Abril 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Invirtiendo en high yield durante tiempos volátiles

Los niveles de diferencial pueden augurar una rentabilidad potencial atractiva

Puntos clave

  • Los diferenciales de los bonos high yield se han ampliado drásticamente. Ahora bien, la historia nos muestra que los períodos de debilidad del mercado pueden ir seguidos de fuertes rentabilidades positivas.
  • Un análisis de las tasas de impago y recuperación futuras implícitas sugeridas por los distintos niveles de diferencial puede ayudar a los inversores a navegar por el entorno actual.
  • Un enfoque activo puede ayudar a reducir las tasas de impago potenciales excluyendo de la cartera empresas y sectores que corren un mayor riesgo de registrar tasas de impago más altas.


La volatilidad del mercado mundial podría estar creando oportunidades en el segmento de renta fija high yield. Con todo, los inversores son comprensiblemente cautelosos en medio de la incertidumbre actual en torno al impacto económico y humano del coronavirus. Dado que es probable una mayor volatilidad, puede resultar difícil saber si cabe considerar las correcciones en el segmento high yield como potenciales oportunidades de compra, o bien, como razones para alejarse de los activos de riesgo. Si bien la actual crisis de salud pública es de una naturaleza sin precedentes, creemos que la historia ofrece información útil para que los inversores tomen una decisión fundada con respecto a la inversión en high yield en el contexto actual.

Los diferenciales de los bonos high yield se han ampliado recientemente. En muchos casos, la ampliación ha sido histórica: en la semana terminada el 20 de marzo de 2020, los diferenciales de los bonos high yield globales se dispararon 519 puntos básicos (pb)1, su mayor movimiento semanal de la historia. Esperamos nuevas oscilaciones a corto plazo conforme los mercados sopesen los impactos económicos del coronavirus y las respuestas de política económica en todo el mundo.

En lugar de centrarse únicamente en los movimientos diarios, los inversores pueden obtener una perspectiva a más largo plazo analizando el comportamiento histórico. La historia muestra que cuando los diferenciales alcanzan ciertos niveles, las rentabilidades futuras en horizontes temporales a medio y largo plazo pueden ser atractivas. En concreto, cuando los diferenciales del high yield estadounidense (USHY) se ampliaron hasta 800 puntos base (pb) con respecto a los títulos de deuda pública subyacentes, la rentabilidad mediana anualizada del inversor a 1 y 3 años vista fue de 23,6% y 15,4%, respectivamente.2 Antes de 2020, hubo 34 meses con los diferenciales del USHY por encima del umbral de los 800 pb y los inversores cosecharon rentabilidades positivas en todos y cada uno de los casos, salvo uno, durante los 12 meses siguientes. Los períodos de dos y tres años registraron retornos positivos en todos y cada de los casos. En el high yield europeo (EHY)3 se observa un historial similar cuando los diferenciales alcanzaron los 800 pb. Las rentabilidades medianas anualizadas fueron del 35,8% y 17,8% a uno y tres años, respectivamente. De los 23 casos en los que los diferenciales mensuales se situaron por encima de los 800 pb, las rentabilidades a 1 y 3 años vista fueron positivas en todas las ocasiones.

La ampliación de diferenciales ha dado paso a rentabilidades positivas

(Gráfico 1) Diferenciales y rentabilidades futuras en EE. UU. y Europa

Diferenciales y rentabilidades futuras en EE. UU. y Europa

A 31 de marzo de 2020.
La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro.
Fuente: J.P. Morgan Chase & Co. (véanse las notas informativas adicionales), análisis de T. Rowe Price.

La historia también revela que, después de periodos bajistas, los activos high yield globales pueden generar rentabilidades más fuertes que los mercados de renta variable. Por ejemplo, en el período de tres años iniciado el 31 de agosto de 2008, el mes en que los diferenciales superaron por primera vez el umbral de los 800 pb durante la crisis financiera mundial, el high yield mundial rindió un 12,12%.4 Por su parte, el índice MSCI All Country World arrojó una rentabilidad negativa de 0,01% durante el mismo plazo.5 El high yield también registró un ratio de Sharpe6 mayor, lo que demuestra que esta clase de activo generó una rentabilidad ajustada por riesgo más alta. La volatilidad que sufrieron los mercados a raíz del estallido de la burbuja tecnológica y de la crisis energética de 2014–2016 mostró una pauta similar de robustas rentabilidades ajustadas por riesgo en el high yield en comparación con la renta variable.

