio, empresas como Amazon siguen monetizando sus modelos de negocio dados los recientes programas de inversión (incluidas inversiones dirigidas a incrementar la sostenibilidad de sus negocios). Seguimos favoreciendo a Apple dado el ciclo de productos nuevo que tiene por delante.2

El equipo y yo seguimos estando cómodos con nuestra exposición al componente FAANG de la estrategia, dados los tamaños de las posiciones establecidas en el marco del argumento de inversión detrás de cada valor. En conjunto, nuestra posición sobreponderada en las FAANG es tan pequeña como nunca antes en casi mis ocho años de mandato. Cabe destacar que para la estrategia, las FAANG no han sido el principal motor del superior comportamiento relativo que hemos logrado este año. La selección de valores ha sido especialmente acertada y se ha hecho en una gran medida en áreas ajenas a los títulos de mega capitalización del sector de la tecnología de la información estadounidense.

A lo largo del verano, hemos rotado la estrategia para gestionar los riesgos de valoración que han ido apareciendo. Deshicimos muchas posiciones para recoger beneficios y reinvertimos el producto en valores de alta calidad, especialmente en sectores cíclicos donde hemos identificado ciclos impulsados por los productos y la innovación cuya rentabilidad financiera debería acelerarse.

Consideramos que la actual corrección del mercado es saludable y quizás un tanto normal dado el tirón de los mercados bursátiles en las últimas semanas...

No se trata de una apuesta “por el buen comportamiento” del value, ya que el ciclo económico subyacente sigue caracterizándose por un lento crecimiento y una baja inflación, sino más bien de un conjunto de decisiones basadas en títulos concretos de invertir en valores que ayuden tanto a nuestras perspectivas de rentabilidad como a las características de riesgo de nuestra cartera. Hemos ampliado nuestra exposición a ciertos títulos en India, Europa y Japón, manteniendo al mismo tiempo una infraponderación en renta variable estadounidense.
 

Dispersión y amplitud de la rentabilidad

Consideramos que la actual corrección del mercado es saludable y quizás un tanto normal dado el tirón de los mercados bursátiles en las últimas semanas. En un mundo ideal, veríamos regresar a los mercados de renta variable un cierto grado de dispersión y de amplitud a raíz de este varapalo, ya que los períodos de volatilidad tienden expulsar parte del capital impulsado por factores, especialmente el capital anclado en torno a parámetros de “riesgo” presuntamente retrospectivos y cortoplacistas.

Nos sentimos cómodos con nuestras perspectivas a medio plazo para la economía mundial, los beneficios empresariales y, especialmente, el recorrido alcista de los valores que tenemos en cartera. Nos hemos visto obligados a trabajar duro y a adaptarnos a lo largo de este año tan inusual, tratando siempre de adoptar una postura cuidadosamente contraria. Redujimos los riesgos de balance en las primeras fases de la crisis, reciclando simultáneamente la cartera con los títulos que considerábamos ganadores seculares y atractivamente valorados en torno al pico de volatilidad y miedo.

Como se ha señalado anteriormente, también hemos rotado hacia cíclicos selectos de alta calidad en la fase de recuperación, al convertirse el posicionamiento masivo en ciertos segmentos growth en una realidad de los mercados. Esto ponen de manifiesto algunas de las difíciles decisiones individuales y colectivas que hemos tomado en aras de nuestros clientes, ya que el mercado y el contexto económico han cambiado con rapidez.

Seguimos creyendo en el poder del cambio, impulsado por períodos de crisis, y estamos reflexionando mucho sobre el mundo que nos espera después del coronavirus y lo que podría significar para los mercados y los inversores. Como inversores en growth tenemos que estar atentos a las condiciones extremas, pero siempre situando a nuestros clientes del lado correcto del cambio.

 

 

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