En nuestra opinión, estos datos históricos ponen de manifiesto que los períodos de ampliación de diferenciales tienen potencial para fuertes rebotes en horizontes temporales a medio y largo plazo. Reconocemos que esta debilidad relacionada con el coronavirus es única y que las rentabilidades podrían diferir mucho de periodos anteriores. Con esto queremos hacer hincapié en que los inversores deberían pararse a recapacitar sobre sus perspectivas y las diferentes posibilidades de la clase de activos.
 

¿Qué pasaría si el ciclo de impagos fuera diferente?

Si bien es cierto que las cifras de rentabilidad históricas sugieren que los diferenciales actuales ofrecen potencialmente un punto de entrada atractivo para invertir en mercados high yield, los inversores también han de estar muy atentos al entorno de mercado actual. A la hora de discernir un buen punto de entrada, los inversores pueden evaluar si los niveles actuales de diferencial descuentan un posible repunte en las tasas de impago, o bien, tasas de recuperación más bajas en caso de quiebra.

El historial de fuertes rebotes del high yield

(Gráfico 2) High yield vs renta variable tras recesiones*

High yield vs renta variable tras recesiones

Análisis a 20 de marzo de 2020, el análisis comenzó el 1 de enero de 1999.
La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro.
*Los períodos de tres años comienzan el mes siguiente a la primera vez en que los diferenciales superaron el nivel de los 800 pb durante cada recesión de mercado. La clase de activos high yield global está representada por el índice J.P. Morgan Global High Yield y la renta variable global por el índice MSCI All Country World.
Fuente: J.P. Morgan Chase & Co. y MSCI (véanse las notas informativas adicionales).

A dicho efecto, hicimos un análisis de la tasa de impago futura implícita tomando como base distintos niveles de diferencial. En el Gráfico 3, los inversores pueden observar el diferencial corriente y seguidamente apreciar que la tasa de impago implícita está basada en tasas de recuperación diferentes. Esto ayudará a los inversores a decidir si los niveles actuales de diferencial brindan una remuneración suficiente por potenciales impagos durante un entorno difícil como el actual.

…...una selección de valores bottom‑up podría reducir la exposición a empresas y segmentos de mercado con mayor riesgo, rebajando potencialmente la tasa de impago efectiva de los inversores.

Por ejemplo, un nivel de diferencial de 963 pb en el USHY sugiere que el mercado prevé tasas de impago entre 6% y 7% con una tasa de recuperación de 10%. Este mismo diferencial implica una tasa de impago de 11%-12% cuando la tasa de recuperación es de 50%. En términos retrospectivos, esto implicaría un ciclo de impagos en línea o peor que en la crisis financiera mundial, cuando las tasas de impago en los mercados USHY marcaron máximos anuales del 10,3% en 2009.7 Las tasas de impago del HYE alcanzaron su pico anual en el 8.1% ese mismo año.8

En este contexto, la tasa de impago media desde principios de 1982 hasta finales de 2019 en EE. UU., donde la clase de activos tiene un historial más largo, ronda el 3,6%, con una tasa de recuperación del 40,8%.7 La tasa de impago media del HYE se ha situado en el 2,5%, con una tasa de recuperación de 34,2% desde 2005, el año en el que el mercado HYE empezó a madurar.8

Es difícil proyectar tasas de impago pasadas dado el carácter único del entorno actual.  Sin embargo, la gravedad y el alcance del brote de coronavirus redundarán en un repunte de las tasas de impago desde los niveles históricamente bajos de los últimos dos años. También apreciamos factores que podrían ayudar a contener la tasa de impagos global en comparación con la crisis financiera mundial. Los fundamentales de las empresas son generalmente más saludables que en 2008 y muchas firmas exhiben balances más sólidos y niveles de apalancamiento más bajos. Los gobiernos y bancos centrales también han anunciado medidas de estímulo masivas para ayudar a combatir los impactos económicos del coronavirus.
 

Un enfoque activo podría reducir las tasas de impago

Un enfoque de inversión activo también podría revelar si tiene sentido asumir el riesgo que entraña la clase de activo high yield en el entorno actual. Las tasas de impago implícitas del Gráfico 3 corresponden a los mercados high yield Estados Unidos y Europa en su totalidad. Ahora bien, una selección de valores bottom‑up podría reducir la exposición a empresas y segmentos del mercado con mayor riesgo, rebajando potencialmente la tasa de impago efectiva de los inversores.

¿Descuentan los diferenciales las tasas de impago?

(Gráfico 3) Diferenciales actuales y tasas de impago y de recuperación implícitas

Diferenciales actuales y tasas de impago y de recuperación implícitas

A 30 de marzo de 2020.
El rango de diferenciales actual está resaltado en azul.
Análisis de datos basado en los índices J.P. Morgan Domestic High Yield y J.P. Morgan European Currency High Yield.
(1 – tasa de recuperación) x tasa de impago implícita = pérdida por impago. Pérdida por impago + exceso de diferencial* = diferencial de mercado estimado.
*Presupone un exceso de diferencial en el mercado high yield de 400 pb (EE. UU.) y 350 pb (Europa).
Fuente: J.P. Morgan Chase & Co. (véanse las notas informativas adicionales). Análisis de datos de T. Rowe Price.

La plataforma de análisis de crédito global de T. Rowe Price cuenta con un largo historial de proporcionar una experiencia de impago favorable a nuestros clientes, con muchas de nuestras estrategias high yield exhibiendo un perfil de impago inferior al del mercado en general. Por ejemplo, la tasa de impago media de la cartera representativa High Yield Bond Master de T. Rowe Price fue del 0,3% desde 1996 hasta finales de 2019 frente a una tasa de impago media del mercado del 2,9% durante el mismo período.9 Nuestra tasa de impago anual más alta desde la creación de la cartera fue 1,6% en 2004, mientras que la tasa de impago anual más alta del mercado en el mismo período fue 10,3% en 2009. Esto pone de manifiesto la importancia de la selección de títulos a la hora de invertir en la clase de activos high yield.

....los períodos de ampliación de los diferenciales albergan potencial de rebotes fuertes a medio y largo plazo.

Los inversores deberían tener esto en cuenta al decidir cuándo y cómo invertir. Aun cuando los niveles de diferencial actuales no permiten concluir que la clase de activos en su conjunto esté sobrevendida, sí se aprecian ciertos valores y sectores donde las distorsiones con respecto a sus fundamentales son más sustanciales, por lo que podrían exhibir un superior comportamiento relativo en el futuro.

Un enfoque activo podría reducir las tasas de impago

(Gráfico 4) Tasa de impago de la estrategia High Yield* de T. Rowe Price vs índices de referencia

Tasa de impago de la estrategia High Yield* de T. Rowe Price vs índices de referencia

A 31 de diciembre de 2019.

La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro.

*Cartera representativa High Yield Bond Master de T. Rowe Price . La cartera representativa es  una cuenta que, a nuestro juicio, refleja de forma muy fidedigna el estilo de gestión de cartera actual de la estrategia. La rentabilidad no se tiene en cuenta en la selección de la cartera representativa. Las características de la cartera representativa indicadas podrían diferir de las de otras cuentas de la estrategia. La información relativa a la cartera representativa y las demás cuentas de la estrategia está disponible previa solicitud.

J.P. Morgan Domestic High Yield Index y J.P. Morgan European Currency High Yield Index.

Creación de la cartera representativa High Yield Master Bond: enero de 1995 Se tarda un año en recopilar los datos predeterminados, por lo que tienen un año de desfase con respecto a la
fecha de inicio.

Fuente: J.P. Morgan Chase & Co. (véanse las notas informativas adicionales). Análisis de datos de T.
Rowe Price. 

Si observamos dentro de las distintas plazas del universo high yield, vemos que los mercados estadounidense (USHY) y europeo (HYE) presentan características muy diferentes. El HYE tiene una menor exposición al sector energético, que se ha visto duramente castigado por el desplome de los precios del petróleo. Las diferencias sectoriales y de calidad crediticia hacen que las distintas regiones puedan comportarse de manera totalmente diferente. Esto es algo que vigilamos muy de cerca y esperamos aprovechar cuando se presenten oportunidades.

En general, todos los mercados siguen exhibiendo una alta incertidumbre y la duración de la pandemia del coronavirus seguirá siendo la variable dominante en los próximos meses. Determinar cuándo es el momento adecuado para comprar en el entorno actual nunca será una decisión fácil. Con todo, a nuestro juicio, es importante recordar que los bonos high yield podrían generar rentabilidades positivas sólidas tras períodos de fuerte ampliación de los diferenciales. Discernir qué tasas de impago descuentan los diferenciales actuales, al igual que entender cómo una selección de títulos activa puede incidir en las rentabilidades potenciales, constituyen puntos de partida importantes para la inversión a medio y largo plazo.

Factores de los que estaremos pendientes a partir de ahora

Los precios del petróleo se han visto presionados a la baja de manera sostenida por el descenso de la demanda mundial, así como por la incapacidad de los países de la OPEP para llegar a un acuerdo sobre los recortes de producción a principios de marzo. Esto ha hecho que el sector energético haya quedado rezagado. Si bien no hay señales de un acuerdo inminente, seguimos de cerca las conversaciones entre la OPEP, un regulador energético de Texas,y los productores de esquisto estadounidenses. Cualquier avance en este diálogo podría ayudar a estabilizar los precios del petróleo y un acuerdo firme podría traducirse en un rebote del sector.
 

Información importante.

Este material se proporciona únicamente a efectos informativos generales y/o de marketing. El material no constituye ni conlleva compromiso alguno de prestar asesoramiento de ningún tipo, incluido asesoramiento de inversión fiduciaria, ni pretende servir de base primordial para decisiones de inversión. Se recomienda a los inversores potenciales recabar asesoramiento independiente de índole jurídica, financiera y fiscal antes de tomar cualquier decisión de inversión. El grupo de sociedades de T. Rowe Price, incluidas T. Rowe Price Associates, Inc. y/o sus filiales, reciben ingresos de los productos y servicios de inversión de T. Rowe Price. La rentabilidad pasada no es un indicador fiable de rendimiento futuro. El valor de una inversión y los ingresos que de ella se derivan pueden incrementarse o disminuir. Los inversores podrían recuperar un importe inferior al invertido.

El material no constituye una distribución, oferta, invitación, recomendación general o personal o incitación para vender o comprar títulos en cualquier jurisdicción o para llevar a cabo cualquier actividad de inversión particular. El material no ha sido revisado por ningún organismo regulador en ninguna jurisdicción.

La información y las opiniones aquí presentadas han sido obtenidas o derivadas de fuentes que se consideran fiables y actuales; ahora bien, no podemos garantizar la exactitud ni la exhaustividad de las fuentes. No hay garantía de que ninguna previsión se cumpla. Las opiniones incluidas en el presente corresponden a la fecha de redacción y pueden variar sin previo aviso; dichas opiniones pueden diferir de las de otras sociedades y/o socios del grupo T. Rowe Price. El material no podrá ser copiado ni redistribuido, total o parcialmente, bajo ninguna circunstancia, sin la autorización de T. Rowe Price.

No está previsto el uso del material por parte de personas en jurisdicciones en las que esté prohibida o restringida la distribución del material, y en algunos países el material se proporciona previa solicitud específica.

No está destinado para su distribución a inversores minoristas en ninguna jurisdicción.

Artículo anterior

Abril 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Cinco reglas para invertir durante el coronavirus
Siguiente artículo

Abril 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Una perspectiva multiactivo del high yield
202004-1133126
FONDO RELACIONADO
SICAV
Clase I USD
ISIN LU1216622644
Cartera concentrada de rendimientos elevados, compuesta principalmente por oportunidades de bonos corporativos high yield globales. Seguimos un enfoque de gestión activa con respecto al high yield global, para aprovechar las ineficiencias del mercado, el posicionamiento sectorial y acontecimientos idiosincráticos, buscando un mayor potencial de rentabilidad. Ver más...
Rentabilidad a 3 años
(Anualizada)
2,10%
Cupón medio
6,38%
FICHA DEL FONDO
Volumen del fondo
(USD)
$478,5m
Vencimiento medio
6,00 años
Duración media
3,58 años

Marzo 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Cómo afectan las recesiones a los mercados...

Cómo afectan las recesiones a los mercados de deuda

Cómo afectan las recesiones a los mercados de deuda

Los rendimientos de la deuda pública podrían tocar fondo y los diferenciales de crédito...

Por Ken Orchard

Ken Orchard Portfolio Manager

Marzo 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Las cuatro fases de la crisis crediticia...

Las cuatro fases de la crisis crediticia presentan riesgos y oportunidades

Las cuatro fases de la crisis crediticia presentan riesgos y oportunidades

En busca de valor prometedor, incluyendo ángeles caídos, en la fase tres

Por Mark Vaselkiv

Mark Vaselkiv Chief Investment Officer, Renta Fija

Está saliendo del sitio web de T. Rowe Price

T. Rowe Price no es responsable del contenido de los sitios webs de otras compañías, incluyendo los datos de los retornos contenidos en los mismos. El retorno del pasado no garantiza futuros retornos de inversión.